Das Epizentrum der "Private Credit Crisis": Blue Owl – einst das heißeste Unternehmen an der Wall Street

Ein Private-Credit-Riese, der 307 Milliarden US-Dollar verwaltet, steht am Rand des Abgrunds.

In den vergangenen 13 Monaten ist der Aktienkurs von Blue Owl Capital um etwa 50 % gefallen, wodurch fast 24 Milliarden US-Dollar an Marktkapitalisierung vernichtet wurden. Vor wenigen Wochen hat das Unternehmen den Rücknahmekanal eines seiner Retail-Debt-Fonds dauerhaft geschlossen – eine Entscheidung, die heftige Turbulenzen im gesamten Private-Credit-Markt auslöste. Die Aktienkurse von Apollo, Blackstone, Ares und KKR brachen daraufhin kollektiv um mehr als 25 % ein. Ganz Wall Street beobachtet den Niedergang dieses einst "heißesten Private-Equity-Unternehmens" mit einer Mischung aus Schadenfreude und tiefer Besorgnis.

„Die Warnsignale, die wir im Private Credit sehen, ähneln auf erschreckende Weise denen aus dem Jahr 2007.“ So warnt Orlando Gemes, Chief Investment Officer von Fourier Asset Management. Und der ehemalige CEO von Pacific Investment Management und Ökonom Mohamed El-Erian vergleicht die Krise bei Blue Owl direkt mit dem „Kanarienvogel im Kohlebergwerk“-Moment vor der Finanzkrise 2008.

All das ereignet sich ausgerechnet bei Doug Ostrover und Marc Lipschultz, zwei der erfahrensten Verkäufer an der Wall Street.

Um den Aufstieg von Blue Owl zu verstehen, muss man die Hintergründe seiner Gründer kennen.

Ostrover begann seine Karriere mit dem Verkauf von Junk Bonds, gründete später den auf solche Schuldtitel spezialisierten Hedgefonds GSO Capital Partners und verkaufte diesen 2008 an Blackstone. Bei Blackstone galt er als bodenständig – er trug eine Timex Ironman Sportuhr zu Kundenterminen und betonte seine Demut gegenüber institutionellen Kunden wie Pensionsfonds. Doch bis 2015 war ihm klar, dass er nie die Leitung von GSO übernehmen würde.

Zur gleichen Zeit stieß auch Lipschultz bei KKR an die gläserne Decke. Der erfahrende Investor, der bei Goldman Sachs begonnen hatte und für sein Netzwerk bekannt ist, setzte bei KKR Private Equity früh auf Technologie-, Infrastruktur- und Energiedeals, scheiterte jedoch bei einigen Mega-Transaktionen – darunter die Übernahme des Stromproduzenten TXU mit hohem Leverage, der später Insolvenz anmeldete.

2016 taten sich die beiden mit dem ehemaligen Goldman-Banker Craig Packer zusammen, jeder brachte 250 Millionen US-Dollar ein und gründete Owl Rock Capital, das sich auf Direktkredite spezialisierte. Das Family Office von George Soros investierte 155 Millionen US-Dollar, Iconiq, das u. a. das Vermögen von Zuckerberg verwaltet, steuerte weitere 250 Millionen US-Dollar bei. Owl Rock konzentrierte sich darauf, Unternehmen mit weniger als Investment-Grade-Kreditrating hochverzinsliche Darlehen zu vergeben und zog mit niedrigen Gebühren große institutionelle Investoren an.

2021 fusionierte Owl Rock mit Dyal Capital Partners, einem Spezialisten für den Kauf von Beteiligungen an Investmentgesellschaften, und so entstand Blue Owl. Über einen SPAC ging das Unternehmen an die New Yorker Börse.Seitdem wuchs das verwaltete Vermögen von weniger als 50 Milliarden US-Dollar auf über 307 Milliarden US-Dollar – ein Wachstum um mehr als das Sechsfache.

Das rasante Wachstum von Blue Owl basiert auf zwei zentralen Wetten.

Erstens: ein tiefer Fokus auf Kredite an Technologie-Software-Unternehmen.

