Kenaikan suku bunga segera terjadi, imbal hasil obligasi jangka panjang berada dalam posisi sulit.

Morning FX

Inflasi, defisit, dan suku bunga kebijakan yang saling berinteraksi mendorong imbal hasil obligasi jangka panjang global masuk ke level yang sangat tinggi.Imbal hasil obligasi pemerintah AS bertenor 10 tahun mendekati 4,8%, level tertinggi dua tahun, sedangkan imbal hasil obligasi Jepang bertenor sama (3%) dan obligasi Australia (5,2%) bahkan mencapai rekor baru.Kompensasi yang diminta investor pada obligasi jangka panjang semakin tinggi.

Gambar: Imbal hasil obligasi pemerintah AS dan Jepang naik bersamaan

Putaran ini terjadi pada periode penyesuaian kebijakan moneter setelah pernyataan hawkish tak terduga dari Waller.ECB dan Bank of Japan hampir dipastikan menaikkan suku bunga pada September, kemungkinan kenaikan suku bunga dua kali dalam tahun ini, dan The Fed, Reserve Bank of Australia, serta Bank of England setidaknya akan menaikkan suku bunga sekali pada tahun ini.

1. Segmen Pendek Kembali Pengaruhi Segmen Panjang

Pada rapat FOMC bulan Juli, pernyataan Waller yang tidak jelas sempat menghilangkan ekspektasi kenaikan suku bunga jangka pendek.Namun, karena pasar khawatir bahwa penyesuaian kebijakan moneter terlambat akan menyebabkan inflasi tidak terkendali, imbal hasil obligasi jangka panjang justru naik. Kurva suku bunga sempat menanjak, dengan spread 10y/2y melebar di atas 50 basis poin.

Gambar: Spread kurva yang awalnya melebar lalu mendatar

Namun kali ini segmen pendek kembali mendorong segmen panjang.Suku bunga swap 1Y SOFR naik lebih dari 25 basis poin dari dasar, memprice in satu kali kenaikan suku bunga lagi, menyebabkan kurva suku bunga bergerak naik mendatar secara bearish. Saat kenaikan suku bunga hampir menjadi kenyataan dan ekspektasi akan suku bunga tinggi untuk waktu lebih lama semakin kuat, sementara jalur penurunan harga minyak tinggi akibat suplai tidak jelas, pasar mulai melakukan penjualan di seluruh kurva obligasi.

2. Fiskal adalah Masalah Paling Mendasar

Saat ini saldo obligasi pemerintah AS sudah lebih dari 40 triliun dolar. Kantor Anggaran Kongres (CBO) memperkirakan, dalam sepuluh tahun ke depan kepemilikan publik terhadap obligasi pemerintah akan bertambah lagi 25 triliun dolar, rasio terhadap PDB mencapai 175%.

Gambar: Skala kepemilikan publik obligasi pemerintah AS

Meski dari pertumbuhan majemuk tahunan, akumulasi sepuluh tahun terakhir mirip dengan periode sebelumnya (6,6%), namun akibat basis yang sangat besar dan tingkat bunga baru yang sangat tinggi, beban menjadi jauh lebih berat dibanding era pelonggaran kuantitatif.

Gambar: Proporsi obligasi pemerintah AS terhadap PDB

Pada era sebelum pandemi, suku bunga global rendah untuk mendorong ekonomi, ekspansi utang adalah pengganti permintaan masyarakat oleh pemerintah, sementara bunga sangat rendah. Namun setelah pemulihan ekonomi pasca pandemi, pola utang seharusnya menyusut, malah semakin membesar akibat faktor politik. Dalam empat tahun, saldo utang AS bertambah 9 triliun dolar, proporsi pembayaran bunga terhadap PDB dalam dua puluh tahun ke depan naik dari 3,3% menjadi 6,9%.Utang dalam jumlah sangat besar menjadi jebakan fiskal, pasar hanya bisa memperingatkan pemerintah dengan suku bunga yang lebih tinggi.

Gambar: Proporsi pembayaran bunga terhadap PDB dan total pengeluaran

3. Kesimpulan Singkat

(1) Imbal hasil obligasi jangka panjang melonjak lagi, kali ini dipicu ekspektasi kenaikan suku bunga jangka pendek yang mengangkat kurva, kebijakan moneter mungkin memasuki periode pergantian serentak.

(2) Akar permasalahan utang tetap berasal dari defisit yang tidak terkendali, kebijakan moneter dan inflasi adalah faktor sekunder. Hanya reformasi kerangka fiskal dari sisi politik yang bisa membalik tren ini.