GF Strategy: Il mercato azionario della Corea del Sud entra nella fase iniziale di deleveraging, i rischi sono ancora lontani dall'essere eliminati

Il 21 luglio, il team di GF Strategy ha osservato che il recente calo del KOSPI presenta caratteristiche di “bassa valutazione e alta paura”. L’indice si è ritirato in modo significativo dal picco di giugno, ma le valutazioni rimangono su minimi storici, indicando che il calo non è guidato principalmente da bolle di valutazione. I rischi derivano maggiormente dall’eccessiva concentrazione dei pesi su Samsung Electronics e SK Hynix, nonché dalle preoccupazioni di mercato riguardanti investimenti in capitale per l’AI, il sentiment nel settore delle memorie e la sostenibilità degli utili. La leva finanziaria nel mercato azionario sudcoreano proviene principalmente dal finanziamento a margine, dagli ETF a leva e dai derivati quotati e non quotati, che differiscono notevolmente per tipologia di investitori, meccanismi di trasmissione e trasparenza del rischio. Attualmente, la scala degli ETF a leva domestici in Corea del Sud si è ridotta del 28,3%, mentre il finanziamento a margine è diminuito solo del 9,3% dal suo picco, indicando che siamo ancora nelle fasi iniziali di deleveraging. I derivati quotati rimangono su massimi storici, suggerendo che il processo di deleveraging sta passando gradualmente dagli ETF a leva al finanziamento a margine e ai derivati. Il disimpegno sul KOSPI è iniziato, ma il progresso nella riduzione della leva da margine e dalla struttura degli scambi sta chiaramente divergendosi. L’espansione degli ETF a leva è stata la principale fonte di aumento della leva finanziaria sul lato dei fondi in questo periodo. Attualmente, dopo il forte calo iniziale e i riscatti, gli investitori retail sudcoreani hanno mostrato segnali di lieve ripresa nelle sottoscrizioni nette. L’esperienza storica dimostra che il deleveraging passa tipicamente attraverso “un rilascio iniziale rapido—rimbalzo con riequilibrio della leva—diversi cicli di riduzione oscillante—ritorno alle medie storiche”, e l’intero processo può durare circa un anno. Considerando che il finanziamento a margine e il deleveraging dei derivati in Corea del Sud sono ancora insufficienti, e che i fondi ETF hanno avuto afflussi periodici, è troppo presto per concludere che il deleveraging attuale sia terminato. Nel complesso, il KOSPI si trova ancora in una fase di profondo aggiustamento dei prezzi e di iniziale rilascio della leva finanziaria, senza aver ancora sviluppato una crisi di liquidità sistemica. Il rapporto attuale delle margin call non regolate rimane entro un intervallo normale, indicando l’assenza di scoperture su larga scala o liquidazioni forzate tra gli investitori retail. Tuttavia, la coesistenza di riduzioni di posizioni da parte di investitori esteri e istituzionali, assorbimento retail e afflussi di fondi a leva, rende il mercato instabile in questa fase di redistribuzione dei chip. Guardando avanti, occorre monitorare da vicino tre catene di trasmissione del rischio: in primo luogo, un aumento delle uscite nette degli investitori stranieri e un indebolimento dell’assorbimento retail, che spingerebbero il mercato dal cambio chip alle vendite incrementali; in secondo luogo, i passaggi degli ETF a leva da sottoscrizioni in controcorrente a riscatti in fase di ribasso; in terzo luogo, il deterioramento simultaneo del finanziamento a margine, dei requisiti di margine sui derivati e delle margin call non regolate, che potrebbero trasformare gli aggiustamenti locali in una risonanza tra deleveraging attivo e passivo.