a16z fugge dagli Stati Uniti: il crepuscolo dell’impero VC e l’ascesa di un nuovo re

Autore: Anita

Il 10 dicembre 2025, a16z Crypto ha annunciato l'apertura di un ufficio a Seoul. Il comunicato stampa lo definisce una "offensiva", ma se si guarda più a fondo, considerando la forte dipendenza di a16z dall'exit di liquidità e il crescente peso delle responsabilità regolamentari, si capisce che potrebbe trattarsi piuttosto di una "fuga" di a16z.

La giurisdizione extraterritoriale degli Stati Uniti ha spinto il settore Crypto in un angolo cieco.

Le continue azioni legali della SEC contro Uniswap Labs e il massiccio blocco dei front-end DeFi hanno trasformato la Silicon Valley da culla dell’innovazione a prigione della compliance. Al contrario, Paradigm aveva già creato una rete ombra a Singapore due anni fa, e alcune exchange non hanno mai lasciato il loro terreno principale in Asia.

Nel 2011 Marc Andreessen scrisse la bibbia della Silicon Valley,gridando “Code is Law”, “Software is eating the world”: il fondo geek è morto, sostituito da un gigante della gestione patrimoniale tradizionale, abile nel calcolo e focalizzato solo su “arbitraggio regolamentare”.

I. Mercati predittivi: casinò regolamentati ad alto costo e liquidità frammentata

La vittoria di Kalshi non è una vittoria tecnologica, ma una vittoria del franchising. Il prezzo da pagare è che gli utenti devono sopportare una bassissima efficienza del capitale.

a16z scommette su Kalshi, puntando essenzialmente sulle barriere regolamentari. Ma la compliance ha un prezzo, e questo prezzo lo pagano gli utenti.

1. Lo spread è giustizia

Se confronti il book ordini di Kalshi (regolamentato) e Polymarket (offshore), noterai differenze strutturali evidenti.

• Bid-Ask Spread (spread denaro-lettera):Polymarket: nei mercati più attivi durante le ore di punta, lo spread tipico si aggira tra l’1% e il 3%, con i mercati più liquidi che arrivano anche all’1%; nei mercati meno attivi o in orari morti lo spread si allarga notevolmente (dipende da AMM e arbitraggisti ad alta frequenza). Kalshi: nei mercati macro ed elettorali, lo spread tipico è tra il 2% e il 5%, ancora più ampio nei contratti di nicchia, in generale più alto rispetto a Polymarket, riflettendo i costi di liquidità e compliance sostenuti da market maker designati/professionali in ambiente regolamentato.

• La liquidità di Kalshi è creata artificialmente dagli istituzionali, non generata organicamente. Per i retail, ogni operazione su Kalshi equivale a pagare una tassa occulta sui costi di compliance.

• Dai dati pubblici, Kalshi ammette che la maggior parte dei partecipanti sono retail avanzati, ma esistono anche entità market maker dedicate (come Kalshi Trading e successivamente altri istituzionali). Per rendere il mercato “usabile”, qualcuno deve fornire ordini 24/7, quotare prezzi di acquisto/vendita e assorbire gli ordini retail: questo ruolo è tipicamente svolto da market maker professionali o affiliati, non da retail. Susquehanna è stata citata come esempio di market maker istituzionale nei primi tempi.

2. Il giardino recintato dei dati

Nel presentare Kalshi, a16z lo definisce infrastruttura di price discovery e hedging per eventi del mondo reale, una sorta di “oracolo regolamentato”; dal punto di vista dell’autore, chiamare un exchange centralizzato e licenziato “Oracle 2.0” confonde i ruoli di oracolo e exchange, risultando più una narrazione che un vero upgrade degli oracoli.

L’API di Polymarket è aperta: qualsiasi protocollo DeFi può usare i suoi dati sulle quote per costruire derivati. I dati di Kalshi invece sono chiusi: cerca di venderli come servizio SaaS a Bloomberg e agli hedge fund tradizionali.

Questa non è interoperabilità aperta Web3, ma monopolio dei dati in stile Web2. a16z non sta investendo in Crypto, ma in una CME che usa la blockchain solo per la contabilità.

II. RWA: la trappola del rendimento causata dall’incomponibilità

Le RWA sono “asset pesanti” (Dead Weight Assets) nel mondo DeFi. Sembrano attraenti, ma sono quasi illiquidi on-chain.

a16z, nel “State of Crypto 2025”, sottolinea che “la scala delle RWA on-chain ha raggiunto i miliardi di dollari”, ma discute poco il tasso di rotazione (Asset Velocity), l’utilizzo e il reale impiego di questi asset nei protocolli DeFi, dando l’impressione di una “grande scala” ma trascurando l’efficienza del capitale, che è un aspetto chiave.

