En la noche del recorte de tasas de la Reserva Federal, la verdadera disputa es la "toma de poder monetario" de Trump.

Esta noche, se espera la decisión de recorte de tasas más esperada del año por parte de la Reserva Federal.

El mercado apuesta ampliamente a que el recorte es prácticamente un hecho. Pero lo que realmente determinará el comportamiento de los activos de riesgo en los próximos meses no es otro recorte de 25 puntos básicos, sino una variable aún más clave: si la Reserva Federal volverá a inyectar liquidez al mercado.

Por eso, esta vez, Wall Street no está mirando las tasas de interés, sino el balance general.

Según las expectativas de instituciones como Bank of America, Vanguard y PineBridge, la Reserva Federal podría anunciar esta semana el inicio, a partir de enero del próximo año, de un programa de compra de bonos a corto plazo por 4.5 mil millones de dólares mensuales, como una nueva ronda de “operaciones de gestión de reservas”. En otras palabras, esto significa que la Reserva Federal podría estar reiniciando silenciosamente una era de “expansión del balance encubierta”, permitiendo que el mercado entre en un entorno de liquidez laxa incluso antes del recorte de tasas.

Pero lo que realmente pone nervioso al mercado es el contexto en el que ocurre esto: Estados Unidos está entrando en un período de reconstrucción del poder monetario sin precedentes.

Trump está tomando el control de la Reserva Federal de una manera mucho más rápida, profunda y completa de lo que cualquiera esperaba. No solo cambiando al presidente, sino redefiniendo los límites del poder del sistema monetario, recuperando el control de las tasas de interés a largo plazo, la liquidez y el balance general de manos de la Reserva Federal hacia el Tesoro. La independencia del banco central, considerada una “ley de hierro institucional” durante décadas, está siendo discretamente flexibilizada.

Por eso, desde las expectativas de recorte de tasas de la Reserva Federal hasta los movimientos de capital en los ETF, pasando por las compras contracorriente de MicroStrategy y Tom Lee, todos los eventos aparentemente dispersos en realidad convergen en la misma lógica subyacente: Estados Unidos está entrando en una “era monetaria dominada por el Tesoro”.

¿Y qué impacto tendrá esto en el mercado cripto?

MicroStrategy y compañía toman la iniciativa

En las últimas dos semanas, casi todo el mercado ha estado discutiendo la misma pregunta: ¿aguantará MicroStrategy esta caída? Los bajistas ya han simulado varios escenarios de “colapso” para la empresa.

Pero Saylor claramente no lo ve así.

La semana pasada, MicroStrategy aumentó su posición en bitcoin en aproximadamente 963 millones de dólares, es decir, 10,624 BTC. Esta es su mayor compra en los últimos meses, superando incluso el total de los tres meses anteriores.

Vale recordar que el mercado especulaba que, cuando el mNAV de MicroStrategy se acercara a 1, la empresa podría verse obligada a vender para evitar riesgos sistémicos. Pero cuando el precio llegó casi a ese nivel, no solo no vendió, sino que aumentó su posición, y de manera significativa.

Al mismo tiempo, el bando de ETH también protagonizó una jugada contracorriente igual de impresionante. BitMine, de Tom Lee, logró recaudar una gran cantidad de efectivo vendiendo acciones ATM incluso cuando el precio de ETH se desplomó y la capitalización de la empresa cayó un 60%. La semana pasada, compró de golpe 429 millones de dólares en ETH, llevando su posición a 12 mil millones de dólares.

Aunque el precio de las acciones de BMNR retrocedió más del 60% desde su máximo, el equipo sigue recaudando fondos a través del mecanismo ATM y comprando sin parar.

El analista de CoinDesk, James Van Straten, lo resumió en X de manera directa: “MSTR puede recaudar 1,000 millones de dólares en una semana, mientras que en 2020 les tomó cuatro meses alcanzar esa escala. La tendencia exponencial continúa”.

Desde la perspectiva del impacto en la capitalización de mercado, la acción de Tom Lee es incluso más “pesada” que la de Saylor. BTC tiene cinco veces la capitalización de ETH, por lo que la compra de 429 millones de dólares de Tom Lee equivale, en peso relativo, al doble del impacto de una compra de 1,000 millones de dólares en BTC por parte de Saylor.

