إغلاق الحكومة وجمود التوظيف: هل ستستفيد سوق العملات الرقمية من السيولة لتشهد انتعاشًا جديدًا؟

تأثير إغلاق الحكومة الأمريكية

تتسم توقعات Coinbase لسوق العملات الرقمية في شهر أكتوبر بنظرة صعودية على المستوى التكتيكي: نعتقد أن ضعف الدولار، وزيادة السيولة العالمية على المدى القصير، وميول الاحتياطي الفيدرالي نحو خفض أسعار الفائدة بحذر، ستخلق ظروفًا مواتية لسوق العملات الرقمية. ما لم تظهر تصريحات متشددة غير متوقعة، نرى أن هذه العوامل ستزيد من احتمالية قيادة BTC للارتفاع حتى نوفمبر، حيث قد تبدأ الرياح المعاكسة للسيولة في التأثير.

ماذا يعني إغلاق الحكومة الأمريكية بالنسبة للعملات الرقمية؟ الولايات المتحدة حالياً في حالة إغلاق حكومي جزئي، مما قد يؤدي إلى تأخير إصدار بعض الإحصاءات الاقتصادية الرئيسية التي يعتمد عليها الاحتياطي الفيدرالي في وضع السياسات. وبسبب نقص التمويل، ستتوقف مؤسسات مثل مكتب إحصاءات العمل الأمريكي (BLS) ومكتب التحليل الاقتصادي (BEA) عن جمع البيانات، وستؤجل إصدار البيانات الرئيسية - بما في ذلك تقرير الوظائف الشهري ومؤشر أسعار المستهلك (CPI) - حتى يتم استعادة التمويل.

في ظل غياب البيانات الرسمية، نعتقد أن السوق سيعتمد على مؤشرات خاصة مثل بيانات التوظيف في القطاع الخاص الصادرة عن ADP لقياس توقعات خفض أسعار الفائدة المستقبلية. تُظهر بيانات ADP أنه بعد سنوات من التباطؤ (مقارنةً بإضافة أكثر من مليون وظيفة شهريًا في عام 2021)، فإن صافي الوظائف الجديدة المضافة حاليًا يكاد يكون صفرًا (انظر الشكل 1). نعتقد أن منطق منحنى فيليبس يعني أن ضعف التوظيف الحالي سيقلل من فترة التضخم في قطاع الخدمات المدفوع بالأجور، مع تأخير يقارب 10 أشهر، مما يقلل من تكلفة التيسير الاستباقي للسياسات مقارنةً بمخاطر تراجع سوق العمل غير الخطية.

وجهة نظرنا: إن عدم اليقين في البيانات الناتج عن إغلاق الحكومة، إلى جانب توقف التوظيف في القطاع الخاص، يجعل السوق أكثر تفاؤلاً بشأن توقعات اتخاذ الاحتياطي الفيدرالي مسارًا أقل تقييدًا للسياسات. بالإضافة إلى ذلك، يجب الانتباه إلى أن عدة عوامل تضافرت مؤخرًا لتسبب فجوة سيولة مؤقتة في سوق العملات الرقمية، وتشمل تحديدًا: (1) قيام وزارة الخزانة الأمريكية بتعزيز رصيد حسابها العام (الذي اقترب حاليًا من المستوى المستهدف، متجاوزًا 800 مليار دولار)؛ (2) تدفقات الأموال في نهاية الربع ونهاية الشهر؛ (3) "تأثير المؤتمر" الناتج عن مؤتمر TOKEN 2049 في سنغافورة. ومع تلاشي هذه العوامل، من المتوقع أن يكون لها تأثير إيجابي على حركة الأسعار في السوق على المدى القصير.

الشكل 1. التغير الشهري في وظائف القطاع الخاص الأمريكي عند أدنى مستوياته منذ عام 2023

نعتقد أن سوق أسعار الفائدة قد استوعب هذا التحول بالفعل — إذ تعكس عقود الفيدرالي الآجلة لمدة 30 يومًا حاليًا احتمال 87% لخفضين بمقدار 25 نقطة أساس قبل نهاية العام — كما تؤكد إشارات الأصول المتقاطعة آلية خفض أسعار الفائدة الحقيقية وضعف الدولار، وهو ما يصب في مصلحة العملات الرقمية (انظر الشكل 2). حاليًا، يتركز تسعير كل اجتماع FOMC تدريجيًا في نطاق 3.75-4.00% بنهاية أكتوبر، وسيتجه إلى 3.50-3.75% بحلول ديسمبر. في الوقت نفسه، يضعف الدولار وتصل أسعار الذهب إلى مستويات قياسية — مما يشير إلى أن توقعات أسعار الفائدة الحقيقية تتراجع، وأن الطلب الأوسع على "حفظ القيمة" يتزايد (انظر الشكل 3). نعتقد أن هذا المزيج سيخفف من الأوضاع المالية للدولار ويقلل من تنافسية العوائد النقدية للأصول ذات المخاطر، مما ينبغي أن يكون مفيدًا للعملات الرقمية.

