إذا لم ترفع الولايات المتحدة أسعار الفائدة في سبتمبر، هل ستنخفض أسعار الفائدة طويلة الأجل؟

البنك الاحتياطي الفيدرالي يتحكم في الفائدة القصيرة الأجل، والمالية العامة وائتمان الدولار يتحكمان في الفائدة الطويلة الأجل

حسب تقديري: لن يرفع البنك الاحتياطي الفيدرالي الفائدة في سبتمبر.

شهد سوق العمل الأمريكي في أغسطس قوة نادرة، وزاد نطاق نمو التوظيف. لكن سواء من خلال تصريحات والش في JacksonHole أو كلمات صانعي القرار الرئيسيين مثل والر في الآونة الأخيرة، فقد تم التركيز على التضخم كمؤشر رئيسي، مما قلل من أهمية تقرير الوظائف الأخير.

لم يعد التضخم يُظهر اتجاهاً تصاعدياً مستمراً. مستوى الفائدة الحالي يُقيّد بشكل واضح سوق العقارات، والشركات الصغيرة والمتوسطة، والأسواق المالية. الحاجة لمزيد من رفع الفائدة تتراجع الآن.

عدم رفع الفائدة يؤثر أولاً على الفائدة القصيرة الأجل. الفائدة الطويلة الأجل قد لا تنخفض بشكل متزامن أو كبير.

الفائدة القصيرة الأجل تعكس في الأساس تحركات البنك الاحتياطي الفيدرالي في الاجتماعات المقبلة. الفائدة الطويلة الأجل تعكس أيضاً العجز المالي، المعروض من السندات الحكومية، مخاطر التضخم، وائتمان الدولار. عدم رفع الفائدة في سبتمبر يمكن أن يغيّر مسار الفائدة، لكنه لا يزيل علاوة الأجل تلقائياً.

هذه أيضاً هي النقطة التي من السهل أن يتجاهلها السوق المالي اليوم.

لن يتم رفع الفائدة في سبتمبر

أسباب دعم رفع الفائدة في سبتمبر تأتي بصورة أساسية من مرونة الاقتصاد الأمريكي.

استمرار توسع الإنفاق الرأسمالي في مجال AI. تواصل شركات التكنولوجيا الكبرى زيادة استثماراتها في مراكز البيانات والرقائق والكهرباء والبنية التحتية. هذه الاستثمارات تدعم الاقتصاد الأمريكي وتجلب طلباً متزايداً على الطاقة والموارد. سوق الأسهم الأمريكية يبقى قوياً ولم يتم تقييد الأوضاع المالية بشكل واضح. بناءً على ذلك، يعتقد بعض المستثمرين أن هناك حاجة لرفع الفائدة مرة أخرى.

هذا التقدير يبالغ في تمثيل ازدهار AI لكامل الاقتصاد الأمريكي.

قوة صناعة AI لا تعني قوة جميع قطاعات الاقتصاد الأمريكي. لا زال سوق العقارات يعاني من ضغط أسعار الفائدة المرتفعة. تكاليف التمويل على الشركات الصغيرة والمتوسطة مرتفعة. بعض مؤشرات الاستهلاك والتوظيف بدأت تتراجع. استثمارات رأس المال في AI تخلق ازدهاراً محدوداً فقط، وتزيد من صعوبة استفادة القطاعات الأخرى من معدلات الفائدة المنخفضة.

البنك الاحتياطي الفيدرالي بحاجة للتحكم في التضخم وتقييم تكلفة استمرار رفع الفائدة.

حالياً، تأتي الضغوط التضخمية أساساً من الطاقة، الرسوم الجمركية، الإسكان، واستثمارات رأس المال في AI. مدة استمرار كل من هذه الضغوط ليست واحدة. أسعار الطاقة تتأثر بالتوترات الجيوسياسية وتتقلب بشكل كبير. الرسوم الجمركية بدأت في التراجع مع دخول التعويضات الضريبية، وسيقل تأثيرها تدريجياً على الأسعار، وبالتالي ستنخفض أسعار السلع تدريجياً. تضخم الإسكان يتسم بالتأخر. استثمارات رأس المال في AI تخلق طلباً قوياً على الموارد، لكنه يتركز في قطاعات محدودة.

