لماذا ارتفع الذهب بنسبة 4% فجأة؟ السوق بدأ يراهن على أن الاحتياطي الفيدرالي بقيادة ووش ليس "متشدداً" لهذه الدرجة

بعد أسبوع من إثارة رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي، كيفين ووش، للارتباك في السوق من خلال تواصله السياسي، يبدو أن سوق الذهب بدأ يشكل حكماً جديداً.

ارتفع سعر الذهب يوم الأربعاء بأكثر من 4%، مسجلاً ثالث أكبر ارتفاع يومي هذا العام، وأقوى أداء منذ فبراير. وكأصل تقليدي للملاذ الآمن، يعكس الارتفاع المفاجئ للذهب قلق المستثمرين بشأن قدرة الاحتياطي الفيدرالي على مكافحة التضخم، حتى مع تصريح العديد من مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي مؤخراً بأنهم لا يزالون مستعدين لدعم رفع أسعار الفائدة إذا لم يتحسن التضخم.

سابقاً، جاء ذلك على خلفية إشارات سياسية غير واضحة بعث بها ووش، ما دفع السوق لإعادة تقييم المسار المستقبلي للاحتياطي الفيدرالي. التقييم المتدرج الذي يتشكل لدى المستثمرين هو أن رغبة الاحتياطي الفيدرالي في تشديد السياسة النقدية قد تكون أقل مما يتطلبه مستوى التضخم الحالي.

في نفس الوقت، شهد مضيق هرمز تقدماً نحو إعادة الفتح، ما خفف من قلق السوق بشأن انقطاع إمدادات الطاقة. وانخفض سعر العقود الآجلة لـبرنت إلى أقل من 80 دولارًا للبرميل، ما أدى لتراجع توقعات رفع الفائدة في سبتمبر، وانخفض عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات من 4.75% إلى حوالي 4.60%.

ضعف الدولار يصبح قوة دافعة جديدة لارتفاع الذهب

في السابق، تأثر أداء الذهب بشكل رئيسي بتوقعات أسعار الفائدة الأمريكية وحكم السوق على سياسة الاحتياطي الفيدرالي. وبما أن الذهب لا يدر عائدًا بحد ذاته، فعندما يرتفع العائد الحقيقي، عادة ما يقلل المستثمرون مخصصاتهم للذهب. منذ اندلاع الحرب في إيران، ارتفع العائد الحقيقي بسرعة، مما كبح أداء سعر الذهب لفترة.

لكن ارتفاع الأربعاء يظهر أن ضعف الدولار أصبح يحل محل العائد الحقيقي، ليصبح عاملاً مهمًا يؤثر على الاتجاه قصير الأمد للذهب.

قال أكاش دوشي، رئيس استراتيجية الذهب والمعادن العالمية في شركة State Street Global Advisors: "تحرك الذهب اليوم لا يرتبط كثيرا بأسعار الفائدة، بل يرتبط أكثر بانخفاض الدولار إلى أدنى مستوى له منذ أوائل يونيو."

بدأ السوق يناقش ما إذا كان الذهب قد اجتاز بالفعل أصعب مراحله.

تعتقد روقية إبراهيم من BCA للأبحاث أنه مع ضعف الدولار وتراجع المخاطر الجيوسياسية، قد يدخل الذهب مرحلة صعودية من جديد.

تقول: "تقييمنا الأساسي هو أن أقوى رياح معاكسة للذهب من ناحية العائد الحقيقي قد انتهت. بالنظر إلى المستقبل، ما لم تنهار الدبلوماسية تماما ويشهد النفط ارتفاعا حادا، يتوقع استراتيجي السندات الأمريكي لدينا أن يبقى العائد الحقيقي في نطاق أفقي خلال الأشهر القادمة، ما سيدعم تكون قاع لسعر الذهب."

إلى جانب العوامل الكلية، تبقى مشتريات البنوك المركزية من الذهب أحد أهم ركائز سوق الذهب.

تشير بيانات مجلس الذهب العالمي إلى أن البنوك المركزية وصناديق الثروة السيادية سجلت صافياً صافياً من مشتريات الذهب في الربع الثاني بلغ 289 طنًا، وهو رقم قياسي تاريخياً ويمثل زيادة بنسبة 62%. كما دفع الطلب على الملاذ الآمن الناجم عن النزاع الإيراني المستثمرين إلى زيادة مخصصاتهم للذهب، حتى مع استمرار توقعات السوق برفع أسعار الفائدة الأمريكية في نفس الفترة.

