Nova “crise das hipotecas subprime”? Exposição dos empréstimos do setor de software dos PE americanos é maior do que mostram os relatórios financeiros

A exposição real do setor de crédito privado dos Estados Unidos ao setor de software pode ser muito maior do que o nível divulgado.

Em 13 de fevereiro, de acordo com uma revisão da Bloomberg sobre milhares de posições de sete principais Business Development Companies (BDCs), pelo menos 250 investimentos, somando mais de US$ 9 bilhões em empréstimos, não foram rotulados pelos credores como empréstimos ao setor de software, apesar de essas empresas tomadoras serem claramente definidas como empresas de software por outros credores, patrocinadores de private equity ou pelas próprias companhias.

Essa diferença de classificação não só dificulta para o público medir com precisão a concentração dos fundos de crédito no setor de software, como também faz com que a vulnerabilidade do mercado seja subestimada no momento em que a IA está revolucionando os modelos de negócios tradicionais de software. Observadores de mercado apontam que, embora essa diferença não indique necessariamente intenção de ocultação, ela realmente expõe problemas antigos do setor de crédito privado, como padrões de relatório inconsistentes, estruturas de taxas complexas e grande discricionariedade na avaliação.

O analista Robert Dodd, da Raymond James Financial Inc., alertou que os métodos atuais de classificação normalmente abrangem apenas softwares genéricos, subestimando gravemente a exposição do setor de software como modelo de negócios, e que esse sistema tradicional já está obsoleto na era da IA.

Atualmente, os empréstimos ao setor de software já são a maior exposição setorial única das BDCs. Segundo estimativas do Barclays Plc, os empréstimos a software representam cerca de 20% de todos os empréstimos detidos por BDCs, muito acima dos 13% do mercado americano de empréstimos alavancados. E, com as ações de software sofrendo quedas recentes e startups de IA como Anthropic PBC lançando novas ferramentas que ameaçam os serviços tradicionais de software, essa enorme e nebulosa exposição ao risco tem gerado preocupações entre os investidores sobre uma possível “nova crise das hipotecas subprime”.

Exposição invisível: “empresas de software” redefinidas

A Bloomberg News revisou documentos de divulgação de BDCs gerenciadas por Sixth Street, Apollo Global Management Inc., Ares Management Corp., Blackstone, Blue Owl Capital Inc., Golub Capital e HPS Investment Partners, e identificou que, em todas essas instituições, há casos de empresas de software sendo classificadas em outras categorias setoriais.

Pegue a Pricefx como exemplo: a empresa se promove em seu site como o “software de precificação líder número um”, mas um de seus principais credores, Sixth Street Partners, a classifica como empresa de “serviços comerciais” e não como empresa de software.

A Sixth Street afirmou nos documentos que agrupa investimentos com base no mercado final, por isso software não aparece como uma categoria separada, embora reconheça que muitas empresas do portfólio fornecem principalmente produtos ou serviços de software, o que também as expõe ao risco de baixa desse setor.

Além disso, a Apollo classifica a Kaseya, que se autodenomina empresa de “software de gestão de TI”, como “varejo especializado”, enquanto Blackstone e Golub a classificam como empresa de software.

Mais ainda, a Golub rotula a Restaurant365, que se descreve como fornecedora de “sistema de software para restaurantes”, como “produtos alimentícios”, junto com fabricantes de farinha para peixe frito da Louisiana e chicletes Bazooka; já a Ares a classifica como do setor de software e serviços.

O estrategista do Barclays, Corry Short, destacou que essa inconsistência torna extremamente difícil comparar a exposição ao setor de software em todo o mercado.

Confusão nos padrões de classificação aumenta a dificuldade de avaliação de risco

Segundo a Bloomberg, essa confusão na classificação ocorre até mesmo dentro da mesma empresa.

A maior BDC listada da Blue Owl — Blue Owl Capital Corp. — classificou pelo menos quatro empresas como “químicos”, “infraestrutura e serviços ambientais” e “serviços comerciais”, enquanto em seu fundo focado em tecnologia, Blue Owl Technology Finance Corp., essas quatro empresas foram claramente rotuladas como “software”.

Um porta-voz da Blue Owl respondeu que cada fundo adota estratégias de investimento diferentes, portanto a classificação setorial pode variar, e que o objetivo é fornecer informações de maneira consistente para que os investidores entendam os riscos.

Como os empréstimos privados geralmente são negociados de forma privada e com baixa liquidez, sem mecanismos independentes de formação de preços ou benchmarks universais, o rótulo atribuído pelo gestor de fundos ao ativo assume uma importância extraordinária.

Michael Anderson, chefe global de estratégia de crédito do Citi, afirmou que isso aumenta a responsabilidade dos gestores de BDCs em avaliar, valorizar e classificar corretamente esses ativos, pois esses empréstimos não são negociados publicamente nem estão em índices amplamente acompanhados que permitam revisão independente pelos investidores.

Preocupação com a concentração setorial na era da IA

Nos últimos dez anos, atraídas pela previsibilidade dos fluxos de receita, empresas de gestão de ativos alternativos investiram fortemente no setor de software.

O presidente da Apollo, Jim Zelter, revelou que, nesse período, cerca de 30% do capital de private equity foi direcionado ao setor, e que o segmento de software representa cerca de 40% de todo o crédito privado patrocinado por investidores.

No entanto, com os avanços revolucionários em IA, especialmente com o lançamento de novas ferramentas pela Anthropic PBC que ameaçam setores desde pesquisa financeira até serviços imobiliários, a ansiedade do mercado em relação ao futuro dos negócios de software aumentou rapidamente.

O índice S&P North American Technology-Software caiu mais de 20% este ano e, nas últimas semanas, registrou várias quedas diárias superiores a 4%. Analistas acreditam que, no contexto da transformação do setor de software pela IA, os gestores de crédito privado enfrentarão uma fiscalização cada vez mais rigorosa.

Dodd, da Raymond James, destacou que diferentes formas de reportar o mesmo empréstimo pelas BDCs criam problemas, e essa inconsistência mascara a realidade. A revolução da IA está transformando radicalmente o software e suas funções comerciais, tornando os antigos guias de classificação setorial obsoletos.