Federal Reserve de Nova York analisa reservas globais em dólar: participação do dólar diminui, mas narrativa de "desdolarização" é exagerada

De acordo com informações do aplicativo financeiro brasileiro, segundo o mais recente relatório de pesquisa divulgado pelo Federal Reserve Bank de Nova York (NY Fed), um dos 12 bancos regionais do sistema do Federal Reserve, a diminuição da participação do dólar nas reservas globais de câmbio não reflete uma mudança generalizada das reservas de ativos do dólar para outras moedas ou reservas de ouro, mas é resultado de ações voluntárias de desdolarização tomadas por alguns poucos gestores de reservas, como o banco central da Rússia.

Ao mesmo tempo, o NY Fed minimiza a narrativa de uma “desdolarização total”, sem descartar o valor de uma alocação positiva em ativos atrelados ao ouro. A participação do dólar nas reservas oficiais globais caiu de 64% em 2015 para cerca de 56% em 2025, uma queda de 8 pontos percentuais. Entretanto, o NY Fed descobriu que, nos dois períodos analisados desde 2015, o número de países que aumentaram e o número que reduziram sua participação do dólar foi aproximadamente igual, sendo a diminuição concentrada principalmente em alguns grandes gestores de reservas.

Entre 2019 e 2023, as contribuições de China, Rússia, México e Marrocos envolveram estimativas baseadas em lacunas de dados. Isso sugere, em certa medida, que a queda da participação do dólar nas reservas cambiais globais não deve ser interpretada como uma retirada generalizada do dólar por todos os principais bancos centrais do mundo.

No ano passado, a participação do dólar nas reservas oficiais de câmbio ficou em 56%, enquanto dez anos atrás era de 64%. Embora essa mudança seja frequentemente citada como evidência de uma ampla desdolarização, pesquisadores experientes do sistema do Federal Reserve afirmam que sua pesquisa constatou que, em dois períodos diferentes desde 2015, o número de países que aumentaram e diminuíram as reservas em dólar foi basicamente equivalente.

No que diz respeito ao valor de longo prazo da alocação em ouro, as pressões fiscais dos EUA fornecem uma importante justificativa para a lógica de hedge contra o risco de crédito. Segundo entrevista da Bloomberg Intelligence com instituições de gestão de ativos globais, a expansão do déficit fiscal e a reativação dos leilões de recompra do Tesouro reacenderam negociações de hedge do risco de crédito do Tesouro, incluindo ouro.

Fed de Nova York: Exagero no desvio global das reservas do dólar

“Quase não há evidências de que o setor oficial esteja reduzindo amplamente sua exposição ao risco cambial em dólar por meio da diversificação,” escreveram Linda S. Goldberg e Sneha Parthasarathi em um artigo de pesquisa do Fed publicado na semana passada. “As estatísticas agregadas podem levar a interpretações erradas sobre a tendência geral, quando na verdade refletem ações concentradas de poucos grandes participantes da gestão de reservas.”

O estudo do NY Fed mostra que, entre 2015 e 2019, as ações de redução ativa da participação do dólar vieram principalmente da China e da Rússia; já entre 2019 e 2023, a maior parte da queda foi impulsionada por China, Rússia, México e Marrocos.

Pesquisadores do Fed ressaltam que os ajustes de outros países refletem, principalmente, necessidades domésticas específicas, incluindo obtenção de liquidez em dólar, intervenções e administração do câmbio, bem como proteção contra choques financeiros.

“Esses fatores ainda permanecem fortes,” acrescentam eles. “A via de mudança do tamanho da reserva reflete principalmente comportamentos distintos de gestão cambial, de acordo com necessidades particulares de cada país ao longo do tempo, e não uma evasão sistemática do dólar.”

Dados do Fundo Monetário Internacional divulgados em janeiro mostram que a participação do dólar nas reservas dos bancos centrais estrangeiros caiu ao menor nível desde 1995, mas essa queda veio da desvalorização do dólar, não da diminuição das participações. Contudo, outro estudo publicado em junho afirma que a maioria dos bancos centrais planeja reduzir a exposição ao dólar no longo prazo.