أهداف الذهب طويلة الأمد تتزايد، لكن مخاطر رفع الفائدة ما زالت قائمة

يعتقد المحلل آرون ساي من بنك Pictet Asset Management أنه على الرغم من بقاء الذهب عند مستويات أعلى من متوسطه التاريخي خلال العشرين عامًا الماضية، إلا أن جاذبيته تزداد عند النظر إلى تعديل المخاطر والعائد.

ويقول: "في هذا السياق، رفعنا تقييم الذهب من محايد إلى زيادة الوزن (زيادة المخصصات). مع التراخي التدريجي في العائدات الحقيقية، ينخفض تكلفة فرصة الاحتفاظ بأصول غير مدرة للعائد، ومع استمرار حالة عدم اليقين الجيوسياسي، نعتقد أن للمعادن الثمينة مسارًا تصاعديًا إضافيًا."

من جانبه، يرى دوشي أن السيناريو المرجعي لسعر الذهب هو 4000 دولار للأونصة، والهدف خلال الستة أشهر القادمة هو 5000 دولار.

أما كيفن سميث من شركة Krescat Capital فيطرح سيناريو طويل الأمد أكثر جرأة. اذ يعتقد أنه في حالتين، قد يصل سعر الذهب إلى 20000 دولار للأونصة خلال الأربع سنوات المقبلة.

تعتمد الحالة الأولى على العلاقة بين العرض النقدي العالمي ومخزونات الذهب فوق سطح الأرض.

يقول سميث: "مع استمرار البنوك المركزية العالمية بزيادة احتياطياتها من المعادن الثمينة... إذا تم إسقاط خط الاتجاه إلى الأمام، يشير ذلك إلى هدف 20000 دولار للذهب خلال نحو أربع سنوات."

ويرى أيضًا أن حالة الخلل المالي والبيئة الجيوسياسية الحالية قد تدفع النمو السريع في العرض النقدي العالمي (M2)، ما قد يقصر هذه المدة الزمنية.

الحالة الثانية مستندة إلى نموذج نسبة الذهب إلى مؤشر S&P 500، أي في حال انخفض سوق الأسهم بنسبة 50%، وتزامن ذلك مع انخفاض الدولار.

يشير سميث إلى أن وصول نسبة الذهب إلى S&P 500 تاريخياً إلى الذروة غالباً ما يصاحبها انهيار السوق بعد بلوغ تقييمات الأسهم القيادية مستويات مرتفعة جدًا مع انخفاض حاد في قيمة الدولار.

ويضيف، في حال هبط مؤشر S&P 500 بنسبة 50% وبلغت نسبة الذهب إلى S&P 500 نحو 5.25 ضعف—أي أقل من ذروة 7.58 في 1980، ولكن أعلى من ذروة 4.76 في 1933—حينها قد يصل سعر الذهب أيضا إلى 20000 دولار.

ورغم أن هذا التوقع بعيد عن المستوى الحالي، يعتقد سميث أن له سوابقه التاريخية. إذ تراجع مؤشر S&P 500 خلال فقاعة الإنترنت والأزمة المالية العالمية بنسبة 50.4% و57.4% على التوالي.

مع ذلك، لا تزال هناك مخاطر واضحة تحيط بارتفاع الذهب.

إذا أقدم الاحتياطي الفيدرالي على رفع سعر الفائدة ثلاث مرات متتالية بشكل مفاجئ، فقد يتم إلغاء مكاسب الذهب الأخيرة بسرعة. ويقول دوشي إن مثل هذا التحول في السياسة لم ينعكس بالكامل في منحنى العائد بعد.

يبقى السؤال النهائي الذي يركز عليه السوق: هل تمت السيطرة فعلاً على توقعات التضخم؟

ووش يدفع نحو تقييم السياسات، وإطار التضخم للاحتياطي الفيدرالي يخضع للنقاش

على الرغم من أن عدم اليقين الذي أحدثته إدارة ووش للاحتياطي الفيدرالي لم يتبدد بعد، إلا أن الأسواق المالية تعتبر حالياً أن توقعات التضخم على المدى الطويل بقيت مستقرة إجمالاً.

توقعات التضخم على مدى السنوات الخمس المقبلة وخمس سنوات بعدها، أي "معدل التضخم المتوازن لخمس سنوات/خمس سنوات" الذي يركز عليه الاحتياطي الفيدرالي، ظل ثابتًا منذ ارتفاعه السريع بعد الجائحة، وقريبًا من مستهدف 2%.

