A dura verdade do mercado de ações de um século: 4% das empresas criaram toda a riqueza

Em março deste ano, Hendrik Bessembinder, da W.P. Carey School of Business da Arizona State University, publicou um artigo intitulado "Um século de mercado de ações americano". Ele utilizou os dados de retorno de 29.754 ações ordinárias do banco de dados CRSP, abrangendo de janeiro de 1926 até dezembro de 2025, um século inteiro.

As conclusões se resumem a apenas dois parágrafos.

Primeiro: De 1926 a 2025, o mercado de ações americano criou US$ 91 trilhões em riqueza líquida, com uma taxa de retorno anualizada de 10,1%, sendo o mecanismo mais espetacular de geração de riqueza da história humana.

Segundo: A fonte de energia desse mecanismo é muito mais concentrada do que se imagina. Apenas 27,6% das ações superaram o mercado. Quase 60% das ações destruíram riqueza dos acionistas, com a mediana de retorno vitalício nas ações sendo de -6,9%. Apenas 46 empresas contribuíram para metade de toda a riqueza líquida de US$ 91 trilhões.

O retorno no mercado de ações é extremamente desigual. Qualquer ação pode cair a zero, mas o potencial de alta dos vencedores é quase ilimitado. Um número raríssimo de empresas extraordinárias gerou ganhos tão gigantescos que compensaram, e muito, as milhares de ações que estagnaram, decepcionaram ou desapareceram. Esses vencedores raros ocupam uma fatia imensa do sucesso geral do mercado.

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A verdade da Lei de Potência

Vamos começar com três conjuntos de números.

Primeiro: Ao longo de todo o século XX e nos primeiros 25 anos do século XXI, o retorno ponderado pelo valor de mercado das ações americanas foi de 15.040 vezes, uma taxa anualizada de 10,1%. No mesmo período, o retorno dos títulos do tesouro de um mês foi de 25 vezes, anualizado em 3,3%. As ações superaram títulos, inflação, ouro e imóveis. Este é o cartão de visitas mais orgulhoso do capitalismo.

Segundo: O retorno médio de todas as 29.754 ações foi de 30.621%, mas a mediana foi -6,87%. A média foi puxada para cima por um pequeno grupo de ações extremamente vencedoras, enquanto a maioria não trouxe ganhos para quem as manteve por longo prazo. Apenas 48,22% das ações tiveram retorno positivo e só 41,17% superaram os títulos do tesouro de um mês. Ou seja, ao comprar e manter uma ação aleatória por muito tempo na bolsa americana, houve mais de 50% de chance de perder para os títulos do tesouro nesse século.

Terceiro: Bessembinder calculou o "valor criado para os acionistas" de cada empresa — incremento de riqueza líquida descontando o retorno dos títulos do tesouro no período. Das 29.754 empresas, 11.884 criaram valor positivo, enquanto 17.197 criaram valor negativo. Mas mesmo entre as que criaram valor, o montante gerado pelas líderes está anos-luz à frente das demais.

As cinco maiores empresas — Apple, Nvidia, Microsoft, Alphabet e Amazon — juntas contribuíram com 21,4% do total de riqueza líquida criada; as dez maiores, com 29,0%; as trinta maiores, com 43,7%. Já as 17.197 empresas restantes, todas juntas, destruíram US$ 10,67 trilhões da riqueza dos acionistas. No mercado como um todo, a riqueza líquida foi gerada apenas após um grupo pequeno de vencedores cobrir esse enorme buraco de perdas.

Essa é a distribuição de Lei de Potência. Não é a regra 80/20, pois a 80/20 ainda deixa 20% para você. Aqui é praticamente uma inversão da regra 40/60: 4% das empresas criam toda a riqueza. Os outros 96% juntos, descontando o retorno dos títulos do tesouro, resultam em lucro líquido zero para o acionista.

Os US$ 91 trilhões criados pelo mercado de ações americano no último século vieram, todos, das 1.082 empresas do topo. Quem perdeu essas 3,72% de empresas, perdeu o século inteiro.

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A rotatividade do trono

As 46 empresas que dominaram metade da criação de riqueza do século não são as mesmas do início ao fim. Elas subiram ao topo em diferentes épocas e eventualmente passaram o bastão.

Em 1926, as campeãs eram ExxonMobil, General Electric, IBM, Chevron e Altria. A característica comum delas era a velha economia, ativos pesados, monopólios de longo prazo. ExxonMobil criou US$ 1,23 trilhão de riqueza para os acionistas entre 1926 e 2016, respondendo por 2,89% de toda a riqueza líquida no período. Foi o século do petróleo, automóveis, energia e tabaco.