Blue Owl positioniert sich als einer der größten Kreditgeber für von Private-Equity unterstützte Softwareunternehmen. Der Flaggschiff-Technologiefonds Blue Owl Technology Finance (OTIC) konzentriert bis zu 56 % seines Vermögens auf Software- und Technologiedienstleistungsunternehmen, weit mehr als vergleichbare Fonds. Zu den Positionen zählen von Private-Equity übernommene Unternehmen wie Anaplan und Zendesk – Firmen, die vor dem KI-Zeitalter als stabile Cashcows galten.

Zweitens: der massive Ausbau des Kanals zu wohlhabenden privaten Investoren.

Rund 40 % des von Blue Owl verwalteten Vermögens stammen von Privatanlegern – deutlich mehr als bei den meisten Wettbewerbern.

Das Unternehmen sponsert Vermögensberaterkonferenzen von Morgan Stanley, UBS und anderen, chartert Flugzeuge, um Berater nach Chicago zu bringen, unterbringt sie im Langham Hotel und lädt zum Dinner ins Gibsons Steakhouse ein. Das Vermögen stieg von 45 Milliarden US-Dollar im Jahr 2020 auf 307 Milliarden US-Dollar bis Ende 2025 – der Privatkundenkanal war entscheidend.

Auch das Privatvermögen der Führungskräfte explodierte. Laut Bloomberg Billionaires Index verfügten Ostrover, Lipschultz und zwei weitere Top-Manager 2024 zusammen über ein Vermögen von 7,9 Milliarden US-Dollar. Sie nutzten verpfändete Blue Owl-Aktien (Spitzenwert ca. 2 Milliarden US-Dollar) als Sicherheit für Privatkredite, kauften das Team der Tampa Bay Lightning, halten Minderheitsanteile an den Washington Commanders, und Ostrover erwarb in Palm Beach Immobilien im Wert von etwa 40 Millionen US-Dollar für eine geplante Luxusvilla.

Doch die einstigen Erfolgsgaranten von Blue Owl haben sich nun in tödliche Schwachstellen verwandelt.

Zunächst eine gefährliche Finanzierungsquelle. Traditionelle Private-Credit-Fonds stützen sich meist auf institutionelle Gelder wie Pensionskassen oder Staatsfonds, deren Kapital für Jahre gebunden ist. Blue Owl ging jedoch einen anderen Weg: Rund 40 % der 307 Milliarden US-Dollar kommen von Privatanlegern – ein im Branchenvergleich extrem hoher Anteil.

Um Privatinvestoren zu gewinnen, nutzte Blue Owl die „semi-liquide“ Struktur einer Business Development Company (BDC), die es Anlegern ermöglicht, pro Quartal bis zu 5 % ihres Kapitals zurückzugeben. Analysten von Morningstar bringen das Problem auf den Punkt: Mit kurzfristigem Kapital von Privatanlegern, das jederzeit abgezogen werden kann, werden langfristige Kredite von drei bis zehn Jahren vergeben – ein klassisches „Fristeninkongruenz“-Risiko.

Zweitens: eine übermäßige Konzentration auf Technologie-Risiken. Vor dem KI-Boom galten Softwarefirmen wegen ihrer stabilen Cashflows als perfekte Kreditnehmer. Blue Owl bezeichnete sich selbst als den größten Kreditgeber von PE-unterstützten Softwarefirmen. Doch mit dem Aufstieg von generativer KI wie ChatGPT kam Panik auf – KI könnte traditionelle Softwareunternehmen schlagartig obsolet machen und deren Bewertungen abstürzen lassen.

Bis September letzten Jahres hatte Blue Owls Technologiefonds (OTIC) bis zu 56 % seines Kapitals in Software- und Technologiedienstleister investiert. Die Panik griff schnell auf Privatanleger über, Rückgabeverlangen häuften sich.

Angesichts der Rückgabewelle hätte Blue Owl mit dem 5 %-Limit eigentlich Zeit gewinnen können, doch das Management traf eine folgenschwere Fehlentscheidung.

Um dem Markt seine „Stärke zu demonstrieren“ und ausreichende Liquidität zu beweisen, bezahlte Blue Owl im Januar dieses Jahres ausnahmsweise 15 % der Rückgabeverlangen beim Technologiefonds (OTIC) vollständig aus. Doch diese unübliche Großzügigkeit beruhigte die Märkte nicht, im Gegenteil: Die Sorgen um Softwareunternehmen verschärften sich und der Aktienkurs von Blue Owl stürzte erneut ab.