تلك العوامل كافية لجعل البنك الاحتياطي الفيدرالي يتوخى الحذر، لكنها غير كافية لدعم رفع جديد للفائدة.

البنك الاحتياطي الفيدرالي الآن لا يواجه سؤال "هل نقوم بكبح الطلب" بل "ماذا سيحل أي مشكلة إذا رفعنا الفائدة".

عدم رفع الفائدة في سبتمبر هو الخيار الأكثر منطقية.

عدم رفع الفائدة لا يعني بدء خفض الفائدة

عدم رفع الفائدة وبدء خفض الفائدة أمران مختلفان.

عدم رفع الفائدة يعني أن السياسة النقدية لم تعد تزداد تشدداً. معدلات الفائدة الحالية لا تزال في مستويات تقييدية. تمويل الشركات، شراء العقارات للأفراد، وتسعير الأصول المالية كلها ستبقى تحت ضغط الفائدة المرتفعة.

يمكن للبنك الاحتياطي الفيدرالي أن يبقي معدلات الفائدة كما هي في سبتمبر ويواصل تأكيد مخاطر التضخم. كما يمكنه الاحتفاظ بخيار رفع الفائدة في المستقبل. هذا النوع من التصريحات لن يغير قرار "عدم رفع الفائدة" لكنه سيؤثر على توقعات السوق بالنسبة لمعدلات الفائدة مستقبلاً.

هذا الفرق مهم جداً.

على السوق ألا يركز فقط على قرار الفائدة في اجتماع سبتمبر، بل عليه أيضاً مراقبة كيف سيصف البنك الاحتياطي الفيدرالي عن التوظيف، التضخم، والنمو الاقتصادي. توقيف واحد قد يكون بداية لتغيير السياسة، أو قد يكون فقط فترة مراقبة.

تقديري هو أن آخر حركة للبنك الاحتياطي الفيدرالي لن تكون بداية لدورة جديدة من رفع الفائدة المتتالي.

لا يزال التضخم في الولايات المتحدة يشكل ضغطاً، ولكن التباين بدأ يتضح داخل الاقتصاد. في حالة تراجع الإنفاق الرأسمالي في مجال AI، سينخفض الطلب على الطاقة، البنية التحتية، والمعدات في الوقت ذاته. كما أن رفع الكفاءة بالإنتاج من خلال AI سيخفض من التكلفة الواحدة للإنتاج.

حتى إذا وقع رفع فائدة مستقبلاً، سيكون أقرب إلى تعديل طفيف في السياسة، وليس بداية دورة رفع فائدة جديدة.

عدم رفع الفائدة يعني عدم رفع الفائدة، ولا يعني الانحياز التيسيري. الأمران ليسا متشابهين.

لماذا ترتفع الفائدة الطويلة الأجل؟

عوائد السندات الأمريكية لمدة 10 سنوات تساوي تقريباً متوسط معدلات الفائدة القصيرة المتوقعة للأعوام القادمة بالإضافة إلى علاوة الأجل.

تعكس معدلات الفائدة القصيرة مستقبل النمو الاقتصادي، التضخم، وسياسة البنك الاحتياطي الفيدرالي. أما علاوة الأجل فهي التعويض الإضافي الذي يطلبه المستثمرون مقابل الاحتفاظ بالسندات لفترات طويلة.

السندات طويلة الأجل تواجه المزيد من عدم اليقين.

