Darating ba ang “subprime moment” ng AI utang? Ang tunay na mapanganib na bahagi ay maaaring hindi pa lumilitaw

Sa nakalipas na dalawang taon, ang talakayan sa merkado tungkol sa AI ay mas naka-pokus sa kakayahan ng mga modelo, shipments ng GPU at bilis ng paglago ng cloud business. Ngunit dahil mabilis na lumalaki ang capital expenditure ng mga Hyperscaler (malalaking cloud provider), isang bagong isyu ang unti-unting lumilitaw: Kapag ang AI infrastructure ay lalo pang umaasa sa panlabas na kapital, may panganib bang ang mga risk ay mula sa antas ng industriya ay magiging isang suliraning kaugnay ng credit, at posibleng magsanhi ng kaguluhan sa pananalapi na kahalintulad ng subprime crisis noong 2008?

Sa kasalukuyang yugto, hindi wasto na direktang itulad ang AI debt sa “pag-uulit ng subprime crisis.” Talagang nagpapakita na ang AI ng mga ilang katangiang dapat bantayan patungkol sa financialization—halimbawa, dumarami ang off-balance sheet financing, mabilis ang pasok ng private credit, unti-unting lumalawak ang SPV at mga securitization structure—ngunit ang kalidad ng credit ng pangunahing manghihiram, tuwirang exposure ng banking system, at ang kaugnayan sa household sector, ay lubhang naiiba sa mga kondisyon bago ang 2008. Mas angkop na sabihin na: Ang AI ay mula sa isang cycle ng capital expenditure, ay pumapasok na sa isang yugto ng credit expansion na kailangan ng malalim na pagsusuri.

I. Ano ang Nangyayari? — Ang AI ay mula sa cycle ng capital expenditure papunta sa cycle ng credit expansion

1. Ang internal cash flow ng Hyperscaler ay hindi na nakakasabay sa bilis ng investment:

Naging paksa sa merkado ang AI debt dahil ang laki at tagal ng capital expenditure ay lumampas na sa mga inaasahan noong maagang bahagi ng AI cycle na ito. Tinukoy ng Bank of England nitong Hulyo na sa 2025, ang demand ng mga AI-related firms sa infrastructure investment ay lumalagpas na sa kapasidad ng kanilang internal cash flow. Ang inaasahang capital expenditure ng limang pangunahing Hyperscaler para sa 2028 ay hindi pa umaabot ng $600 bilyon noong katapusan ng 2025, ngunit sa ngayon ay mahigit $1 trilyon na; tinatayang ng JPMorgan na sa 2026, capital expenditure ng mga Hyperscaler ay aabot ng humigit-kumulang $697 bilyon.

Iba ang cycle ng investment na ito sa nakasanayang software industry, dahil ang GPU ay bahagi lamang nito, at kailangan ding pondohan ang servers, switches, liquid-cooling, electrical system, lupa, pagtayo ng data centers, at maging ang grid connection. Habang ang investment sa bawat malalaking AI park ay pumapalo na sa $10 bilyon o mas mataas pa, maging ang pinakamalalaking tech giants na may pinakamaraming cash flow ay lalong kailangan umasa sa panlabas na kapital para mapanatili ang bilis ng kanilang expansion.

Dahil dito, mabilis na nagbago ang financing structure. Hanggang katapusan ng 2025, ang Meta, Alphabet, Amazon, Microsoft at Oracle ay may bahagdan lamang na halos 3% ng outstanding US investment-grade bonds, ngunit pagdating ng unang bahagi ng Mayo 2026, sila ay nakapag-ambag ng mahigit 15% ng kabuuang IG bond issuance sa taon; pagsapit naman ng unang bahagi ng Hulyo, ang limang kompanya ay umabot sa $194 bilyon sa kabuuang bond issuance para sa taon, tumaas ng 79% taon-taon. Ayon sa datos ng Citi, kabilang ang limang Hyperscaler, NVIDIA at SpaceX, ang kabuuang dolyar na bond issuance mula 2026 ay umabot na sa $207 bilyon, mahigit doble ng buong taon ng 2025. Ang AI infrastructure ay mula sa enterprise cash flow ang pinaguugatan, papunta na sa yugto ng bond market at third-party capital expansion.

2. Mas dapat tutukan ang credit expansion na wala sa balance sheet:

Ang mga public company bonds ay ang pinakamadaling mapansin. Higit na mahirap masilip ang paraan ng Hyperscaler na gumagamit ng finance lease, long-term procurement commitments, SPV at project financing—kung saan ang orihinal na AI capital expenditure na kailangang sagutin ng kompanya ay nagiging obligasyon sa pagbabayad sa mga darating na taon. Kaya naman, ang interest-bearing debt na makikita sa kanilang records ay posibleng hindi talaga nagpapakita ng totoong capital constraints nila.