Ein noch größerer Schock traf einen anderen Retail-Fonds, den nicht-börsennotierten OBDC II.

Blue Owl plante ursprünglich, diesen Fonds mit einem börsennotierten Fonds zu verschmelzen, um Anlegern einen Exit über den öffentlichen Markt zu ermöglichen. Doch angesichts der verschlechterten Stimmung im Private-Credit-Markt hätte eine erzwungene Fusion den Altanlegern einen Buchverlust von etwa 15 bis 20 % beschert. Wegen massiven Kundenprotests wurde die Fusion abgesagt.

Daraufhin eskalierte der Run. In der vergangenen Woche musste Blue Owl schließlich kapitulieren und kündigte die dauerhafte Schließung des vierteljährlichen Rücknahmefensters von OBDC II an. Stattdessen will das Unternehmen rund ein Drittel der Kredite dieses Fonds (etwa 6 Millionen US-Dollar) verkaufen, um 30 % des Kapitals an Anleger zurückzugeben. Ein Teil der Kredite wurde an die Versicherungsgesellschaft Kuvare verkauft, an der Blue Owl beteiligt ist – eine konzerninterne Transaktion, die Barclays-Analysten kritisch sehen, da sie die systemischen Risiken schwerer nachvollziehbar mache.

Derzeit läuft das Direktkreditgeschäft von Blue Owl weitgehend normal, die meisten Kreditnehmer zahlen pünktlich zurück.

Nach elf Tagen mit Kursverlusten in Folge betonte Lipschultz bei einer Telefonkonferenz immer wieder: „Wir verfügen über reichlich Liquidität, die Verluste sind minimal, die Anleger handeln aus Angst, nicht aus Fakten.“ Er postete zudem auf LinkedIn, dass Blue Owl in der Lage sei, KI-Gewinner und -Verlierer zu unterscheiden. Ostrover eilte trotz Schneesturm zurück ins Park Avenue-Büro und leitete eine Krisenkonferenz mit Tausenden Finanzberatern, mit den Worten: „Ich habe schon viele solcher Zyklen erlebt.“

Doch die Blue-Owl-Krise reflektiert tiefere Widersprüche der gesamten Private-Credit-Branche.

Brian Moriarty, Fixed-Income-Analyst bei Morningstar, bringt es auf den Punkt:

Das Beenden der vierteljährlichen Rückgaben und das Einleiten einer Liquidation war vielleicht im Design dieses BDC vorgesehen, aber es unterstreicht die potenzielle Diskrepanz zwischen illiquiden Assets und semi-liquiden Fonds.

Diese Diskrepanz ist das inhärente Paradox der „Demokratisierung“ von Private Credit: Eine Anlageklasse, die eigentlich für langfristige institutionelle Investoren wie Staatsfonds oder Pensionskassen gedacht war, wird in semi-liquide Produkte verpackt und an wohlhabende Privatanleger verkauft – die im Krisenfall naturgemäß viel eher ihr Kapital abziehen als Institutionen.

Aktuell übersteigt der Wert der von Ostrover und Lipschultz verpfändeten Blue Owl-Aktien ihre Kredite deutlich. Laut Unternehmenssprecher sind die Aktien „ausreichend überbesichert“, und seit dem Börsengang hätten beide keine Anteile verkauft.

Oppenheimer-Analyst Chris Kotowski hält an seinem „Outperform“-Rating für Blue Owl fest; er hält die Sorgen um eine Qualitätsverschlechterung bei Private Credit für übertrieben. Evercore-Senior-Analyst Glenn Schorr bringt es noch direkter auf den Punkt:

Im Zentrum der Marktängste steht die Furcht vor massiven Verlusten im Private Credit. Blue Owl ist einer der größten Akteure – deshalb richtet sich alle Aufmerksamkeit auf sie.

Ob das Imperium sich selbst retten kann, hängt davon ab, ob Ostrover und Lipschultz erneut die besten Verkäuferqualitäten an der Wall Street zeigen und den Markt überzeugen können: Es handelt sich nur um einen weiteren Zyklus, den sie schon erlebt haben – und nicht um das Ende einer Ära.