"معلم بيتسنت" يعارض بشدة بيتسنت: شراء السندات الأمريكية هو خطأ

كان الاثنان اللذان كانا يتواصلان يوميًا تقريبًا، يتواجهان الآن في إدارة سوق السندات الأمريكية.

في 24 أغسطس، كتب المستثمر الملياردير Stanley Druckenmiller مقال رأي في صحيفة وول ستريت جورنال بعنوان "دع سوق السندات يتحدث" (Let the Bond Market Speak)، انتقد فيه علنًا خطة وزيرة الخزانة الأمريكية Janet Yellen لتوسيع عمليات إعادة شراء السندات الحكومية طويلة الأجل، وقال صراحة إن هذا "خطأ".

كان Druckenmiller هو معلم Yellen في بداياتها في صناعة صناديق التحوط. ووفقًا لوكالة بلومبرغ، فإن Yellen خلال إدارتها لصندوق التحوط الخاص بها كانت تتواصل مع Druckenmiller تقريبًا يوميًا. وكلاهما عمل تحت قيادة جورج سوروس — الذي اشتهر عالميًا ببيعه القصير للجنيه البريطاني وصراعه مع البنوك المركزية والحكومات.

"الحكومة التي تدافع عن الأسعار ضد الأساسيات، هي في النهاية الخاسر دائمًا،" كتب Druckenmiller في المقال.

عندما يبدأ المعلم في انتقاد الطالب، فإن هذه المقالة النقدية القوية اللهجة قد تكون حتى الآن أقوى اعتراض علني على محاولة Yellen التأثير على عوائد السندات.

لقطة شاشة من فيديو Stanley Druckenmiller

الأساسيات لا تدعم كبح العوائد

وأشار دروكنميلر进一步 إلى أن البيانات الاقتصادية الحالية لا تدعم منطق كبح عوائد السندات طويلة الأجل:

• التضخم يتراوح بين 3%-4%، ويظل أعلى من هدف الاحتياطي الفيدرالي منذ عام 2021

• معدل البطالة 4.1%، ويعتبر "توظيف كامل" بأي تعريف

• العجز المالي يقترب من 6% من الناتج المحلي الإجمالي ——"الولايات المتحدة لم تشهد هذا الرقم أبدًا في زمن السلم، مع توظيف كامل"

• الدين الوطني تجاوز 40 تريليون دولار في نفس الأسبوع الذي تدخلت فيه وزارة الخزانة

• من المتوقع أن تتجاوز صافي مدفوعات الفائدة لهذا العام المالي 1.1 تريليون دولار، متجاوزة ميزانية الدفاع

في ظل هذه الخلفية، ما تزال عوائد السندات لأجل 10 سنوات عند أو أقل من معدل النمو الاسمي للاقتصاد. وقال دروكنميلر:

هذا يعني أن المقترض (الحكومة الفيدرالية) الذي يدير عجزًا بنسبة 6% في ظل توظيف كامل وتضخم أعلى من الهدف، تظل تكلفة تمويله مساوية تقريبًا لمعدل نمو الاقتصاد. تاريخيًا، هذه هي الظروف المالية التيسيرية، وليست تقشفية.

وكتب:

سوق السندات لا يتصرف كـ"شرطة السندات" كما يقول البعض، بل هو مجرد هدف سهل بدأ بالكاد بالتعبير عن نفسه، بينما تتعجل وزارة الخزانة في قمعه.

"كل نقطة أساس من القمع الاصطناعي هي دعم للمماطلة"

المنطق الأساسي لدروكنميلر هو: عوائد السندات طويلة الأجل هي آلية الانضباط المالي الوحيدة المتبقية في أمريكا.

كلا الجانبين السياسيين في العقد الماضي وسعا التزاماتهم وتجاهلا الحسابات المالية. الديمقراطية لن تصلح المالية العامة لمجرد أن مكتب الميزانية يصدر جدولاً، بل فقط عندما تصبح تكلفة عدم التحرك مرئية وملحة — عندما تبدأ معدلات الرهن العقاري بالإيذاء، عندما تظهر العروض الجانبية في مزادات السندات الحكومية، وعندما تتجاوز التكلفة السياسية لارتفاع السندات طويلة الأجل أخيرًا تكلفة الاقتراب من الإنفاق.

