Raport: Microsoft osiąga precyzyjną równowagę między oprogramowaniem a usługami chmurowymi

　　Microsoft doświadcza obecnie chłodnego przyjęcia ze strony Wall Street. W ostatnich miesiącach kurs akcji spółki pozostawał w tyle za indeksem S&P 500, a po ogłoszeniu wyników finansowych w ubiegłą środę kurs gwałtownie spadł; licząc według wskaźnika ceny do zysku operacyjnego, wartość akcji spadła do najniższego poziomu od 2022 roku. Ta reakcja inwestorów wynika z faktu, że dynamiczny wzrost działalności chmurowej Microsoft Azure, będącej przedmiotem ogromnego zainteresowania rynku, nieco wyhamował, jednak pomijają oni szerszy, bardziej kluczowy obraz sytuacji.

　　Dyrektor finansowa Microsoft, Amy Hood, ujawniła w zeszłym tygodniu analitykom, że gdyby firma była w stanie przydzielić więcej zasobów obliczeniowych, tempo wzrostu Azure w tym kwartale mogłoby być szybsze, jednak Microsoft zdecydował się przeznaczyć znaczną część tych zasobów na działalność związaną z oprogramowaniem dla przedsiębiorstw. Decyzja ta jest logiczna: segment oprogramowania to największa i najbardziej zyskowna część działalności Microsoft, z marżą brutto utrzymującą się na poziomie około 81%; natomiast marża brutto w segmencie inteligentnej chmury, którego trzonem jest Azure, jest o około 20 punktów procentowych niższa i nadal spada, co oznacza, że rozwój Azure wywiera presję na ogólną marżę brutto firmy.

　　Jednak wzrost działalności związanej z oprogramowaniem jest w stanie zrównoważyć tę presję i Microsoft doskonale realizuje tę równowagę. Od czasu wprowadzenia nowych usług opartych na sztucznej inteligencji, ogólna marża brutto firmy utrzymuje się w ostatnich latach na stałym poziomie około 68%. Jednocześnie Microsoft skutecznie kontroluje koszty; jak zauważył analityk branży oprogramowania z Capstone Capital Markets, Jackson Ader, od czasu wprowadzenia w 2023 roku pakietu narzędzi AI Copilot, marża operacyjna firmy wzrosła z około 41% do ponad 47%.

　　Microsoft intensywnie promuje produkty oparte na sztucznej inteligencji, takie jak Office 365 Copilot, a strategia ta już przynosi rezultaty. W ubiegłym tygodniu kierownictwo firmy ujawniło, że w czwartym kwartale ubiegłego roku liczba płatnych użytkowników Copilot osiągnęła 15 milionów, co oznacza wzrost o 160% rok do roku. Choć w porównaniu z ogólną skalą to wciąż niewielka liczba — do 2024 roku Microsoft miał już 400 milionów płatnych użytkowników produktów Office — liczba subskrybentów Copilot jest już dwukrotnie większa niż usługi Google Gemini Enterprise. Ostatnie badanie przeprowadzone przez Adera wśród dystrybutorów oprogramowania pokazuje, że 31% ich klientów wykazuje duże zainteresowanie GitHub Copilot, czyli asystentem AI zintegrowanym z narzędziami deweloperskimi Microsoft.

　　Warto zwrócić uwagę, że kluczowy segment produktywności i procesów biznesowych, obejmujący także Copilot, przyspieszył tempo wzrostu przychodów z 13% w całym roku fiskalnym 2025 do około 16% w pierwszej połowie bieżącego roku fiskalnego.

　　Jednak według danych z platformy finansowej Koyfin, na dzień ubiegłego piątku oczekiwany wskaźnik EV/EBITDA Microsoft na najbliższy rok wynosił zaledwie 15,2, co jest wynikiem poniżej średniej z okresu od początku 2021 roku na poziomie 20,5; nawet w porównaniu z ServiceNow, firmą znacznie mniejszą od Microsoft, ale rosnącą w podobnym tempie, Microsoft jest wyceniany ze znacznym dyskontem, mimo że rentowność ServiceNow jest znacznie niższa — marża operacyjna oscyluje tam wokół kilkunastu procent, podczas gdy Microsoft utrzymuje ją powyżej 40%.