No es de extrañar que la relación ETH/BTC haya comenzado a repuntar, rompiendo una tendencia bajista de tres meses. La historia se repite una y otra vez: cada vez que ETH lidera la recuperación, el mercado entra en una “ventana de rebote de altcoins” breve pero intensa.

BitMine ahora tiene 1,000 millones de dólares en efectivo, y la zona de retroceso de ETH es el mejor momento para reducir su costo promedio. En un mercado donde la liquidez es generalmente escasa, contar con instituciones que pueden seguir comprando es en sí mismo parte de la estructura de precios.

Los ETF no son fuga de capitales, sino una retirada temporal de arbitraje

A simple vista, en los últimos dos meses los ETF de bitcoin han visto salidas de casi 4,000 millones de dólares, el precio cayó de 125,000 a 80,000, y el mercado llegó rápidamente a una conclusión simplista: las instituciones se están retirando, los inversores de ETF están en pánico, la estructura alcista se derrumbó.

Pero Amberdata ofrece una explicación completamente diferente.

Estas salidas no son “inversores de valor huyendo”, sino “fondos de arbitraje apalancados obligados a cerrar posiciones”. La principal fuente es una estrategia de arbitraje estructurado llamada “basis trade”. Los fondos obtenían un diferencial estable comprando spot y vendiendo futuros, pero desde octubre, el basis anualizado cayó del 6.6% al 4.4%, el 93% del tiempo por debajo del punto de equilibrio, el arbitraje se volvió perdedor y la estrategia tuvo que desarmarse.

Esto provocó la “doble acción” de ventas de ETF y cobertura de futuros.

En la definición tradicional, las ventas capituladoras suelen ocurrir en entornos de extrema emoción tras caídas continuas, cuando el pánico alcanza su punto máximo y los inversores dejan de intentar cortar pérdidas y abandonan todas sus posiciones. Sus características incluyen: casi todos los emisores experimentan grandes rescates, el volumen de operaciones se dispara, las ventas se precipitan sin importar el costo y los indicadores de sentimiento son extremos. Pero esta vez, la salida de los ETF no encaja con ese patrón. Aunque hubo salidas netas, la dirección de los fondos no fue uniforme: por ejemplo, el FBTC de Fidelity mantuvo entradas constantes durante todo el período, y el IBIT de BlackRock incluso absorbió fondos adicionales en la fase más grave de salidas. Esto muestra que solo unos pocos emisores se retiraron realmente, no todo el grupo institucional.

La evidencia más importante proviene de la distribución de las salidas. Entre el 1 de octubre y el 26 de noviembre, en 53 días, los fondos de Grayscale representaron más de 900 millones de dólares en rescates, el 53% del total; 21Shares y Grayscale Mini le siguieron, sumando casi el 90% de las salidas. En comparación, BlackRock y Fidelity —los canales institucionales más representativos— tuvieron entradas netas. Esto no coincide con una “retirada institucional por pánico”, sino más bien con un “evento localizado”.

Entonces, ¿qué tipo de instituciones están vendiendo? La respuesta: los grandes fondos que hacen arbitraje de basis.

El basis trade es esencialmente una estructura de arbitraje neutral al mercado: el fondo compra bitcoin spot (o participaciones de ETF) y vende futuros, obteniendo el diferencial entre ambos (contango yield). Es una estrategia de bajo riesgo y baja volatilidad que atrae mucho capital institucional cuando el spread de futuros es razonable y el costo de financiamiento es controlable. Sin embargo, depende de que el precio de los futuros se mantenga por encima del spot y el diferencial sea estable. Desde octubre, este supuesto desapareció.

Según Amberdata, el basis anualizado a 30 días cayó del 6.63% al 4.46%, con el 93% de los días de negociación por debajo del 5% necesario para el equilibrio. Esto significa que la operación dejó de ser rentable e incluso empezó a perder, obligando a los fondos a salir. El colapso rápido del basis llevó a una “liquidación sistemática” de los arbitrajistas: tuvieron que vender sus posiciones en ETF y recomprar los futuros vendidos para cerrar la operación.

