Das Dot-Plot der Fed zeigt einen Punkt weniger, Walsh lehnt es weiterhin ab, dem Markt einen Fahrplan zu geben.

Das APP von Zhihui-Finanz (智通财经APP) berichtet, dass das von der US-Notenbank vierteljährlich veröffentlichte Dot-Plot stets als Hauptreferenz für die Interpretation der Zinspolitik an der Wall Street dient. 19 Entscheidungsträger reichen anonym ihre Zinsprognosen ein, der Markt beobachtet den Median und spekuliert über die nächsten Schritte: Zinserhöhung, Zinssenkung oder unveränderte Politik. Auf dem Dot-Plot, das am 16. September veröffentlicht wurde, erscheinen jedoch nur 18 Punkte.

Der fehlende Punkt gehört dem Vorsitzenden der US-Notenbank, Kevin Walsh (凯文·沃什).

Dies ist bereits das zweite Mal in Folge, dass Walsh sich weigert, seine Vorhersage im Dot-Plot abzugeben. Bei seiner ersten Zinssitzung als Vorsitzender im Juni fehlte dieser Punkt schon. Damals spekulierten viele, dass er erst kürzlich ins Amt gekommen sei und möglicherweise noch keine Zeit gehabt hätte, sich darauf vorzubereiten. Im September wurde dieses Rätsel endgültig gelöst – Walsh hat schlichtweg nicht vor, sich zu beteiligen.

Walsh selbst äußerte offen Kritik am Dot-Plot. „Ich habe keine Dot-Plot-Prognose eingereicht, weil ich der Meinung bin, dass dies der Umsetzung der Politik nicht hilft“, sagte er auf der Pressekonferenz im Juni unverblümt. Er gab weiter bekannt, dass die US-Notenbank einen speziellen Kommunikationsausschuss gegründet habe, der die Zukunft des Dot-Plots umfassend prüft – einschließlich der Frage, ob dieses Instrument abgeschwächt oder gar abgeschafft wird.

Zinserhöhung und „Stillschweigen“ zugleich

Am Mittwoch (Ortszeit) erhöhte die US-Notenbank den Leitzins um 25 Basispunkte auf 3,75% - 4,00%. Dies ist die erste Zinserhöhung seit Juli 2023. Die Zinserhöhung selbst war vom Markt bereits erwartet worden, die Wahrscheinlichkeit einer Preisanpassung in den Zins-Futures lag bei 90%.

Die eigentliche Marktbewegung ging von den Signalen des Dot-Plots aus. Unter den 18 eingereichten Prognosen zeigte der Median, dass bis Jahresende mindestens eine weitere Zinserhöhung erwartet wird, zwölf Personen antizipieren mindestens eine weitere Zinserhöhung, vier sogar zwei. Die Nachricht ließ den US-Dollar-Index springen und erreichte das beste Tagesergebnis seit Mitte Juni.

Doch Walshs eigene Haltung steht in einem subtilen Spannungsverhältnis zu der eher restriktiven Prognose. Er betonte in der Pressekonferenz, die Inflation sei „zu hoch und schon zu lange zu hoch“, verweigerte jedoch jede klare Orientierung für den künftigen Zinskurs. Dieses „Zinserhöhung, ohne den nächsten Schritt zu enthüllen“, ist genau das, was Walsh bewusst herbeiführt.

Im Juni brachte er seine Position mit einer anschaulichen Metapher auf den Punkt: „Mir ist aufgefallen, dass alle Prognosen mit Bleistift geschrieben sind, jener Sorte mit großem Radiergummi. Das bedeutet, dass meine Kollegen beim Einreichen des Dot-Plots wissen, dass sich die Welt schnell verändert und sie sich sechs Wochen später nicht an diese Prognosen gebunden fühlen.“

Ein Werkzeug von vor 14 Jahren – warum steht es jetzt am Pranger?

Das Dot-Plot wurde Ende 2011 eingeführt. Damals war die Finanzkrise gerade vorbei, Vorsitzender Bernanke und Vize Yellen brauchten ein Instrument, um dem Markt die Zinsentwicklung nach dem Ende der unkonventionellen Maßnahmen zu signalisieren. Dieses anonyme Streudiagramm wurde im Januar 2012 erstmals veröffentlicht und avancierte seitdem zu einem der am meisten beachteten Signale für die Zinsentscheidung.

Doch Kontroversen begleiten das Dot-Plot durchgehend. Walshs Kritik konzentriert sich auf mehrere Aspekte: Erstens, die Prognosen des Dot-Plots sind häufig ungenau. Das Jahr 2024 ist dafür ein typisches Beispiel – im Juni zeigte das Dot-Plot nur eine Zinssenkung, tatsächlich begann die US-Notenbank im September einen Zyklus der Zinssenkungen um insgesamt einen Prozentpunkt, was die Zuverlässigkeit des Dot-Plots stark infrage stellte. Zweitens: Es handelt sich nicht um eine offizielle Konsensprognose des Ausschusses; jedes Mitglied kann auf unterschiedlichen wirtschaftlichen Modellen und Annahmen basieren, was zu uneinheitlichen Ergebnissen führt. Drittens: Von den zwölf Präsidenten der regionalen US-Notenbanken besitzen nur fünf im jeweiligen Jahr ein Stimmrecht im FOMC, wodurch zweifelhaft ist, in welchem Umfang das Dot-Plot die tatsächlichen Absichten des FOMC widerspiegelt.

Walsh sagte in einem privaten Rahmen im Jahr 2025 deutlich: „Diese Prognosen waren stets sehr schlecht. Mein Dot-Plot wäre auch nicht perfekt, deshalb werde ich keinen Beitrag leisten.“

Die Haltung früherer Vorsitzender ist dabei eher ambivalent.