1. Il dilemma delle collateralizzazioni: perché nemmeno MakerDAO osa puntare tutto sulle RWA?

Negli ultimi anni MakerDAO ha effettivamente aumentato la quota di RWA (inclusi titoli di stato, depositi bancari, ecc.) nel pool di collateral, ma a livello di governance impone sempre limiti per ogni singola RWA e sottolinea la diversificazione e la gestione del rischio controparte, segno che i principali protocolli DeFi non ritengono possibile sostituire illimitatamente i collateral nativi on-chain con asset off-chain.

Il problema principale delle RWA èla non immediatezza della liquidazione (T+1/T+2).

• ETH / WBTC:trading 24/7, liquidazione in meno di 12 secondi (block time).LTV (Loan-to-Value) fino all’80%+. Tokenized T-Bills (Ondo/BlackRock):chiusura nei weekend e nei giorni festivi bancari. Se si verifica un evento nero nel weekend, i protocolli on-chain non possono liquidare i collateral.LTV limitato al 50%-60% o richiede controparte autorizzata.

2. Dati reali: tasso di inattività sorprendente

Secondo vari report RWA 2025 e dashboard Dune, la scala delle RWA on-chain si aggira tra i 10 e i 100 milioni di dollari di TVL (a seconda che si includano o meno le stablecoin), ma solo una piccola parte di queste entra davvero in scenari DeFi ad alta rotazione come lending, prodotti strutturati e derivati: la stima generale è circa il 10% o anche meno.

• Totale RWA emesse:~$53B

• RWA effettivamente impiegate in lending/derivati DeFi:<$3.5B (solo il 6,6%)

• Questo significa che la stragrande maggioranza delle RWA viene ancora usata come “depositi/tokenizzati” — restano inattive on-chain o in wallet di custodia a guadagnare interessi, invece di essere combinate e riutilizzate in sistemi finanziari aperti. La velocità di rotazione (Asset Velocity) è molto più bassa rispetto ai collateral nativi on-chain. Non sono ancora state realmente “finanziarizzate”, né hanno generato effetti moltiplicatori di credito e liquidità significativi.​

• In questa situazione, la narrazione “integrazione profonda tra RWA e DeFi, con effetti moltiplicatori” resta più una visione prospettica che un fatto compiuto; strutturalmente, i modelli RWA attuali portano on-chain la sovranità del dollaro, le tempistiche e i limiti della finanza tradizionale, ma supportano poco la finanza aperta, permissionless e componibile. Sembra più una “digitalizzazione degli asset in dollari su blockchain” che un pieno sfruttamento dei vantaggi della blockchain.

III. a16z vs. Paradigm

a16z cerca di diventare “agente del governo”, mentre Paradigm vuole essere “agente del codice”.

La logica di generazione dell’alpha di a16z e Paradigm si sta progressivamente disaccoppiando: la prima punta su policy e network, la seconda su profondità tecnica e innovazione infrastrutturale

• Il copione di a16z: struttura di spesa del capitale politico:enormi fondi per lobbying a Washington, consulenza legale, controllo dei media.Vantaggio competitivo:licenze e relazioni.I progetti in cui investono (come Worldcoin, Kalshi) richiedono forti relazioni governative per sopravvivere.Punto debole:se il vento regolamentare cambia (ad esempio cambio del presidente SEC), il loro vantaggio può crollare da un giorno all’altro.

• Il copione di Paradigm: struttura di spesa del capitale tecnico:team di ricerca interno di altissimo livello (sviluppatori Reth, Foundry).Vantaggio competitivo:design dei meccanismi e efficienza del codice.I progetti in cui investono (come Monad, Flashbots) puntano a risolvere problemi di throughput e MEV a livello base.Vantaggio:indipendentemente dalle policy, la domanda di trading ad alte prestazioni non scomparirà mai.

a16z è come la Compagnia delle Indie Orientali, trae profitto da privilegi e monopoli commerciali; Paradigm è come il protocollo TCP/IP, trae profitto diventando uno standard di base.

Nella controffensiva decentralizzata del 2025, la flotta della Compagnia delle Indie appare pesante e vulnerabile, mentre il livello di protocollo è ovunque.

IV. I retail ribaltano il tavolo, i VC non funzionano più

I retail hanno finalmente capito di non essere utenti, maexit liquidity. Così hanno ribaltato il tavolo.

Il vero cigno nero del 2025 non è la macroeconomia, mala rottura definitiva dell’inversione di valutazione tra VC e retail.

1. Inversione di valutazione: la truffa dell’FDV

Confrontiamo i principali L2 VC-backed del 2025 e i Fair Launch perp DEX: i rapporti finanziari parlano più di mille parole.

