Die tatsächlichen Auswirkungen der quantitativen Lockerungspolitik auf Kryptowährungen

Quelle: The Crypto Advisor, Übersetzung: Shaw

In der vergangenen Woche hat sich die Atmosphäre unserer internen Diskussionen subtil verändert. Es ist nichts Weltbewegendes passiert – keine kühnen Prognosen, keine pauschalen Schlussfolgerungen – aber der Tonfall hat sich auf eine feine, aber spürbare Weise gewandelt. Die jüngsten Entscheidungen der Federal Reserve haben eine vorsichtige Aufregung ausgelöst. Die allgemein erwartete Zinssenkung, kombiniert mit einem moderaten Programm zum Kauf von Staatsanleihen, reicht aus, um die Diskussionen wieder zu beleben. Das liegt nicht daran, dass die Politik der Federal Reserve besonders aggressiv wäre, sondern daran, dass dies als das erste klare Signal eines beginnenden Wandels erscheint.

Die Auswirkungen einer Änderung der Geldpolitik zeigen sich selten sofort in den Charts. Zuerst hört man sie: leichte Schwankungen auf den Finanzierungsmärkten, eine leicht sinkende Marktvolatilität, eine etwas geringere Risikobereitschaft. Liquidität entsteht nicht auf einen Schlag, sondern zirkuliert leise im System, verändert zunächst das Marktverhalten und wirkt sich erst dann auf die Preise aus.

Diese Dynamik wirkt sich auf alle Anlageklassen aus, ist aber besonders ausgeprägt an den Rändern – dort, wo die Bewertungsanker schwächer sind, die Duration länger ist und die Ergebnisse empfindlicher auf Kapitalkosten reagieren. Kryptowährungen gehören genau zu dieser Kategorie. Die Mainstream-Meinung ist einfach: Eine lockere Geldpolitik ist vorteilhaft für Kryptowährungen. Zinssenkungen, Bilanzausweitungen und sinkende Renditen treiben Investoren an das Ende der Risikokurve, und Kryptowährungen befinden sich traditionell am äußersten Ende dieser Kurve. Diese Logik ist intuitiv, weit verbreitet und wird durch Erinnerungen an extreme Phasen wie 2020 verstärkt.

Doch Intuition ist kein Beweis. Kryptowährungen existieren nur in wenigen Liquiditätsumgebungen, und Umgebungen, die einer anhaltenden quantitativen Lockerung ähneln, sind noch seltener. Unser Verständnis der Beziehung zwischen Kryptowährungen und quantitativer Lockerung stammt größtenteils aus Rückschlüssen auf einige besondere Zeiträume und nicht aus einer tiefen historischen Erfahrung. Bevor wir diesen Wandel als klares Signal betrachten, sollten wir innehalten und eine strengere Frage stellen: Was sagen uns die Daten tatsächlich? Ebenso wichtig: Wo endet diese Aussagekraft?

Um diese Frage zu beantworten, muss man jede bedeutende Phase der Liquiditätsausweitung seit der Entstehung der Kryptowährungen betrachten, Erwartungen von Mechanismen unterscheiden und Narrative von beobachtbarem Verhalten trennen.

Wenn wir diskutieren, dass „quantitative Lockerung (QE) für Kryptowährungen vorteilhaft ist“, müssen wir zunächst eine unbequeme Tatsache anerkennen: Die gesamte Geschichte der Kryptowährungen fand in einer sehr begrenzten Anzahl von Liquiditätsumgebungen statt, und nur ein Teil davon entspricht im traditionellen Sinne der quantitativen Lockerung nach 2008.

Eine klare Messmethode ist die Verwendung der Bilanz der Federal Reserve (WALCL in FRED), die in gewissem Maße die Systemliquidität und die Richtung der Politikumsetzung widerspiegelt. Werfen wir einen Blick zurück auf die Geschichte.

1) Erste Runde QE (2009-2010): Kryptowährungen existierten damals (am Markt) noch nicht wirklich

Die erste Runde der quantitativen Lockerung begann im März 2009 und dauerte etwa ein Jahr. Sie war geprägt von groß angelegten Käufen von hypothekenbesicherten Wertpapieren (MBS), Agenturanleihen und langfristigen Staatsanleihen.