Nos nove anos seguintes, a liderança mudou. Nvidia lidera com US$ 4,51 trilhões, seguida por Apple (US$ 4,1 tri), Microsoft (US$ 3,25 tri), Alphabet (US$ 3,14 tri) e Amazon (US$ 1,86 tri). Todas empresas de tecnologia, nascidas no Vale do Silício ou Seattle, todas listadas nos últimos quarenta anos. A riqueza criada pela Nvidia nesses nove anos supera a criada pela ExxonMobil em noventa anos anteriores.

A concentração está ainda mais acelerada. De 1926 a 2016, as cinco principais criaram cerca de 10% da riqueza líquida; de 2017 a 2025, criaram 21,4%. As trinta maiores representam 61,19% da riqueza recente, quase o dobro dos 31,06% dos noventa anos anteriores. A geração de riqueza está mais rápida e ainda mais concentrada.

Bessembinder trouxe uma comparação interessante no artigo. A ação com o maior retorno acumulado da história foi o grupo Altria (dono do Marlboro), com retorno de 44.210.000%, taxa anualizada de 16,53%. A ação com maior taxa anualizada (com ao menos vinte anos de dados) foi Nvidia, com 37,04% ao ano.

Curiosamente, as empresas com maiores taxas anuais não são as mesmas com retorno acumulado mais alto. Motivo simples: taxas elevadíssimas geralmente não se sustentam por muitos anos. Para sustentar séculos, é preciso resistência, não explosão. Os 16,53% anuais da Altria não figuram nem entre as trinta maiores taxas, mas estiveram presentes por cem anos.

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A lei de potência global

Essa lei não é só americana. Em 2023, Bessembinder e colaboradores aplicaram o mesmo método para mais de sessenta mil ações no mundo todo. A conclusão: A criação de riqueza nas bolsas globais também é altamente concentrada em pouquíssimas empresas; a concentração nos grandes nomes pode variar de país para país, mas a curva de potência é basicamente a mesma em todos.

A lei de potência é determinada não por diferenças institucionais ou culturais de mercado, mas pela própria matemática dos juros compostos. Se uma empresa tem retorno apenas alguns pontos percentuais acima das demais, em algumas décadas o efeito composto gera um abismo de riqueza. Essa diferença não é facilmente anulada por diversificação.

O sucesso do investimento em índice se baseia justamente nisso: você não precisa descobrir quem serão os vencedores, basta possuir o mercado inteiro e deixar que os vencedores se destaquem. Toda a lógica dos fundos de índice é admitir a incapacidade de prever onde a potência vai se concentrar, e então dividir as apostas igualmente, deixando o tempo fazer sua seleção. Nos últimos cinquenta anos, essa estratégia superou a maioria dos gestores ativos porque aceita humildemente a lei natural: prever onde a potência vai parar é mais difícil que aceitar a própria potência.

E a explosão atual dos modelos de IA pode dar novo impulso a esta lei. IA é uma tecnologia típica de “o vencedor leva tudo”: quanto maior o poder computacional, melhor o modelo; melhor o modelo, mais usuários; mais usuários, mais dados; mais dados, melhor o modelo. Uma vez posto esse ciclo em ação, é difícil ser alcançado por um concorrente. Se a IA de fato se tornar a próxima plataforma tecnológica universal, pode agravar ainda mais a concentração de riqueza nos grandes nomes.

No fim do artigo, Bessembinder deixa uma questão: a inteligência artificial vai acelerar a concentração nas mãos dos vencedores, ou será que sua ampla difusão pode nivelar o ambiente de competição, permitindo que múltiplas empresas especializadas prosperem simultaneamente? A resposta vai determinar se a curva de potência do próximo século será mais íngreme ou mais suave. Até agora, o cenário mais provável é de maior concentração.

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O vencedor leva tudo, mas o vencedor também gira

Os grandes vencedores listados por Bessembinder — Altria, Vulcan Materials, Kansas City Southern Railway — nunca foram os mais brilhantes do mercado em um ano específico. Suas taxas anuais vão de 13% a 16%, muito longe dos 37% da Nvidia ou 32,5% da Netflix. Mas elas sobreviveram cem anos. Passaram pela Grande Depressão, Segunda Guerra, crise do petróleo, bolha da internet, crise financeira de 2008, pandemia de COVID, e seguem vivas.

Esta é a segunda face da Lei de Potência. Normalmente enxergamos só o ápice, esquecendo os mecanismos silenciosos que existem na base. A Lei de Potência é cruel, mas nunca engana. Ela apenas mostra, de forma serena, o poder ampliado do tempo sobre o retorno. Quanto mais tempo você sobrevive, maior volatilidade suporta, e quanto mais volatilidade suporta, maior o efeito dos juros compostos que pode capturar. Esta é a lei final da sobrevivência na história dos negócios: não vence quem corre mais rápido, mas quem sobrevive mais tempo.

Cem anos de dados deixam uma única lição: o vencedor leva tudo, mas o vencedor também muda ao longo do tempo. E o único vencedor que sempre leva tudo é o próprio tempo.