وول ستريت تصب الماء البارد على وزارة الخزانة الأمريكية: حتى لو استخدمت حساب الخزانة بقيمة تريليون دولار، من الصعب أن يخفض إعادة شراء سندات الخزانة الأمريكية عوائد السندات طويلة الأجل

بعد انتشار أنباء تفيد بأن وزارة الخزانة الأمريكية قد تستخدم ما يقرب من تريليون دولار من أموال الحساب العام للخزانة (TGA) لدعم إعادة شراء السندات الأمريكية، لم تبدأ مؤسسات وول ستريت في التفاؤل بشكل واضح حيال السندات الأمريكية طويلة الأجل.

ترى Deutsche Bank أنه إذا قررت الخزانة في نهاية المطاف استخدام TGA لتمويل برنامج إعادة الشراء المتوسع، فإن تأثير ذلك على احتياطيات البنوك وإصدار السندات قصيرة الأجل قد يكون "معدومًا تقريبًا"؛ بينما أشارت Goldman Sachs وWells Fargo إلى أن إعادة الشراء وحدها يصعب أن تعكس اتجاه ارتفاع عوائد السندات الأمريكية طويلة الأجل، ما لم تعالج الحكومة الأمريكية في الوقت ذاته مشكلة العجز المالي المتزايد وضغوط التضخم.

ويعني ذلك أن حتى وإن كانت لدى وزارة الخزانة ما يقرب من تريليون دولار من الاحتياطي النقدي، فإن ما يهم السوق بالفعل ليس هو مقدار ما تستطيع وزارة الخزانة شراؤه من السندات، بل ما إذا كانت إعادة الشراء قادرة على تغيير العوامل الأساسية التي تدفع عوائد السندات طويلة الأجل للصعود.

Deutsche Bank: تمويل إعادة الشراء من TGA قد يكون "بدون أثر يُذكر" على الاحتياطي وإمدادات السندات القصيرة

في يوم الاثنين 24 بتوقيت الساحل الشرقي للولايات المتحدة، أفادت CNBC أن وزارة الخزانة الأمريكية تدرس استخدام ما يقرب من تريليون دولار من أموال TGA لتمويل برنامج إعادة شراء السندات المتنامي. وذكرت التقارير التي استندت إلى تصريح اثنين من كبار مسؤولي الخزانة، أن الوزارة قد تأخذ جزءًا من احتياطاتها النقدية لإعادة شراء سندات حكومية قديمة بعائد مرتفع، لكن لم يتم تحديد الحجم والموعد الدقيق بعد.

وقد أثار هذا الخبر بسرعة نقاشاً في السوق حول تأثير إجراءات تمويل وزارة الخزانة على سيولة النظام المالي.

لكن Deutsche Bank ترى أنه إذا اختارت الوزارة بالفعل استخدام TGA، فإن تأثيرها الإجمالي على احتياطيات البنوك وإصدار السندات الحكومية القصيرة الأجل قد يتعادل أساسًا.

قال الإستراتيجي في Deutsche Bank، Steven Zeng، إنه ليس من الواضح حتى الآن ما إذا كانت الخزانة تعتزم تقليل رصيد TGA بشكل دائم لاستخدام هذه الأموال في إعادة الشراء، أم أنها ستخفضه مؤقتًا ثم تعيد ملء الحساب من خلال إصدار سندات قصيرة الأجل لاحقًا.

إذا كان الخيار الأول، فإن انخفاض TGA سيدخل الأموال إلى النظام المالي، وقد يؤثر ذلك قليلاً على احتياطات البنوك؛ لكن هذا يعني أيضا أن الاحتياطي الفيدرالي سيقلل من مشتريات إدارة الاحتياطيات (RMP) في المستقبل.

أما إذا كان الخيار الثاني، فإن الأمر لا يعدو عن تأجيل إصدار السندات قصيرة الأجل، أي بتغيير توزيع مواعيد إصدار السندات القصيرة وليس تقليل الحجم الإجمالي.

وبالتالي، أيًا كانت الطريقة، يعتقد Deutsche Bank أن التأثير النهائي قد يكون متعادلًا تقريبًا.

وأضاف Zeng أن من المرجح ألا توضح وزارة الخزانة ترتيبات التمويل بشكل أكبر، قائلاً إن "الاحتفاظ بالعمدية وعدم الشفافية ربما مقصود".

ويعني هذا الحكم أنه ربما لا ينبغي على السوق أن يفسر حجم TGA نفسه بشكل مفرط—فالتريليون دولار تقريبًا هو رصيد حساب وزارة الخزانة، وليس المبلغ الذي تنوي الخزانة استثماره في إعادة الشراء.