Los datos de mercado muestran claramente este proceso. El interés abierto de los contratos perpetuos de bitcoin cayó un 37.7% en el mismo período, una reducción acumulada de más de 4,200 millones de dólares, con una correlación de 0.878 con el basis, casi en sincronía. Esta combinación de “venta de ETF + cobertura de cortos” es el camino típico de salida del basis trade; el aumento repentino de las salidas de ETF no fue impulsado por el pánico de precios, sino por el colapso del mecanismo de arbitraje.

En otras palabras, las salidas de ETF de los últimos dos meses se parecen más a una “liquidación de arbitraje apalancado” que a una “retirada de instituciones a largo plazo”. Es una desintegración de operaciones altamente especializadas y estructuradas, no una presión vendedora por pánico generalizado.

Lo más relevante es que, tras la limpieza de los arbitrajistas, la estructura de capital restante es más saludable. Actualmente, las posiciones en ETF se mantienen en un alto nivel de alrededor de 1.43 millones de bitcoins, la mayoría en manos de instituciones de asignación, no de capital especulativo de corto plazo. Con la salida de los arbitrajistas apalancados, el apalancamiento general del mercado disminuye, hay menos fuentes de volatilidad y el precio será más impulsado por la “verdadera fuerza de compra y venta” y menos por operaciones técnicas forzadas.

Marshall, director de investigación de Amberdata, lo describe como un “reset del mercado”: tras la retirada de los arbitrajistas, los nuevos fondos en los ETF son más direccionales y de largo plazo, el ruido estructural disminuye y el mercado reflejará más la demanda real. Esto significa que, aunque superficialmente parezcan salidas de 4,000 millones de dólares, para el mercado no necesariamente es algo negativo. Por el contrario, podría sentar las bases para una próxima subida más saludable.

Si las acciones de Saylor, Tom Lee y los fondos de los ETF muestran la actitud del capital micro, los cambios a nivel macro son aún más profundos y drásticos. ¿Habrá rally navideño? Si queremos respuestas, debemos mirar también el plano macroeconómico.

Trump “toma el control” del sistema monetario

Durante décadas, la independencia de la Reserva Federal fue considerada una “ley de hierro institucional”. El poder monetario pertenecía al banco central, no a la Casa Blanca.

Pero Trump claramente no está de acuerdo.

Cada vez hay más señales de que el equipo de Trump está tomando el control de la Reserva Federal de una manera mucho más rápida y completa de lo que el mercado esperaba. No solo cambiando simbólicamente a un presidente más hawkish, sino reescribiendo por completo la distribución de poder entre la Reserva Federal y el Tesoro, cambiando el mecanismo del balance general y redefiniendo la forma de fijar la curva de tasas.

Trump busca reconstruir todo el sistema monetario.

Joseph Wang, ex jefe de la mesa de operaciones de la Reserva Federal de Nueva York (y estudioso del sistema operativo de la Fed), también advirtió claramente: “El mercado subestima la determinación de Trump de controlar la Reserva Federal; este cambio podría llevar al mercado a una etapa de mayor riesgo y volatilidad”.

Desde la estructura de personal, la dirección de políticas hasta los detalles técnicos, hay señales muy claras.

La evidencia más directa proviene de los nombramientos. El equipo de Trump ya ha colocado a varias figuras clave en posiciones centrales, incluyendo a Kevin Hassett (ex asesor económico de la Casa Blanca), James Bessent (decisor clave del Tesoro), Dino Miran (cerebro de política fiscal) y Kevin Warsh (ex gobernador de la Reserva Federal). Todos tienen algo en común: no son del “ala tradicional del banco central” y no defienden la independencia de la Fed. Su objetivo es claro: debilitar el monopolio de la Fed sobre las tasas de interés, el costo del dinero a largo plazo y la liquidez del sistema, devolviendo más poder monetario al Tesoro.

El símbolo más claro: Bessent, considerado por muchos como el mejor candidato para presidir la Fed, finalmente decidió quedarse en el Tesoro. La razón es simple: en la nueva estructura de poder, el Tesoro tiene más capacidad de definir las reglas del juego que la presidencia de la Fed.