الشكل 2. احتمال خفضين بمقدار 25 نقطة أساس قبل نهاية العام يصل إلى 87%.

الشكل 3. ضعف الدولار وبلوغ الذهب أعلى مستوى تاريخي

هل يمكننا التوقف عن الحديث عن الذهب؟

باختصار، الجواب هو لا، لكن السوق يبدو أنه يكافح لتفسير سبب تجاوز الذهب أعلى مستوياته التاريخية في سبتمبر بينما كان أداء bitcoin ضعيفًا خلال الشهر الماضي. ويرجع جزء من السبب إلى أنه على الرغم من أن أداء bitcoin لم يكن ثابتًا خلال فترات التضخم المرتفع، إلا أن العديد من المشاركين في السوق والمعلقين الإعلاميين لا يزالون يصرون على اعتبار bitcoin أداة تحوط ضد التضخم شبيهة بالذهب. في الواقع، غالبًا ما يعمل bitcoin كوسيلة للتحوط من الإفراط في إصدار النقود، وهو أمر يختلف عن التضخم بحد ذاته. وهذا يفسر أيضًا سبب استفادة bitcoin غالبًا من ضخ السيولة العالمية.

في سبتمبر، ارتفعت أسعار الذهب بشكل حاد بسبب قيام العديد من البنوك المركزية العالمية بخفض أسعار الفائدة، بالإضافة إلى مخاوف السوق بشأن (1) إغلاق الحكومة الأمريكية و(2) احتمال تضرر استقلالية الاحتياطي الفيدرالي. (ومع ذلك، وعلى الرغم من أن SPDR Gold ETF اجتذب 4.2 مليار دولار الشهر الماضي، إلا أن Bitcoin Spot ETF في الولايات المتحدة لا يزال يحقق تدفقات صافية بقيمة 3.5 مليار دولار). ومع ذلك، نعتقد أن هذا الاختلاف في الأداء لا ينبع من اختلاف في معنويات المستثمرين المؤسسيين، بل يرجع في الغالب إلى أن bitcoin قاد حركة الأسعار في يوليو وأغسطس. ونتيجة لذلك، واجه bitcoin ضغوط بيع مستمرة أثناء الارتدادات الفنية، بينما تم سحب السيولة من السوق للأسباب المذكورة أعلاه.

من منظور البيانات، نعتقد أن مؤشرات الذهب وحدها لا يمكن أن تكون مؤشرًا قويًا لـ bitcoin. فمنذ عام 2013، تقلبت العلاقة المتدحرجة لمدة 90 يومًا بين BTC والذهب بين طرفي النقيض (من -0.8 إلى +0.8) عشرات المرات، مع وجود تقلبات قصيرة الأجل متجمعة ولكن دون استمرارية طويلة الأجل، مما يشير إلى ضعف الترابط في المتوسط (انظر الشكل 4). نعتقد أن العامل المشترك الذي يدفع الترابط الإيجابي هو زيادة السيولة: عندما تنخفض أسعار الفائدة الحقيقية ويضعف الدولار، تميل هاتان الأصولتان إلى امتصاص السيولة الزائدة في السوق. وعلى العكس، عندما يرتفع الذهب بدافع من مشاعر تجنب المخاطر بينما يقوى الدولار وتضيق السيولة (كما حدث في الأسابيع الأخيرة)، غالبًا ما ينفصل BTC، كأصل عالي بيتا، عن الذهب بل ويتحرك عكسيًا.

وجهة نظرنا: في الواقع، نعتقد أن السيولة هي الإشارة الماكرو الأكثر موثوقية لـ bitcoin، وقد ثبت ذلك من خلال ارتباط يقارب 0.9 بين مؤشر السيولة العالمية M2 المخصص لدينا وbitcoin خلال السنوات الثلاث الماضية.

الشكل 4. العلاقة بين bitcoin والذهب خلال الـ 90 يومًا الماضية