Bitcoin wurde 2009 geboren, aber es gab damals keine bedeutende Marktstruktur, Liquidität oder institutionelle Beteiligung, die untersucht werden konnte. Das ist entscheidend: Die „erste“ quantitative Lockerung, die die modernen Märkte prägte, lag für handelbare Kryptowährungen praktisch in der „Vorgeschichte“.

2) Zweite Runde QE und frühe Lockerung nach der Krise (2010-2012): Kryptowährungen existierten, waren aber sehr klein

Als die Federal Reserve in die nächste Phase der Lockerung nach der Krise eintrat, wurde Bitcoin bereits gehandelt – aber es war immer noch ein sehr kleines, von Privatanlegern dominiertes Experiment. In dieser Zeit wurde jede „Beziehung“ zwischen Liquidität und Kryptowährungspreisen stark von Effekten der breiten Einführung (Markt von Null auf Etwas), der Reifung der Börseninfrastruktur und reiner Entdeckungsvolatilität beeinflusst. Daher kann dies nicht als klares makroökonomisches Signal betrachtet werden.

3) Dritte Runde QE (2012-2014): Erstmalig vergleichbare Überlappung, aber weiterhin viel Rauschen

Dies ist das erste Mal, dass eine „anhaltende Bilanzausweitung“ mit einem tatsächlich aktiven Kryptowährungsmarkt verglichen werden kann. Das Problem ist, dass die Stichprobe immer noch sehr klein ist und hauptsächlich von kryptospezifischen Ereignissen (Börsenpleiten, Verwahrungsrisiken, Markt-Mikrostruktur, regulatorische Schocks) beeinflusst wird. Anders gesagt: Selbst wenn QE und Kryptomarkt überlappen, ist das Signal-Rausch-Verhältnis sehr niedrig.

4) Längere stabile Phase und Normalisierung (2014-2019): Kryptowährungen wachsen in einer Welt ohne tägliches QE

Das ist der vergessene Teil. Nach der dritten Runde der quantitativen Lockerung blieb die Bilanz der Federal Reserve über einen langen Zeitraum weitgehend stabil, danach versuchte die Fed, ihre Bilanz zu verkleinern. In dieser Zeit erlebten Kryptowährungen weiterhin große zyklische Schwankungen – das sollte uns warnen, nicht einfach zu denken: „Geldpresse an = Kryptowährungen steigen“. Liquidität ist wichtig, aber nicht der einzige Treiber.

5) Covid-19-Erholungsphase (2020-2022): Der wichtigste und zugleich gefährlichste Überanpassungspunkt

Diese Periode ist deshalb so einprägsam, weil sie das Phänomen „Liquiditätsflut, aber keine Rendite in Sicht“ am klarsten und lautesten zeigte, und der Kryptomarkt reagierte darauf heftig. Gleichzeitig war dies jedoch eine von Notfallmaßnahmen, fiskalischen Schocks, Stimulus-Schecks, veränderten Verhaltensweisen durch Lockdowns und einer globalen Neuausrichtung des Risikos geprägte Ausnahmesituation – kein Normalfall. (Anders gesagt: Sie beweist das Phänomen, aber nicht die Regel.)

6) Quantitative Straffung (2022-2025) und „technische“ Rückkehr zu Anleihekäufen (Ende 2025): Die Lage wird komplexer, nicht einfacher

Die Federal Reserve begann 2022 mit der quantitativen Straffung (QT) und verringerte die Bilanzsumme, beendete QT dann aber früher als viele erwartet hatten, und die Entscheidungsträger signalisierten Unterstützung für ein Ende des QT-Prozesses.

Erst letzte Woche kündigte die Federal Reserve an, ab dem 12. Dezember etwa 40 Milliarden Dollar an kurzfristigen Staatsanleihen zu kaufen – ausdrücklich als Reserve-Management-/Geldmarktstabilisierungsmaßnahme und nicht als neue Stimulusmaßnahme bezeichnet.

