Sanae Takaichi está prestes a repetir o “momento Truss” do Reino Unido?

Os riscos fiscais do Japão continuam a se agravar, e a intervenção conjunta entre os EUA e o Japão tem sido vista como uma solução paliativa, enquanto o mercado permanece atento ao risco de contágio transfronteiriço.

O iene sofreu uma desvalorização significativa recentemente, levando as autoridades dos EUA e do Japão a intervirem conjuntamente. No entanto, para Bill Campbell, chefe da equipe global de Soberanos e Mercados Emergentes da DoubleLine Capital, essa intervenção é apenas um “curativo em uma ferida muito maior” — o verdadeiro problema do Japão é a flexibilização fundamental de sua trajetória fiscal.

No episódio mais recente do programa Perspectives da DoubleLine, Campbell comparou diretamente a situação atual do Japão à crise dos títulos do Reino Unido desencadeada pela então primeira-ministra Liz Truss em 2022, e advertiu: no atual ambiente inflacionário, o custo de erros de política chegará ao mercado mais rápido do que no passado.

Intervenção é eficaz, mas apenas um “curativo”

No programa, o apresentador e gestor de portfólio de clientes Jeff Probst fez a seguinte pergunta: “Há poucos dias, o Japão precisou intervir no mercado de câmbio. Qual você acha que é o principal motor por trás da fraqueza do iene?”

Campbell respondeu que essa intervenção foi uma ação coordenada entre autoridades dos EUA e do Japão, com um timing bastante preciso — aproveitando-se da sinalização ‘dovish’ do presidente do Federal Reserve, Jerome Powell, e do enfraquecimento do dólar, as autoridades atuaram em conjunto para trazer o dólar/iene de acima de 163 para perto de 155. Campbell afirmou:

Do ponto de vista tático, esta foi uma significativa intervenção bilateral... Mas, historicamente, tentar impedir a desvalorização da moeda frequentemente é inútil; se mal executada, só serve para esgotar inutilmente reservas valiosas de câmbio.

Ele destacou ainda que o Tesouro Americano agiu rapidamente porque teme que, caso o Japão seja forçado a vender títulos do Tesouro Americano para recomprar ienes, a pressão será transmitida diretamente ao mercado de títulos americanos. Para evitar isso, o Federal Reserve ofereceu linhas de recompra (repo line), permitindo que o Japão troque os Treasuries por dólares em vez de vender diretamente.

“Mas acredito que isso seja apenas uma solução temporária, um curativo em uma ferida muito maior”, disse Campbell. “O estoque crescente de dívidas do Japão continua a se expandir, e a sustentabilidade fiscal do país permanece em dúvida.”

Âncora fiscal enfraquecida, corte drástico no imposto sobre consumo agrava cenário

Campbell enfatiza que a desvalorização do iene e a alta nos rendimentos dos títulos públicos japoneses (JGB) refletem, na essência, uma desconfiança do mercado em relação à política fiscal japonesa.

As causas principais são duas:

Primeiro, o enfraquecimento silencioso da âncora fiscal. Ele explica que o governo japonês anunciou recentemente um plano econômico de médio prazo (“Honebuto”) que substitui a meta de controle do déficit fiscal pelo objetivo de estabilizar a relação dívida/PIB. Embora a mudança pareça sutil, é perigosa. Campbell explica:

Desde que o crescimento nominal seja positivo, a relação dívida/PIB pode continuar a crescer sem resolver o problema subjacente dos gastos... Isso não resolve de fato o problema fiscal.

Segundo, o corte drástico no imposto sobre consumo. O governo de Sanae Takaichi está promovendo uma redução significativa do imposto sobre consumo de 8% para 1% a partir de abril de 2027, visando impulsionar a agenda de crescimento. Campbell destaca que isso aumentará o custo fiscal e agravará ainda mais a pressão sobre as finanças públicas.

Além disso, o rascunho inicial do “Honebuto” propunha que o Banco Central cooperasse para atingir objetivos de crescimento do governo, o que foi interpretado pelo mercado como um risco à independência do BC Japonês. “Isso é perigoso quando se tenta estabilizar a moeda”, disse Campbell. Embora o texto tenha sido posteriormente revisado, o mercado já está em alerta, e cresce a pressão para que o Banco Central do Japão suba os juros.

O alerta do “momento Truss”: em ambiente inflacionário, o custo do erro é mais alto

Probst continuou: “Você mencionou o momento Truss no seu mais recente artigo — em 2022, os juros longos do Reino Unido subiram cerca de 100 pontos-base em curtíssimo prazo, a moeda desvalorizou consideravelmente e, ao final, as políticas tiveram que ser rapidamente revertidas. O Japão está chegando ou já atingiu esse momento?”

A resposta de Campbell foi direta: “A sensação é muito parecida.”

Em 2022, o governo Truss anunciou cortes de impostos para os mais ricos, ampliando o déficit fiscal planejado. O mercado de títulos britânico reagiu violentamente, os juros longos subiram rapidamente cerca de 100 pontos-base, a libra entrou em queda livre, forçando a intervenção do Banco da Inglaterra e, por fim, a reversão completa da política.

“Truss percebeu isso rapidamente”, disse Campbell, “No momento em que o Reino Unido anunciou cortes de impostos para a faixa de renda mais alta e ampliou o déficit, houve venda massiva de títulos, obrigando o Banco da Inglaterra a intervir e a rápida reversão da política.”

Para Campbell, esse episódio reflete uma mudança estrutural mais profunda: “Saímos do ambiente de deflação e entramos em um de inflação. Nesse cenário, erros de política monetária ou fiscal geram reações de mercado mais diretas e imediatas.”

Mais preocupante ainda são os efeitos de contágio. Campbell destaca que o caso Truss não foi um problema isolado do Reino Unido — o aumento dos juros e a pressão da desvalorização monetária se espalharam para outros mercados desenvolvidos. Segundo ele, esse é um dos motivos que levaram o Tesouro Americano e autoridades americanas a intervirem tão rapidamente e em conjunto com o Japão. Campbell afirma:

No atual cenário de inflação mais alta, a política fiscal e monetária precisa ser conduzida de forma mais conservadora. Esses erros não terão impacto apenas no Japão, mas também repercutirão rapidamente em outros mercados desenvolvidos — o que acontece em um mercado afeta outros, inclusive o mercado de Treasuries dos EUA, e essa possibilidade não pode ser subestimada.

O Japão é um dos maiores detentores estrangeiros de Treasuries americanos. Se o Japão for forçado a vender títulos dos EUA para recomprar iene devido à pressão fiscal, o mercado de Treasuries americanos será o mais afetado.

Sua conclusão é: os investidores de renda fixa não podem mais enxergar esses episódios como histórias isoladas de um único país. As políticas fiscais e monetárias dos mercados desenvolvidos estão cada vez mais interligadas, e os investidores precisam monitorar de perto os eventos internacionais, e não apenas o Federal Reserve.