في المقابل، حكم المستهلكين على التضخم المستقبلي أكثر تشاؤماً.

تشير دراسات بنك الاحتياطي الفيدرالي بنيويورك إلى أن التوقعات التضخم لثلاث سنوات قد ارتفعت إلى أعلى مستوى منذ عام 2022، وأعلى من معظم الفترات في التسع سنوات التي سبقت انفجار التضخم عقب الجائحة.

كما يظهر أحدث مسح لـ "جمعية إدارة الإمدادات (ISM)" أن إدارة الشركات في قطاع الخدمات ما زالت تعتبر ضغوط الأسعار مرتفعة، في حين يمثل هذا القطاع الجزء الأكبر من مؤشر أسعار المستهلكين (CPI).

في نفس الوقت، تقوم خمسة فرق عمل عينها ووش بتقييم إطار السياسة للاحتياطي الفيدرالي، بما في ذلك فريق بيانات وفريق إطار التضخم.

كان ووش قد ألمح سابقًا إلى أن الاحتياطي الفيدرالي قد يولي اهتمامًا أكبر لـ"مجموعة بيانات أوسع" مستقبلاً وليس فقط لمؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي (PCE) الذي يعد حاليًا الأساس لمستهدف الـ2%.

تشير تيفاني ويلدينج، الخبيرة الاقتصادية في شركة PIMCO، إلى أن مؤشر PCE الأساسي شهد مؤخرًا تباينًا مع مؤشرات التضخم الأخرى، ويرجع ذلك جزئيًا إلى أسعار البرمجيات والخدمات الإدارية للمحافظ الاستثمارية.

وترى أن هذا التغير قد يضع الاحتياطي الفيدرالي أمام معضلة في اتخاذ القرارات: هل سيساهم زخم الاستثمار في بناء بنية تحتية للذكاء الاصطناعي في رفع التضخم على المدى القصير؟

يخمن بعض خبراء السوق أن ووش قد يحاول تخفيف الضغوط السياسية عبر تعديل أداة قياس التضخم، إلا أن مثل هذه الخطوة قد تضر بسمعة البنك المركزي.

صرح برنارد ياروس، الخبير الاقتصادي في معهد أكسفورد للاقتصاد: "تغيير مؤشر التضخم الأساسي المستهدف البالغ 2% سيضر بمصداقية الاحتياطي الفيدرالي، لأنه سيُعتبر بمثابة نقل أهداف المرمى أثناء بقاء التضخم أعلى من الهدف."

ويعتقد أنه قبل تمكن الاحتياطي الفيدرالي فعليًا من تحقيق هدف التضخم 2% بشكل مستدام، فإن تعديل استخدام PCE كمؤشر للسياسة لن يكون على الأرجح من المواضيع الرئيسية في مناقشات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC).

ويرى المحلل جستين ويدنر من Deutsche Bank أن فرق العمل في الاحتياطي الفيدرالي قد تسعى إلى إضعاف إطار منحنى فيليبس التقليدي، والتركيز بدرجة أكبر على الكتلة النقدية أو الإنفاق الحكومي.

قد يؤدي هذا التوجه إلى اقتراحات سياسية تميل أكثر للتشدد (hawkish)، إذ يعني ذلك أن على الاحتياطي الفيدرالي مقاومة ضغوط تضخم ناجمة عن التحفيز المالي.

مع ذلك، فإن تطبيق مثل هذه الاقتراحات كسياسات عملية يتطلب دعم أعضاء آخرين في اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC).

يعتقد داريو بيركنز، المحلل في TS Lombard، أن تغيير قيود سياسة الاحتياطي الفيدرالي فعلاً يتطلب تعديل مهام وأهداف البنك المركزي نفسه، وهذا أمر لا يتم إلا بقرار من الكونغرس الأمريكي.

في ظل دفع ووش نحو تقييم السياسات، سيظل التباين في تقييم التضخم بين السوق والمستهلكين قائماً. هذه الحالة من عدم اليقين قد تبقى عاملاً مهماً يدعم الطلب على الذهب. وبالنسبة لسعر الذهب، ربما انقضت أسوأ فترة، لكن قدوم أفضل الأوقات يعتمد على إجابة الاحتياطي الفيدرالي بقيادة ووش على سؤال لم يحسم بعد – كيف يجب أن ننظر إلى التضخم فعلاً؟