O "imposto invisível" do ouro on-chain: prêmio de negociação e falhas estruturais

Quando a "tokenização" perde o sentido: por que estamos pagando ágio para comprar ouro on-chain?

Autor: @ballsyalchemist

Tradução: AididiaoJP, Foresight News

O ouro on-chain (como PAXG e XAUT) introduziu o conceito de ativos do mundo real, mas possui uma armadilha principal: o ágio persistente nas negociações e falhas estruturais. Esses fatores juntos dificultam a arbitragem eficiente por parte dos market makers, permitindo que o preço do token se desvie de forma significativa e prolongada do seu valor justo. No fim, essas falhas funcionam como um "imposto indireto", prejudicando os interesses dos investidores.

A tokenização do ouro conseguiu atrair muitos usuários de cripto para o universo dos ativos do mundo real, mas qual foi o custo disso?

Preço do PAXG na Binance vs Preço do ouro à vista

Este gráfico simples de comparação de preços mostra: a linha azul representa o principal ouro tokenizado, PAXG, e a linha amarela representa o ouro à vista. Cada token PAXG corresponde a uma onça de ouro físico. Porém, durante o período mostrado, praticamente todos os compradores de PAXG pagaram um preço acima do valor do ouro à vista.

Ágio de PAXG e XAUT em relação ao ouro à vista

Os ativos tokenizados deveriam tornar o investimento em ativos reais mais vantajoso, mas o ouro, que representa 84% do valor de mercado total dos produtos tokenizados, não conseguiu atingir esse objetivo. Esses ágios parecem ser resultado da demanda de mercado, mas na verdade são causados por fricções estruturais inerentes ao modelo de emissão dos tokens.

Taxas de cunhagem e resgate

A principal fonte do ágio nos produtos tokenizados é a taxa de cunhagem e resgate. Essas taxas, na prática, definem a "faixa de ágio" do preço do token, permitindo que ele flutue de forma relativamente razoável em relação ao valor do ativo subjacente.

Suponha que você seja um market maker de XAUt e PAXG. O ouro dispara e o capital flui para o ouro tokenizado. Por qual preço você estaria disposto a vender? No mínimo, não pode ser inferior ao custo do seu estoque, que é determinado pela taxa de cunhagem, estabelecendo, na prática, um teto suave para o preço.

Da mesma forma, o ouro tokenizado também pode ser negociado com desconto. Quando há saída de capital, você só compraria XAUt ou PAXG por um preço inferior ao que receberia ao trocar o token por Tether ou Paxos. Assim como a taxa de cunhagem limita o potencial de alta, a taxa de resgate limita o potencial de queda.

Faixa de ágio determinada pelas taxas

Quanto maiores as taxas, maior a faixa de ágio e maior a possibilidade de o preço do token se desviar do valor real. Atualmente, a Tether cobra uma taxa de cunhagem e resgate de 0,25% para XAUt, enquanto a Paxos utiliza uma taxa escalonada: de 2 a 25 PAXG cobra 1%, acima de 800 cobra 0,125%.

Considerando os custos operacionais de tokenizar ouro físico, essas taxas podem ser razoáveis. Mas, claramente, reduzi-las diminuiria as distorções de preço, beneficiando os investidores.

Fricções estruturais

As taxas de cunhagem e resgate apenas definem as "fronteiras suaves" do preço, mas outras fricções no modelo de emissão dos tokens também elevam o ágio.

Por exemplo, a Tether Gold exige uma cunhagem mínima de 50 XAUt (cerca de 200 mil dólares) e resgate de 430 (cerca de 1,7 milhão de dólares). Esse tipo de barreira dificulta a atuação flexível dos market makers, pois o capital fica preso por longos períodos, gerando alto custo de oportunidade.

Outro problema é o atraso na liquidação. A Paxos deixa claro que o resgate de PAXG pode levar vários dias úteis. O capital fica bloqueado por muito tempo, o que representa um custo de oportunidade considerável.

Essas fricções afastam os market makers, a menos que o lucro seja suficientemente alto. O resultado é que o preço do ouro tokenizado pode se desviar bastante do valor real, até mesmo ultrapassando os limites impostos pelas taxas.

O ouro tokenizado prova o apelo dos RWA, mas também expõe as limitações do modelo atual. O ouro on-chain não só apresenta ágio nas negociações, como também tem resgate lento. Esses obstáculos funcionam como um imposto invisível. Se os ativos tokenizados querem evoluir, não deveriam penalizar os usuários que optam pelo on-chain.

Liquidez, eficiência de resgate e estabilidade de preço precisam andar juntas, sem que uma prejudique a outra — isso precisa mudar.