Goldman Sachs: حتى توسيع إعادة الشراء يصعب أن "يعيد ضبط" مستويات أسعار الفائدة الطويلة

مقارنةً بتحليل Deutsche Bank من زاوية السيولة ومصادر التمويل، ركزت Goldman Sachs وWells Fargo مباشرةً على ما إذا كانت إعادة الشراء قادرة فعلاً على خفض عوائد السندات الأمريكية طويلة الأجل.

نقلت Bloomberg عن تقرير بحثي بتاريخ 21 أغسطس لخبراء Goldman Sachs الاستراتيجيين George Cole وWilliam Marshall أن توسعة وزارة الخزانة الأمريكية لإعادة شراء السندات الطويلة الأجل لم يعالج المصدر الرئيسي للتقلبات الأخيرة في السندات الطويلة.

وترى Goldman Sachs أنه حتى لو تمت زيادة نطاق عمليات إعادة الشراء، فمن غير المرجح أن يكون لإعادة الشراء بحد ذاتها دور ذو مغزى في إعادة تسعير مستويات الفائدة الطويلة.

والسبب هو أن العوامل التي تدفع عوائد السندات الطويلة للصعود ليست مجرد نقص السيولة، بل تشمل استمرار العجز المالي الأمريكي المتزايد وضغوط إصدار السندات ومخاطر التضخم.

بعبارة أخرى، يمكن للوزارة من خلال إعادة الشراء تقليل بعض السندات الطويلة المتداولة في السوق، لكن إذا لم تتغير مخاوف المستثمرين من العجز المالي والتضخم الأمريكي مستقبلاً، ستظل السندات الطويلة تحت ضغط ارتفاع العائدات.

هذا التقييم من Goldman Sachs يتوافق مع المسار الأخير لسوق السندات الأمريكية.

فبعد أن أعلنت وزارة الخزانة الأمريكية الأربعاء الماضي عن زيادة حجم عمليات إعادة شراء السندات الطويلة الأجل إلى الضعف على الأقل، تراجعت عوائد السندات الأمريكية لأجل 10 و30 عامًا موقتًا، لكنها سرعان ما ارتدت مجددًا. وأفادت Bloomberg سابقاً أن عائد السندات لأجل 30 عامًا صعد مجددًا يوم الخميس إلى 5.26%، ليعوض تقريباً كل الانخفاض بعد إعلان الوزارة عن توسيع عمليات إعادة الشراء.

ويعني هذا أن السوق قد صوّت بحذر نسبي على أول إجراء تصعيدي من وزارة الخزانة باستخدام التداول الفعلي.

Wells Fargo ومؤسسات أخرى لا تتفاءل أيضًا، عوائد السندات الطويلة لا تزال تواجه ضغطًا "بنيويًا"

يرى خبراء استراتيجيات أسعار الفائدة في Wells Fargo أيضًا أن إجراءات إعادة الشراء التي تتخذها وزارة الخزانة الأمريكية يصعب أن تعكس اتجاه ارتفاع عوائد السندات طويلة الأجل.

فمن وجهة نظرهم، تواجه العوائد الطويلة ضغوطًا بنيوية أوسع، وليست مجرد مشكلة سيولة قصيرة الأمد يمكن للخزانة حلها عبر إعادة الشراء.

ونقلت وسائل الإعلام عن آراء عدة مؤسسات من ضمنها Goldman Sachs وWells Fargo وSociété Générale وDeutsche Bank وScotiabank توقعها بأن منحنى العائدات الأمريكية سيزداد انحدارًا، أي ستستمر عوائد السندات طويلة الأجل في الارتفاع بالنسبة للعوائد القصيرة.

وهذا يعكس استمرارية قلق السوق من أوضاع المالية العامة الأمريكية.

خاصة وأن الحكومة الأمريكية لا تزال بحاجة لكميات ضخمة من تمويل السندات في المستقبل، وحتى لو خفضت وزارة الخزانة حصة من السندات طويلة الأجل عبر إعادة الشراء، تبقى الحاجة الكلية للتمويل بالدين قائمة.

وفي الوقت نفسه، فإن طفرة الذكاء الاصطناعي التي رفعت من احتياجات الشركات لإصدار السندات أيضًا أضحت متغيرًا جديدًا في سوق السندات الطويلة. أفادت Bloomberg سابقا أن إجمالي إصدار الشركات الأمريكية من السندات هذا العام يقترب من 1.5 تريليون دولار، أي بزيادة بنحو 36% على أساس سنوي، ويرتبط الكثير من هذا التمويل بالاستثمار في بنية تحتية للذكاء الاصطناعي. ازدياد إصدار سندات الشركات يعني منافسة متنامية مع سندات الخزانة على الأموال طويلة الأجل.