Otra pista importante es el cambio en la prima de plazo.

Para el inversor promedio, este indicador puede ser desconocido, pero es la señal más directa de “quién controla las tasas a largo plazo”. Recientemente, el spread entre los bonos del Tesoro a 12 meses y a 10 años volvió a acercarse a máximos, y este repunte no se debe a una economía fuerte ni a un repunte inflacionario, sino a que el mercado está reevaluando: en el futuro, quien decida las tasas a largo plazo podría no ser la Fed, sino el Tesoro.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años y 12 meses siguen cayendo, lo que indica que el mercado apuesta fuertemente a que la Fed recortará tasas, y que lo hará más rápido y en mayor medida de lo previsto

El SOFR (tasa de financiación a un día) experimentó una caída abrupta en septiembre, lo que indica un colapso repentino de las tasas del mercado monetario estadounidense y una señal clara de relajación en el sistema de tasas de la Fed

El aumento inicial del spread se debió a que el mercado pensó que Trump sobrecalentaría la economía al asumir; luego, cuando el mercado absorbió los aranceles y el estímulo fiscal masivo, el spread cayó rápidamente. Ahora, el repunte refleja no expectativas de crecimiento, sino incertidumbre sobre el sistema Hassett-Bessent: si el Tesoro controla la curva de rendimientos ajustando la duración de la deuda, emitiendo más bonos a corto plazo y reduciendo los de largo plazo, los métodos tradicionales para juzgar las tasas largas dejarán de funcionar.

Una evidencia más sutil pero clave es el sistema de balance general. El equipo de Trump critica frecuentemente el sistema de “reservas abundantes” (la Fed expande su balance y provee reservas al sistema bancario, haciendo que el sistema financiero dependa mucho del banco central). Pero al mismo tiempo, saben que las reservas actuales son demasiado ajustadas y que el sistema necesita expandirse para mantenerse estable.

Esta contradicción de “oponerse a expandir el balance, pero verse obligados a hacerlo” es en realidad una estrategia. La usan para cuestionar el marco institucional de la Fed y promover la transferencia de más poder monetario al Tesoro. En otras palabras, no buscan reducir el balance de inmediato, sino usar la “controversia sobre el balance” como punto de entrada para debilitar la posición institucional de la Fed.

Si juntamos todas estas acciones, vemos una dirección clara: la prima de plazo se comprime, la duración de la deuda estadounidense se acorta, las tasas largas pierden independencia; los bancos podrían verse obligados a tener más bonos del Tesoro; las agencias gubernamentales podrían ser alentadas a apalancarse para comprar bonos hipotecarios; el Tesoro podría influir en toda la curva de rendimientos emitiendo más deuda a corto plazo. Los precios clave que antes decidía la Fed serán reemplazados gradualmente por herramientas fiscales.

El resultado podría ser: el oro entra en una tendencia alcista a largo plazo, las acciones mantienen una estructura de avance lento tras la volatilidad, la liquidez mejora gradualmente gracias a la expansión fiscal y los mecanismos de recompra. El mercado parecerá caótico a corto plazo, pero esto solo refleja que los límites del poder monetario están siendo redefinidos.

En cuanto al bitcoin, el activo que más interesa al mercado cripto, está en el borde de este cambio estructural: no es el mayor beneficiario directo ni será el campo de batalla principal. El lado positivo es que la mejora de la liquidez dará soporte al precio de bitcoin; pero a más largo plazo, en 1-2 años, aún necesitará un período de acumulación, esperando que el nuevo marco monetario se aclare.

Estados Unidos está pasando de una “era dominada por el banco central” a una “era dominada por el Tesoro”.

En este nuevo marco, las tasas largas podrían dejar de ser decididas por la Fed, la liquidez provendrá más del Tesoro, la independencia del banco central se debilitará, la volatilidad del mercado aumentará y los activos de riesgo tendrán un sistema de precios completamente diferente.

Cuando el sistema subyacente está siendo reescrito, todos los precios se comportan de manera más “ilógica” de lo habitual. Pero este es el paso inevitable entre el viejo orden que se debilita y la llegada del nuevo.

Es muy probable que el comportamiento del mercado en los próximos meses nazca de este caos.