O mercado de alta do ouro ainda não acabou: UBS afirma que três grandes forças estruturais continuam a impulsionar o preço do ouro

　　Fonte do artigo: Dados Jinshi

　　Entre 1834 e 1971, o valor do dólar era definido por uma quantidade fixa de ouro. Após o colapso do sistema de Bretton Woods em 1971, o ouro entrou na era de livre negociação e passou por três grandes ciclos de alta: 1971—1980, 1999—2011 e de 2018 até o presente.

　　O UBS acredita que o ciclo atual de valorização do ouro, iniciado em 2018, ainda não terminou. As duas rodadas anteriores corresponderam à reconstrução da ordem monetária e à financeirização do ouro, enquanto esta rodada, embora também impulsionada pela queda das taxas de juros reais e pelo afrouxamento quantitativo no período da pandemia, apresenta uma base de precificação do ouro já alterada.

　　Reservas russas congeladas, lógica de precificação do ouro redefinida

　　O primeiro ciclo de alta do ouro nos anos 1970 durou cerca de oito anos e meio, com uma valorização anual de 46%, tornando-se uma das reavaliações de valor mais intensas dos principais ativos na história moderna. Na época, o colapso do sistema monetário pós-guerra, taxas reais profundamente negativas, aumento dos riscos geopolíticos e expansão do déficit fiscal juntos impulsionaram a cotação do ouro para uma reprecificação.

　　O segundo ciclo de alta foi ainda mais longo, com uma valorização anual próxima de 18%. Nessa fase, o ouro foi gradualmente sendo financeirizado, também beneficiando-se da demanda da China e da alta de outras commodities, além da política monetária extremamente expansionista do Federal Reserve.

　　O ciclo de alta iniciado em 2018 apresenta, até o momento, um retorno anualizado de 19%. No entanto, a mudança chave que determina a natureza desse ciclo não se resume apenas às taxas de juros e liquidez.

　　Após isso, órgãos de gestão de reservas globais tiveram que reconsiderar uma questão: se 630 bilhões de dólares em títulos públicos dos EUA, Alemanha, Reino Unido e outros ativos podem ficar indisponíveis da noite para o dia, que ativos podem realmente servir como reservas?

　　O ouro tornou-se uma das respostas. A participação do ouro nas reservas de bancos centrais de mercados emergentes e fundos soberanos aumentou de 5%~7% em 2022 para 11% atualmente, mas ainda está bem abaixo dos 26% dos países desenvolvidos.

　　Essa diferença de alocação indica que

　　Taxas reais sobem, mas preços do ouro não caem como no passado

　　De março de 2022 até outubro de 2023, o rendimento real dos EUA para 5 anos subiu mais de 4 pontos percentuais. Segundo a relação histórica dos últimos 20 anos, o preço do ouro deveria teoricamente cair cerca de 55%, mas o resultado real foi oposto: o ouro valorizou-se 7%.

　　Nos dois anos seguintes, o rendimento real dos EUA caiu menos de 1 ponto percentual, mas o ouro subiu 110%.

　　Isso mostra que a sensibilidade do ouro às mudanças nas taxas reais tornou-se claramente assimétrica:

　　Dessa forma, os modelos tradicionais de valor justo ficam cada vez mais incapazes de explicar a cotação atual do ouro. O UBS aponta que diversos modelos indicam que, acima de 2.500 dólares por onça, o ouro estaria excessivamente valorizado, mas esses modelos não consideram outras duas variáveis importantes.

　　Uma delas é a mudança na correlação entre ações e títulos.

　　No ciclo inflacionário dos últimos cinco anos, os títulos frequentemente não se mostraram hedge eficaz para o risco em ações. O ouro tornou-se, assim, uma ferramenta de diversificação mais eficiente para carteiras com grande exposição ao mercado acionário.

　　Segundo o World Gold Council, a participação de ativos financeiros em ouro de investidores individuais e institucionais ainda é de apenas 3%, indicando grande potencial de aumento.

　　Se no futuro a inflação e sua volatilidade voltarem a cair, a correlação entre ações e títulos pode voltar a ser negativa. Nesse cenário, os investidores podem voltar a preferir títulos geradores de renda em vez de ouro como ativo de diversificação.

　　Mas o UBS acredita que este momento ainda não chegou.

　　Tensões fiscais dos EUA emergem como novo parâmetro de precificação do ouro

　　Outro fator de impulso de caráter mais estrutural advém do enfraquecimento contínuo da confiança na saúde fiscal americana.

　　O UBS utiliza o prêmio de prazo para medir esse fator, ou seja, o rendimento adicional exigido para deter títulos de longo prazo em vez de dívida de curto prazo. Com o aumento do prêmio de prazo, ele passa a ser um importante determinante para o preço do ouro.

　　O endividamento público dos EUA já ultrapassou 40 trilhões de dólares e pode crescer outros 40 trilhões nos próximos 10 anos. Ao mesmo tempo, o governo americano tenta evitar que a consequência mais imediata dessa situação fiscal – o aumento persistente dos juros dos títulos de longo prazo – se concretize.

　　Com a economia em pleno emprego e o déficit fiscal chegando a cerca de 6% do PIB, como conter os rendimentos de longo prazo?

　　Os Estados Unidos já apresentam

　　França e Itália também enfrentam perspectivas fiscais preocupantes. Conforme o mercado reavalia como essas contas serão pagas, investidores já passaram a atribuir um prêmio, ainda que moderado e sistemático, a moedas soberanas de alta qualidade como franco suíço, dólar australiano e dólar canadense.

　　Ainda assim, na visão do UBS, nenhum ativo consegue refletir de forma tão direta e clara essa dinâmica de reprecificação fiscal e de ativos de reserva quanto o ouro.

Editor responsável: Zhu Hénan