　　Mark Malek, dyrektor inwestycyjny w firmie zarządzającej majątkiem Siebert Financial i inwestor Microsoft, twierdzi, że obecny moment to dobra okazja do inwestycji w Microsoft. Jego zdaniem obecny spadek kursu akcji to przesadna reakcja rynku: „Biorąc pod uwagę 28-procentowy wzrost zysku na akcję, rozsądny portfel produktów i solidne podstawy działalności, uważam, że zarządzanie operacyjne firmy jest znakomite.”

　　Główne powody sceptycyzmu wobec Microsoft dotyczą niepewności związanej z przyszłością działalności oprogramowania, która generuje ponad połowę zysków firmy. Zarówno uznane firmy programistyczne, jak i start-upy wprowadzają na rynek wszelkiego rodzaju nowe narzędzia AI, co może zagrozić obecnym produktom software'owym dla przedsiębiorstw.

　　Microsoft nie uczynił 365 Copilot samodzielnym produktem, lecz włączył go do istniejącego ekosystemu Office 365, co oznacza, że klienci muszą płacić dodatkowo za korzystanie z tej funkcji. Firmy, które nie chcą subskrybować tej usługi premium, mogą płacić za korzystanie z funkcji Copilot na podstawie zużycia, jednak może to okazać się droższą opcją. Obecne wyzwanie dla Microsoft polega na upewnieniu się, że klienci korporacyjni nie zastąpią bezpośrednio istniejącego oprogramowania innymi produktami AI, utrzymując wydatki na produkty software'owe Microsoft na dotychczasowym poziomie.

　　Kolejne ważne pytanie brzmi, czy Microsoft zdoła nadążyć za młodszymi konkurentami. Tomasz Tunguz, partner generalny w Theory Ventures i inwestor venture capital, powiedział w czwartek w programie telewizyjnym magazynu The Information, że choć Copilot zdobył przewagę pierwszego gracza, to już zaczyna odstawać od konkurencji. Jako przykłady podał innowacje Claude Cowork od Anthropic oraz rosnącą popularność narzędzia Cursor do wspomagania kodowania: „Innowacyjność Microsoft nieco przygasła, a tempo rozwoju jest znacznie wolniejsze niż u innych firm z branży.” Jego zdaniem rynek ma powody, by obawiać się, że w przyszłości coraz mniej firm będzie decydować się na aktualizację Copilot.

　　Mimo to Microsoft ma znaczącą przewagę pierwszego gracza w branży, a klienci korporacyjni raczej nie zmienią dostawcy z dnia na dzień, co daje firmie czas na nadrobienie dystansu do konkurencji. Copilot oferuje klientom możliwość wyboru spośród kilku modeli AI, a dzięki głębokiej integracji z istniejącymi produktami Microsoft, klienci mogą w pełni korzystać z innowacji nowych modeli, co sprawia, że zanim zdecydują się przejść do konkurencji, poważnie to przemyślą.

　　Dla inwestorów, którzy są sceptyczni wobec przyszłości segmentu software Microsoft, działalność chmurowa firmy stanowi alternatywny powód inwestycji. Malek z Siebert Financial podkreśla, że jego optymizm wobec Microsoft wynika bardziej z długoterminowej infrastruktury stojącej za Azure — obecnie popyt na tę usługę przewyższa jej możliwości podażowe — niż z zaufania do działalności software'owej.

　　W obszarze usług chmurowych Azure Microsoft mierzy się z tymi samymi ryzykami, co wszyscy czołowi gracze w chmurze: przedsiębiorstwa muszą ponosić ogromne nakłady inwestycyjne na budowę centrów danych AI z dużą liczbą procesorów graficznych, a czy te inwestycje przyniosą wymierne zyski, pozostaje niepewne.

　　Jednak zdaniem Maleka pozycja Microsoft jest lepsza niż większości konkurentów. „Wszyscy wiemy, że chmura to branża o dużym zapotrzebowaniu na kapitał. Microsoft ma skalę przychodów, która pozwala na takie inwestycje, a rezerwy gotówkowe w bilansie zapewniają bezpieczeństwo; natomiast firmy takie jak CoreWeave, również inwestujące w infrastrukturę AI, nie mają skali przychodów ani dojrzałych, dużych działów biznesowych, które mogłyby to wesprzeć.” CoreWeave to nowy gracz na rynku chmury, który próbuje konkurować z największymi dostawcami w dziedzinie AI.

Redaktor odpowiedzialny: Ding Wenwu