2014 betonte Yellen in ihrer ersten FOMC-Pressekonferenz als Vorsitzende, man solle das Dot-Plot nicht als Hauptweg betrachten, auf dem der Ausschuss „Politik an die Öffentlichkeit vermitteln will oder tut“. Doch 2016, als die Prognose der Zinserhöhungen für das Jahr von vier auf zwei reduziert wurde, stellte Yellen fest, dass die Veränderungen im Dot-Plot „im Wesentlichen auf die Abschwächung der globalen Wachstumsaussichten“ sowie auf verschärfte Kreditbedingungen zurückzuführen sind.

Jerome Powell übernahm im Februar 2018 Yellens Amt, oft betonte er die geringe Bedeutung des Dot-Plots. Dennoch erwies sich das Dot-Plot gelegentlich als nützliches Werkzeug, etwa im Juni 2023, als die Notenbank keine Zinserhöhung vornahm, das Dot-Plot aber zeigte, dass im Laufe des Jahres noch weitere Zinserhöhungen folgen würden – das half, überschwängliche Reaktionen auf ein mögliches Ende des Zinszyklus zu vermeiden.

Die „schweigende“ Zentralbank

Walshs kühle Haltung gegenüber dem Dot-Plot ist nur ein Teil seines umfassenden Ansatzes zur Modernisierung der Kommunikationspolitik der US-Notenbank.

Bei seiner ersten Zinssitzung im Juni kürzte er die Erklärung zur Geldpolitik von über 300 auf 132 Wörter und strich direkt die jahrelang genutzte Forward Guidance. Er gründete fünf Arbeitsgruppen, die sich mit Kommunikationsstrategie, Bilanz, Datenwesen, Produktivität und Beschäftigung sowie dem Inflationsrahmen befassen. Die Kommunikationsgruppe wird gemeinsam von Mervyn King (ehemaliger Gouverneur der Bank of England), Arminio Fraga (ehemaliger Chef der brasilianischen Zentralbank) und Peter Fisher (Professor an der Universität Washington) geleitet – King hatte bereits 2022 in Artikeln kritisiert, Forward Guidance sei zur Belastung für Zentralbanken geworden.

Walshs Vorgehen gilt als Anlehnung an die „strategische Undurchsichtigkeit“ der Greenspan-Ära. Greenspan war fast 20 Jahre Chef der US-Notenbank und bekannt für seine absichtlich vage Ausdrucksweise und das Ablehnen vorab bekannt gegebener Richtungsänderungen, wodurch der Markt gezwungen wurde, direkt auf Wirtschaftsdaten zu reagieren, statt sich auf die Prognosen der Zentralbank zu verlassen.

Doch diese Umstellung trifft nicht auf ungeteilte Zustimmung. William Dudley, ehemaliger Präsident der Federal Reserve Bank of New York, erklärte öffentlich, das Entscheidende sei nicht „weniger Kommunikation“, sondern „höhere Kommunikationsqualität“. Auch Fed-Gouverneur Waller spricht sich dafür aus, dass Forward Guidance, wenn richtig eingesetzt, ein „wertvolles Werkzeug“ zur Beschleunigung der Wirkung der Geldpolitik ist, und verwies darauf, dass die US-Notenbank im Herbst 2021 wegen der vorangegangenen Guidance erst im März 2022 mit Zinserhöhungen begann und somit die beste Gelegenheit verpasste, die Inflation zu bremsen.

Goldman Sachs warnt ebenfalls: Die vollständige Abschaffung des Dot-Plots wäre für die meisten Entscheidungsträger „ein zu großer Schritt rückwärts in Sachen Transparenz“.

Verliert der Markt seine „Verankerung“?

Ein nicht zu unterschätzendes Problem ist, dass Walsh ein grundlegendes Marktinstrument demontiert, das seit über einem Jahrzehnt die Preisbildung bestimmt.

In der Vergangenheit besaß das Dot-Plot selbst eine starke Marktsignalwirkung – es zeigte Investoren, ob die US-Notenbank tendenziell straffer oder lockerer agiert und lieferte einen Maßstab, um die Abweichung zwischen Fed- und Markterwartungen zu messen. Wird dieses „Ankerinstrument“ geschwächt oder gar abgeschafft, muss der Markt lernen, unter größerer Unsicherheit neu zu bewerten.

Branchenexperten sorgen sich, dass eine Abschwächung von Dot-Plot und Forward Guidance zu höheren Zinsvolatilitäten führen könnte, und die Preisbildung bei kurzfristigen US-Staatsanleihen und Zinssenkungserwartungen häufiger justiert werden muss.

Aus makroökonomischer Sicht berührt Walshs Reform einen tiefgehenden Grundsatz: Wie sollte das Verhältnis zwischen Zentralbank und Markt überhaupt aussehen? In der Ära von Bernanke und Yellen wurde „Transparenz vor allem“ gewählt, durch Dot-Plot, Forward Guidance und Pressekonferenzen entstand ein nie dagewesenes offenes Kommunikationssystem. Walsh scheint dagegen zu sagen – zu viel Transparenz ist eine Fessel, denn wenn die Zentralbank durch eigene Prognosen „festgelegt“ wird, verliert sie ihre Flexibilität.

Die Reformrichtung von Walsh ist deutlich: „Ich gehe davon aus, dass wir bis Jahresende die Kommunikationsmethoden der US-Notenbank prüfen, darunter Pressekonferenzen, Dot-Plot, Sitzungsstruktur, schriftliche Protokolle und Minutes.“ Für die Wall Street, die sich daran gewöhnt hat, jedes Quartal anhand der Streudiagramme Handelssignale zu suchen, bedeutet dies zweifellos eine Veränderung, die neue Anpassungen verlangt.