من الصعب التنبؤ بمستوى التضخم بعد عشر سنوات. من الصعب أيضاً التنبؤ بعدد السندات الحكومية التي ستصدرها الحكومة الأمريكية. وهل سيتمكن البنك الاحتياطي الفيدرالي من الحفاظ على استقلاليته في السياسة؟ وهل سيواصل المستثمرون الأجانب شراء السندات الأمريكية؟ وهل سيبقى سوق السندات الحكومية الأمريكي في حالة سيولة كافية؟ جميع هذه الأمور تؤثر في تسعير السندات طويلة الأجل.

هناك أربعة أسباب رئيسية لارتفاع الفائدة الطويلة في الفترة السابقة.

أولاً: توقعات رفع الفائدة مستمرة في الارتفاع. لم يهدأ الاقتصاد الأمريكي بسرعة، ما جعل السوق يرفع من متوسط معدلات الفائدة القصيرة المتوقعة مستقبلاً.

ثانياً: استثمارات رأس المال في AI قوية. يزيد هذا من توقعات النمو، كما يرفع الطلب على الكهرباء والطاقة والمعدات وتمويل الشركات.

ثالثاً: اتساع العجز المالي الأمريكي. زيادة إصدار السندات الحكومية تتطلب عوائد أعلى لامتصاص العرض الجديد في السوق.

رابعاً: زيادة عدم اليقين في التضخم، المالية العامة، والسياسة النقدية. المستثمرون يطالبون بعلاوة أجل أعلى.

العاملان الأولان يؤثران في الفائدة القصيرة المستقبلية. العاملان الثالث والرابع يؤثران في علاوة الأجل بشكل رئيسي.

ارتفاع الفائدة الطويلة لا يعود فقط لارتفاع توقعات رفع الفائدة، بل الأهم أن المستثمرين، بسبب التعارض بين المالية العامة والعرض والطلب، أصبحوا يطلبون تعويضاً أعلى مقابل الاحتفاظ بالسندات الأمريكية على المدى الطويل.

الانتخابات النصفية تدخل في تسعير الفائدة الطويلة

الانتخابات النصفية الأمريكية القادمة ستؤثر أيضاً في معدلات الفائدة الطويلة.

الانتخابات النصفية لا تطل الرئيس، لكن تغير هيمنة الكونغرس. هيمنة الكونغرس تؤثر في الضرائب، الإنفاق الحكومي، الدعم الصناعي، الحد الأقصى للديون، وقدرة تنفيذ السياسات المالية.

الأسواق المالية لا تهتم بالشعارات الانتخابية، بل تهتم إذا ما كان يمكن تحويل هذه الشعارات إلى ميزانية، وهل الميزانية ستضطر لإصدار المزيد من السندات الحكومية.

استمرار سيطرة الحزب الحاكم على الكونغرس قد يزيد من قدرة تنفيذ السياسات المالية. خفض الضرائب، زيادة الإنفاق والدعم الصناعي سيصبح أسهل. بناء عليه ستزيد توقعات السوق حول زيادة العجز المالي المتوقع والمعروض من السندات الحكومية مستقبلاً، وسيرتفع الضغط التصاعدي على علاوة الأجل.

في حالة انقسام الكونغرس، يكون من الصعب توسيع المالية العامة. توقعات العجز متوسط الأجل قد تنخفض، وستحصل الفائدة الطويلة على فرصة للانخفاض.

الحكومة المنقسمة ستزيد أيضاً من الجدل حول سقف الدين، تعطيل الحكومة، وجمود السياسات. تقييد التوسع المالي لا يعني أن المخاطر المالية ستنخفض فوراً. المستثمرون في السندات طويلة الأجل سيطلبون تعويضاً إضافياً عن عدم اليقين في السياسات.

نتائج انتخابية متقاربة ستُحدث ضغطا من نوع آخر. لن يتمكن السوق من تحديد اتجاه السياسة المالية خلال العامين المقبلين بسرعة، ولذلك قد ترتفع علاوة الأجل أولاً. لم يتغير العجز الحالي، لكن التعويض المطلوب مقابل المخاطر في الاحتفاظ بالسندات الحكومية طويلة الأجل قد تغير بالفعل.