• Tipico progetto L2 VC-backed (come i principali Optimistic Rollup o simili):

• FDV (Fully Diluted Valuation): circa $10–20 miliardi (range attuale dei principali L2)​

• Ricavi mensili: circa $200k–$1M (fee on-chain, al netto dei costi sequencer)​

• Rapporto Price-to-Sales (P/S): circa 1000x–5000x

• Tokenomics: tasso di circolazione solitamente 5–15%, il restante 85–95% bloccato (per lo più quote VC/team, rilascio lineare o cliff nei prossimi 2–4 anni)​

• Hyperliquid FDV: circa $3–5 miliardi (valore tipico metà 2025)​

• Ricavi mensili: circa $30–50 milioni (fee di trading, alta rotazione)​

• Rapporto Price-to-Sales (P/S): circa 6x–10x

• Tokenomics: quasi 100% in circolazione, nessuna quota VC pre-minata, nessuna pressione di unlock​

2. Rifiuto di fare da exit liquidity

Nel Q3 2025, i nuovi token VC-backed ad alto FDV listati su alcune CEX hanno subito forti correzioni nei 3 mesi successivi al listing, con la maggior parte che ha perso oltre il 30–50% (alcuni casi estremi anche 70–90%). Nello stesso periodo, i progetti Fair Launch on-chain (come Hyperliquid e alcune meme utility) hanno performato molto meglio, con guadagni medi tra il 50% e il 150%, e i top project hanno raggiunto ritorni di 3–5 volte.​

Il mercato sta effettivamente punendo i progetti ad alto FDV, bassa circolazione e pressione di unlock VC. Il vecchio gioco “istituzionali entrano a basso prezzo, retail compra in alto” non funziona più. a16z e simili cercano ancora di mantenere la bolla con report raffinati e narrazioni di compliance, ma l’ascesa di progetti Fair Launch come Hyperliquid dimostra che: quando il prodotto è abbastanza forte e la tokenomics è equa, non serve l’appoggio dei VC per dominare il mercato.

Il mercato sta punendo il modello VC.

Il gioco “istituzionali a $0,01, retail a $1,00” è finito. a16z cerca ancora di mantenere la bolla con report scintillanti e endorsement di compliance, ma l’ascesa di Hyperliquid dimostra che:quando il prodotto è abbastanza buono, non hai bisogno dei VC.

La mappa crypto del 2025 non è semplicemente “Est vs Ovest”, ma “privilegio vs libertà”.

a16z sta costruendo un fossato a Seoul, cercando di trasformare il mondo crypto in un “Nasdaq on-chain” regolamentato, controllabile e inefficiente.

Paradigm e Hyperliquid, invece, stanno costruendo fuori dalle mura un “mercato libero” selvaggio, efficiente e persino pericoloso, usando codice e matematica.

Per gli investitori, la scelta è una sola: vuoi guadagnare rendimenti magri nel giardino recintato di a16z, al netto dei costi di compliance? O hai il coraggio di uscire dalle mura e cercare l’Alpha che spetta ai coraggiosi nella vera frontiera?

Riferimenti:

https://news.kalshi.com/p/kalshi-designation

- "Kalshi Wins CFTC Approval..." (2025-08-18)​

https://www.reddit.com/r/Kalshi/comments/1phk94l/trading_fees/

- "Trading Fees" (2025-12-08)​

https://www.financemagnates.com/forex/retail-traders-flock-to-prediction-platforms-kalshi-hits-44-billion-volume-in-october/

- "Kalshi Hits $4.4 Billion Volume..." (2025-11-05)​

https://www.cfbenchmarks.com/blog/kalshi-leads-surging-crypto-event-contract-market-powered-by-cf-benchmarks

- "Kalshi Leads Surging Crypto..." (2025-12-10)

https://sacra.com/research/polymarket-vs-kalshi/

- "Polymarket vs Kalshi - Sacra" (2024-10-31)​

https://en.wikipedia.org/wiki/Andreessen_Horowitz

- "Andreessen Horowitz - Wikipedia" (2010-11-02)​

https://www.privatecharterx.blog/rwa-tokenization-2025-guide/

- "RWA Tokenization 2025..." (2025-11-29)​

https://magazine.mindplex.ai/post/ten-real-world-asset-projects-to-watch-in-2025

- "Ten Real-World Asset Projects..." (2025-03-05)​

https://research.canhav.com/p/tracking-top-crypto-vc-funds-a16z

- "Tracking Top Crypto VC Funds..." (2025-09-26)​

https://theonchainquery.com/top-blockchain-data-platforms-for-investment-research-teams-in-2025/

- "Top Blockchain Data Platforms..." (2025-11-24)​

https://www.gate.com/zh/learn/articles/crypto-funds-have-seen-their-principal-halved-after-four-years-of-investing-in-top-tier-v

... - "Investire nei top VC, capitale dimezzato in quattro anni..." (2025-11-11)​

https://www.panewslab.com/zh/articles/ffbf290f-65c6-48f5-bbb0-6b42c793c271

- "2025 Digital Asset Treasury e confronto tra VC crypto" (2025-08-24)​