لذا، في نظر وول ستريت، تبدو إعادة شراء السندات من وزارة الخزانة أقرب إلى تحسين البنية الدقيقة والسيولة للسوق، لا إلى تغيير التسعير الكلي لمعدلات الفائدة طويلة الأجل من جذورها.

“ذخيرة” TGA كبيرة لكنها لا تعني أن لدى الوزارة ما يقرب من تريليون دولار لخفض العوائد الطويلة

إن سبب اهتمام السوق بدور TGA المحتمل يرتبط بشكل كبير بحجمه.

إذا كان بإمكان الوزارة السحب مباشرة من حساب TGA لإعادة شراء السندات، فهذا يبدو في الظاهر أكثر قدرة على تقليل الضغوط الناتجة عن السندات طويلة الأجل من آلية التمويل عبر إصدار سندات قصيرة الأجل.

لكن تحذير Deutsche Bank يذكر السوق: لا يمكن ببساطة معاملة رصيد TGA على أنه المبلغ الكامل الذي تستطيع الوزارة استخدامه لخفض العوائد طويلة الأجل.

فالوزارة لا تزال بحاجة إلى الحفاظ على احتياطيات نقدية للإنفاق الحكومي اليومي، كما أنه إذا أعيد تمويل TGA مستقبلاً عن طريق إصدار سندات قصيرة الأجل، فإن خفض الإمدادات من السندات القصيرة كان مجرد تأجيل وليس إلغاء دائماً.

في الواقع، أصدرت وزارة الخزانة الأمريكية يوم الاثنين 92 مليار دولار من سندات ثلاثة أشهر و79 مليار دولار من سندات ستة أشهر، وكانت الطلبات غير ضعيفة. أظهرت بيانات Deutsche Bank أن العائد على سندات الثلاثة أشهر سجل 3.715%، وهو أقل من معدل العائد في السوق قبل الإصدار؛ وكان العائد على السندات لستة أشهر 3.79%، وهو أيضاً أقل من المستوى السابق للإصدار.

وهذا يدل على أن الطلب على السندات القصيرة لا يزال قويًا في الوقت الحالي.

وبالتالي، إذا اختارت وزارة الخزانة في النهاية "استهلاك TGA ثم إعادة تمويله لاحقًا بسندات قصيرة الأجل"، فإن التغيير الحقيقي قد يقتصر أساسًا على إيقاع إمدادات السندات بفترات استحقاق مختلفة على المدى القريب، وليس على إجمالي حاجة الحكومة الأمريكية للتمويل.

السوق ينتظر فعليًا انخفاض العجز المالي والتضخم

ما يجمع عليه مؤسسات وول ستريت هو أنهم لا ينكرون أن إعادة الشراء من الوزارة سيكون لها أثر ما على السوق، لكن يجمعون أن لهذا الأثر حدودًا واضحة.

يمكن للوزارة من خلال إعادة الشراء تقليل جزء من إمدادات السندات الطويلة، وتحسين السيولة في أنواع معينة من السندات، وزيادة الطلب الحدي على أصول طويلة الأجل في الأمد القصير.

لكن إذا استمر العجز المالي الأمريكي في الاتساع، وإصدار السندات طويلة الأجل عند مستويات مرتفعة، وفي الوقت ذاته قيدت ضغوط التضخم مرونة سياسة الاحتياطي الفيدرالي، سيظل المستثمرون يطالبون بعلاوة مخاطر أعلى للأجل الطويل.

وهذا هو بالضبط ما تؤكده Goldman Sachs: إعادة الشراء لم تحل مصدر تقلبات السندات الطويلة مؤخرًا، أي العجز المالي والتضخم.

لذلك، رغم أن أنباء "احتمال استخدام ما يقرب من تريليون دولار من TGA كمصدر لإعادة الشراء" يوم الاثنين أظهرت مرونة أكبر في سياسة الوزارة، فإن الجواب الذي قدمته وول ستريت حتى الآن كان حذرًا نسبيًا:

يمكن للوزارة أن توسع "صندوق الأدوات" الخاص بها، لكنها قد لا تستطيع تغيير التسعير الأساسي لسندات الخزانة طويلة الأجل.

القضيتان اللتان ستركز عليهما الأسواق هما: كم من أموال TGA ستستخدمه الوزارة، وهل بإمكان إعادة الشراء المتزايد التي ستنفذ رسميًا في 9 سبتمبر أن تحقق في التداول الفعلي أثرًا أكثر استدامة من الأسبوع الماضي.