La caccia al rendimento della strategia aiuta involontariamente proprio gli hedge fund che cercano di shortare il suo premio su Bitcoin.

Strategy, precedentemente conosciuta come MicroStrategy, sta considerando una svolta che altererebbe fondamentalmente il profilo di rischio del più grande tesoro aziendale di Bitcoin al mondo.

Per un decennio, l’azienda ha convinto Wall Street con una tesi singolare: era una cassaforte digitale, offrendo esposizione diretta a Bitcoin senza i rischi di custodia o rischio di controparte. Questa posizione sta cambiando poiché ora sta esplorando un ingresso nel mercato del crypto lending.

Il 2 dicembre, il CEO di Strategy Phong Le ha dichiarato a Bloomberg che la società era in trattative con le banche per prestare le proprie riserve. Tuttavia, ha precisato che la società stava ancora aspettando che le principali istituzioni finanziarie entrassero nel settore prima di prendere qualsiasi decisione.

Ha detto:

“Abbiamo avuto molte discussioni costruttive. Principalmente sono state: stiamo pensando di offrire servizi Bitcoin—custodia, exchange, lending, ecc. Siete il più grande detentore aziendale di Bitcoin al mondo; quali sono i vostri consigli per noi, e dovremmo collaborare?”

Anche se presentata come una maturazione del business, questa mossa espone l’azienda a rischi di re-ipotecazione che contraddicono l’etica del “cold storage” che ha costruito la sua riserva da 55 billions di dollari.

Nonostante ciò, questa svolta segnala che Strategy si sta muovendo da una società di holding passiva a una vera e propria credit desk attiva.

Questo cambiamento è guidato dalla necessità di giustificare il suo premio di valutazione in un mercato in cui gli ETF spot hanno reso l’accesso a Bitcoin una commodity.

La trappola del rendimento

Attualmente, Strategy detiene 650.000 BTC. Storicamente, questa riserva è rimasta inattiva nei forzieri dell’azienda.

Quindi, prestarli genererebbe entrate. Tuttavia, introduce un paradosso poiché la principale domanda istituzionale di prestito di Bitcoin proviene da market maker e hedge fund che cercano di shortare l’asset.

Per comprendere il rischio, bisogna guardare alla meccanica dell’operazione.

Nel mercato istituzionale, la domanda di prestito di Bitcoin raramente è per il mantenimento, poiché è quasi esclusivamente per la vendita al fine di coprire l’esposizione ai derivati.

Immettendo le sue enormi riserve nel mercato del lending, Strategy abbasserebbe effettivamente il “costo del prestito”, un attrito chiave che tipicamente scoraggiava gli short seller.

Di conseguenza, Strategy fornirebbe effettivamente l’inventario utilizzato per scommettere contro l’apprezzamento di prezzo della propria riserva aprendo una lending desk.

Inoltre, la mossa introduce un rischio di controparte in un bilancio che era stato precedentemente definito dalla sua semplicità.

È degno di nota che il mercato del credito crypto è crollato in modo spettacolare nel 2022 dopo che prestatori come BlockFi e Celsius hanno sottovalutato il rischio di prestare a mutuatari opachi.

Sebbene Le insista che Strategy collaborerà solo con banche di primo livello, il presupposto di base rimane che Bitcoin lascerà la sua cassaforte.

Quindi, in caso di fallimento bancario o di sequestro del credito, Strategy passerebbe da proprietario di beni a creditore non garantito.

Difendere il premio

Nel frattempo, la ricerca di rendimento di Strategy sembra legata alla compressione della valutazione delle sue azioni.

Il modello dell’azienda si basa sul fatto di essere scambiata a un premio rispetto al suo Net Asset Value (NAV), permettendole di emettere azioni a prezzi gonfiati per acquistare più Bitcoin. Quel premio, che una volta era alto fino a 2,5x, si è raffreddato. Al 3 dicembre, il multiplo di Strategy rispetto al NAV (mNAV) era a 1,15.

Strategy’s MSTR Bitcoin Holdings Key Metrics (Fonte: Strategy)

In una confessione sincera, la società ha recentemente ammesso che prenderebbe in considerazione la vendita di Bitcoin se il mNAV scendesse sotto 1.

Questo crea un potenziale “loop di riflessività” nel mercato: se il prezzo delle azioni di Strategy vacilla, l’azienda potrebbe essere costretta a liquidare Bitcoin, facendo scendere i prezzi spot e deprimendo ulteriormente il prezzo delle azioni.

Per evitare ciò, l’azienda guidata da Michael Saylor deve offrire agli investitori qualcosa che gli ETF non possono: il rendimento.

Inoltre, la società ha recentemente raccolto 1,44 billions di dollari in equity per coprire le obbligazioni sui dividendi delle sue azioni privilegiate, sottolineando la pressione sui flussi di cassa per mantenere la sua attuale struttura di capitale.

Considerando ciò, prestare la riserva di Bitcoin è uno dei pochi modi per finanziare questi pagamenti senza diluire gli azionisti ordinari o vendere l’asset sottostante.

Un mercato affollato

Se Strategy entra nell’arena del lending, si troverà di fronte a un mercato significativamente diverso dal “Far West” non collateralizzato del 2021.

Secondo Galaxy Digital, l’emittente di stablecoin Tether attualmente domina il lending centralizzato con un portafoglio da 14,6 billions di dollari.

Tuttavia, Tether presta stablecoin (USDT), alimentando la leva per gli acquirenti. Strategy presterebbe Bitcoin, alimentando l’offerta per i mutuatari.

Crypto Lending Market al Q3 2025 (Fonte: Galaxy Digital)

La pura dimensione della riserva di 650.000 BTC di Strategy supera di gran lunga i pool di collateral di concorrenti come Nexo e Galaxy e potrebbe potenzialmente distorcere il mercato. Se anche solo una frazione di quella fornitura arrivasse alle lending desk, il costo del prestito di Bitcoin potrebbe crollare, schiacciando i rendimenti in tutto il settore.

In sostanza, Strategy sta scommettendo di potersi trasformare da semplice wrapper passivo a sofisticato operatore finanziario. Ma così facendo, rischia di scambiare la chiarezza dell’“oro digitale” con l’opacità del credito strutturato.

Per gli investitori che hanno acquistato Strategy come proxy per un collaterale incontaminato, la porta della cassaforte inizia a sembrare preoccupantemente aperta.

L’articolo Strategy’s yield hunt inadvertently helps the very hedge funds looking to short its Bitcoin premium è apparso per la prima volta su CryptoSlate.