وأشار مباشرة إلى النتائج:

كل نقطة أساس من قمع عوائد السندات بطريقة اصطناعية، هي بمثابة دعم للمماطلة. خفض عوائد السندات طويلة الأجل سيجعل توقعات تكلفة الفائدة تبدو أفضل ظاهريًا ويقلل من الشعور بالإلحاح، ما يسمح للقائمين على السلطة بإقناع الناخبين بأن الدين مشكلة الآخرين.

وأشار أيضًا إلى أن هذه العمليات الموسعة لإعادة الشراء تتزامن مع المرحلة الأخيرة من انتخابات التجديد النصفي.

حتى مجرد الظهور في إدارة الدين بما يتماشى مع الجدول الزمني السياسي سيقوض أحد الأصول التي استغرقت قرنين لتراكمها: مصداقية سوق السندات الأمريكية. وهذا الأصل لن يستعيد قيمته بسهولة.

سابقة تاريخية: كيف تنتهي إدارة العوائد

استشهد دروكنميلر بالتاريخ للتحذير من نهاية هذا الطريق:

من 1942 إلى 1951، فرض الاحتياطي الفيدرالي سقفًا لعوائد السندات الحكومية طويلة الأجل لتمويل الحرب العالمية الثانية. واستمر هذا السقف بعد انتهاء الحرب، موليًا العجز عن طريق الطباعة، مما أدى في النهاية إلى تضخم مزدوج الرقم. ولم تُلغ هذه الآلية إلا باتفاقية وزارة الخزانة – الاحتياطي الفيدرالي عام 1951، وبعدها فرضت سنوات من الكبت المالي ضرائب خفية على جيل من المدخرين.

لقد حدد صانعو السياسة الأمريكيون الحدود بين إدارة الدين وإدارة الأسعار لسبب وجيه. وهذا التدخل بدأ يحلل تلك الحدود.

وحذر أيضًا من مسار التصعيد: ففي اليوم التالي لإعلان Yellen، تم التلميح إلى أن حجم العمليات يمكن أن يتجاوز 40 مليار دولار؛ وعندما لم يستجب سوق السندات، صرح مسؤولون كبار في الخزانة للصحفيين بإمكانية تدخل الحساب العام للخزانة (TGA).

حالما يعتقد السوق أن وزارة الخزانة تدافع عن سعر معين، سيصبح كل ارتفاع في العوائد اختبارًا لمدى جدية صانعي القرار، ويجب توسيع حجم العمليات باستمرار لمواجهة هذه الاختبارات.

توصياته: دعوا السوق يتحدث

قدم دروكنميلر في نهاية مقاله ما يراه الحل الصحيح:

• إعادة عمليات إعادة الشراء إلى غرضها الأصلي: إدارة السيولة على نطاق صغير وبشكل دوري وللسندات غير الجارية، تُعلن في اجتماعات إعادة التمويل الفصلية ولا تُزاد فجأة أثناء ارتفاع العوائد

• تمديد آجال الدين بصدق والقبول بتسعير السوق ——"إذا كان لا بُدّ من تسويق السندات ذات أجل 30 عامًا بعائد 5.5%، فهذه ليست أزمة بل فاتورة"

• الطريقة الوحيدة فعليًا لخفض عوائد السندات طويلة الأجل: معالجة العجز الأساسي، والمضي قدمًا في إصلاح نظام الضمان الاجتماعي

وكان استنتاجه:

الحكومة التي تدافع عن الأسعار ضد الأساسيات مصيرها الخسارة دائمًا. والمتغير الوحيد هو مقدار الإنفاق قبل الاستسلام.

خطة دمج مالي موثوقة سيكون تأثيرها على خفض عوائد السندات طويلة الأجل أكبر بألف مرة من حجم هذا البرنامج لإعادة الشراء.