Diese Unterscheidung ist entscheidend dafür, wie wir die Reaktion von Kryptowährungen interpretieren: Die Märkte handeln in der Regel die Richtung und die marginalen Veränderungen der Liquiditätsbedingungen – nicht die Etiketten, die wir ihnen geben.

Das bisherige Fazit lautet: Seitdem Kryptowährungen zu echten Märkten geworden sind, gibt es nur wenige relativ „saubere“ Liquiditätsumgebungen, die untersucht werden können – und die einflussreichste (2020) war auch die ungewöhnlichste. Das bedeutet jedoch nicht, dass die QE-These falsch ist. Vielmehr ist sie probabilistisch: Ein lockeres Finanzumfeld begünstigt tendenziell langfristige, hoch-beta-Assets, und Kryptowährungen sind oft die reinste Ausprägung dieses Phänomens. Wenn wir jedoch tiefer in die Daten eintauchen, müssen wir vier Faktoren unterscheiden: (1) Bilanzausweitung, (2) Zinssenkungen, (3) US-Dollar-Entwicklung und (4) Risikostimmung – denn sie verlaufen nicht immer synchron.

Zunächst muss man verstehen, dass Märkte selten auf Liquidität warten. Sie handeln oft die Richtung der Politik lange bevor sich die Mechanismen in den Daten widerspiegeln. Kryptowährungen sind dafür besonders anfällig, sie reagieren tendenziell auf Erwartungen – etwa eine Änderung des politischen Tons, Signale zur Bilanzpolitik oder erwartete Änderungen des Zinsverlaufs – und weniger auf die allmählichen Auswirkungen tatsächlicher Wertpapierkäufe. Deshalb laufen die Kurse von Kryptowährungen oft voraus – vor sinkenden Renditen, einem schwächeren Dollar oder sogar bevor es zu einer nennenswerten Bilanzausweitung der Federal Reserve kommt.

Es ist entscheidend, den Begriff „quantitative Lockerung“ klar zu definieren. Lockerung ist keine einzelne Variable, und ihre verschiedenen Formen wirken unterschiedlich. Zinssenkungen, Reservemanagement, Bilanzausweitung und das breitere Finanzumfeld folgen oft unterschiedlichen Zeitplänen, manchmal sogar in entgegengesetzte Richtungen. Historische Daten zeigen, dass Kryptowährungen am stabilsten auf sinkende Realrenditen und ein lockeres Finanzumfeld reagieren – nicht nur auf die Anleihekäufe selbst. QE als einfachen Schalter zu betrachten, vereinfacht ein viel komplexeres System zu stark.

Diese Nuance ist wichtig, denn die Daten unterstützen eine Richtungskorrelation, aber keine deterministische Beziehung. Ein lockeres Finanzumfeld erhöht die Wahrscheinlichkeit, dass langfristige, hoch-beta-Assets wie Kryptowährungen positive Renditen erzielen, garantiert aber weder das Timing noch das Ausmaß der Renditen. Kurzfristig werden die Preise von Kryptowährungen weiterhin von Marktstimmung und Positionsschwankungen beeinflusst; ihre Entwicklung hängt nicht nur von der Makropolitik, sondern auch von Positionierung und Leverage ab. Liquidität hilft zwar, steht aber nicht über allen anderen Einflussfaktoren.

Schließlich unterscheidet sich dieser Zyklus grundlegend von 2020. Es gibt keine Notfall-Lockerung, keine fiskalischen Schocks und keinen plötzlichen Einbruch der Renditen. Was wir sehen, ist nur eine marginale Normalisierung – nach einer langen Phase der Straffung wird das Systemumfeld etwas lockerer. Für Kryptowährungen bedeutet das nicht, dass die Preise sofort explodieren, sondern dass sich das Marktumfeld verändert. Wenn Liquidität kein Gegenwind mehr ist, müssen Assets am Ende der Risikokurve keine spektakulären Leistungen zeigen – sie profitieren oft einfach davon, dass das Marktumfeld es endlich zulässt.