تأثير الانتخابات النصفية على الفائدة الطويلة لا يأتي من الانتخابات نفسها، بل من كيفية تغييرها لتصور السوق عن قابلية تنفيذ العجز المالي المستقبلي. الانتخابات لا تغير العجز الحالي، بل توقعات استمرار اتساع العجز مستقبلاً.

قوة مؤشر الدولار لا تعني قوة ائتمان الدولار

استمرار اتساع العجز المالي سيؤثر تدريجياً في تسعير ائتمان الدولار.

مؤشر الدولار وائتمان الدولار ليسا نفس الشيء.

مؤشر الدولار يقيس قيمة الدولار مقابل العملات الأخرى مثل اليورو والين. في حين أن ائتمان الدولار يعكس ما إذا كان المستثمرون العالميون مستعدون للاحتفاظ بالدولار وأصوله لفترات طويلة.

يمكن أن يبقى مؤشر الدولار قوياً في الوقت الذي يواجه فيه ائتمانه ضغوطاً بطيئة.

في حالة وقوع أزمات جيوسياسية، ستشتري الأموال العالمية الدولار كملاذ آمن. ولا تزال شركات التكنولوجيا الكبرى وصناعة AI تجذب رؤوس الأموال العالمية. سوق السندات الحكومية الأمريكية لا يزال الأكبر والأكثر سيولة. ولا يوجد حتى الآن بديل شامل للدولار في المعاملات التجارية العالمية، التسويات المالية وتوزيع الأصول.

تسند هذه العوامل مؤشر الدولار.

لكن ائتمان الدولار يواجه مجموعة مختلفة من التحديات.

استمرار اتساع العجز المالي الأمريكي ومدفوعات الفوائد. يظل معدل إصدار السندات الحكومية مرتفعاً. تزيد الانتخابات النصفية من عدم اليقين حول السياسات المالية مستقبلاً. ويخشى السوق من أن الولايات المتحدة ستسامح تضخماً أعلى لخفض العبء الفعلي للديون الحكومية.

خلال الستة أشهر القادمة، سيتعرض ائتمان الدولار لضغوط تدريجية، ولن ينهار فجأة.

لا تزال أمريكا تملك أفضل شركات التكنولوجيا وأعمق الأسواق المالية في العالم. طالما أن قطاع AI يستمر في جذب رؤوس الأموال العالمية، سيبقى الطلب مستقراً على أصول الدولار. العجز المالي سيبقى عاملاً ضاغطاً على العوائد المطلوبة للاحتفاظ بالسندات الأمريكية على المدى البعيد.

الإنفاق الرأسمالي في AI هو مكبر أثر على الفائدة الطويلة.

إذا استمرت استثمارات AI في التسارع، ستزيد توقعات النمو والطلب على الطاقة والتضخم. إذا بدأت استثمارات AI في التراجع، ستتراجع هذه الضغوط. مدى قدرة AI على تحويل الإنفاق الرأسمالي الكبير إلى إيرادات وأرباح لا يحدد فقط تقييمات أسهم التكنولوجيا، بل يؤثر أيضاً في النمو الأمريكي والتضخم ومعدلات الفائدة الطويلة.

سعر الصرف القصير هو سعر الدولار، والسندات الطويلة هي قائمة أسعار ائتمان الدولار.

هل ستنخفض الفائدة الطويلة إذا لم يتم رفع الفائدة في سبتمبر؟

من المرجح أن يؤدي عدم رفع الفائدة في سبتمبر إلى انخفاض محدود في الفائدة الطويلة.

طالما أن التضخم في أغسطس لم يتجاوز 0.2% شهرياً، سيتراجع توقع السوق لرفع الفائدة مستقبلاً. الفائدة القصيرة ستنخفض أولاً. ستنخفض الفائدة الطويلة أيضاً، لكن بنسبة أقل. ما يؤدي إلى انحراف صاعد منحاز للسوق، أي أن الفائدة القصيرة تنخفض أكثر من الطويلة.

العجز المالي، إصدار السندات الحكومية، وعلاوة الأجل ستظل تقيد الهبوط في الفائدة الطويلة. قد تحصل السندات الطويلة على دعم مؤقت، لكن يصعب أن تدخل في صعود مستمر فقط بسبب توقف واحد عن رفع الفائدة.

ولا يمكن للأداء القوي للذهب أن يكرر أداء السندات الأمريكية ببساطة.

عند تراجع توقعات التضخم، قد لا تنخفض الفائدة الاسمية بشكل كبير بشكل متزامن. إذا انخفضت توقعات التضخم بشكل أسرع، سترتفع الفائدة الحقيقية. ارتفاع الفائدة الحقيقية يضغط على الذهب. بعد صعود الذهب السريع، قد نشهد تصحيحاً. سيبقى مؤشر الدولار مدعوماً بأصول التكنولوجيا الأمريكية ورؤوس الأموال الباحثة عن ملاذات آمنة.

هذا السيناريو هو الأكثر احتمالاً، وفي نتائجه السوقية:

الفائدة القصيرة تنخفض بشكل واضح، الفائدة الطويلة تنخفض بشكل طفيف، الدولار يبقى قوياً نسبياً، والذهب يتذبذب عند مستويات مرتفعة.

هذا بينما، في احتمال ضعيف، حتى مع عدم رفع البنك الاحتياطي للفائدة، قد لا تنخفض الفائدة الطويلة.

يحدث ذلك إذا واصلت التوقعات حول المالية العامة والتضخم الارتفاع. استثمارات رأس المال في AI تظل قوية، وأسعار الطاقة تبقى مرتفعة، وتتزايد توقعات التوسعات المالية مع الانتخابات النصفية. تواصل علاوة الأجل الصعود، ما يعوض عن أثر انخفاض متوقع للفائدة القصيرة.

لا يزال هناك مجال لانخفاض الفائدة القصيرة. قد تستقر الفائدة الطويلة أو حتى ترتفع مجدداً. السندات الأمريكية الطويلة ستكون أضعف من القصيرة. ارتفاع الفائدة الحقيقية يضغط على الذهب. ستظل أسهم التكنولوجيا الرائدة تتباين في الأداء.

ليست هذه دلالة على فقدان جدوى عدم رفع الفائدة؛ بل أن عدم رفع الفائدة يغير فقط المسار النقدي، لكنه لا يحل مشاكل المالية طويلة الأجل.

أنا أميل للسيناريو الأول.

عدم رفع الفائدة في سبتمبر سيخفض الفائدة القصيرة بوضوح، وستنخفض الفائدة الطويلة بشكل طفيف. خلال الستة أشهر القادمة، من الصعب أن تتحسن المالية الأمريكية جذرياً. سيبقى ائتمان الدولار تحت ضغط بطيء، ولن تختفي علاوة الأجل بسرعة. لا يزال هناك مجال أكبر لانخفاض الفوائد القصيرة بالمقارنة مع الطويلة.

البنك الاحتياطي الفيدرالي يقرر نقطة بداية الفائدة، والمالية العامة وائتمان الدولار يحددان نهايتها.

من منظور اقتصادي وسياسي، يبقى حاجز رفع الفائدة في سبتمبر مرتفعاً. حتى لو حدث رفع مفاجئ للفائدة في سبتمبر، لن يكون هذا بداية دورة متتالية من رفع الفائدة. بل سيكون نهاية لتعديل طفيف للسياسة النقدية وليس بداية لتشديد جديد؛ وغالباً ما يكون الوقت المناسب لوضع الخطط الاستثمارية بعد أن تهدأ الضغوط.