Recentemente, a lógica central dos gigantes financeiros de Wall Street de se manter otimista em relação ao ouro está focada na crescente valorização da diversificação das reservas e do valor de hedge de portfólio, sendo a preocupação com o crédito fiscal dos EUA o principal fator de sustentação dessas duas lógicas. O NY Fed minimiza a narrativa de “desdolarização total”, mas mantém intacto o valor da alocação em ouro.

O Escritório de Orçamento do Congresso dos EUA previu em fevereiro deste ano que o déficit fiscal federal subirá de cerca de US$ 1,9 trilhão no ano fiscal de 2026 para cerca de US$ 3,1 trilhões em 2036, e a dívida pública federal detida pelo público crescerá de 101% do PIB para 120% no mesmo período. O aumento contínuo da oferta de títulos, a incerteza inflacionária e as preocupações com a sustentabilidade fiscal podem elevar o prêmio de prazo exigido pelos investidores em títulos de longo prazo. Portanto, o aumento dos rendimentos dos títulos de longo prazo pode tanto refletir expectativas de alta de juros quanto de maior compensação por risco fiscal — esta última sendo a principal lógica para o aumento da proporção de ouro nas carteiras institucionais, incluindo bancos centrais.

Além disso, o Tesouro dos EUA já ampliou o suporte ao mercado de títulos de longo prazo: segundo comunicado de 19 de agosto, a partir de 9 de setembro, o limite para operações de recompra de títulos nominais antigos com vencimento de 10–20 anos e 20–30 anos será elevado de US$ 2 bilhões para pelo menos US$ 4 bilhões por operação. Essa medida melhora a liquidez do mercado, mas não equivale a um afrouxamento quantitativo do Fed, nem elimina o déficit fiscal.

Ouro ganha “reforço”: hedge de crédito fiscal e refreamento da energia abrem duas vias de alta

Societe Generale e Deutsche Bank estão atentos à melhoria da estrutura de demanda pelo ouro. Após redução no primeiro semestre, a Societe Generale voltou a ver com bons olhos o metal, argumentando que o impacto das expectativas hawkish já foi razoavelmente absorvido, enquanto a compra por bancos centrais, o risco geopolítico e preocupações com a dívida soberana sustentam o valor de alocação de longo prazo. Em 3 de setembro, o Deutsche Bank destacou o fluxo de capitais: vendas menores de comerciantes e investidores individuais, enquanto fundos de hedge discricionários, gestores de ativos e bancos voltam a comprar; porém, suas posições ainda são baixas. Ambos apontam para uma oportunidade de que, sob o desequilíbrio cada vez maior do crédito fiscal dos EUA, a recompra institucional crie demanda contínua, não apenas baseada em choques de aversão ao risco.

Os gigantes de gestão de ativos já vêm ajustando suas alocações. A Amundi comprou ouro durante a correção e prevê que o preço volte a US$ 5.000 até o final de 2026; Pictet, Robeco e Fidelity International também recompraram ouro após cortes anteriores. A demanda oficial também melhorou no trimestre: a World Gold Council aponta que os bancos centrais compraram 288,9 toneladas líquidas no segundo trimestre, alta anual de 62% e recorde para qualquer segundo trimestre; porém, devido à fraqueza no primeiro trimestre, o total do primeiro semestre ficou em baixa de dois anos, reforçando a lógica para uma retomada da compra de ouro.

A Citi oferece outra via de alta, que seria a redução dos custos de energia com a amenização da situação no Oriente Médio. Assumindo a reabertura do Estreito de Ormuz no quarto trimestre de 2026, o banco estima o preço médio do barril de Brent passando de US$ 86 no terceiro trimestre para US$ 70 no quarto, e caindo a US$ 65 em 2027. Menores custos de energia podem aliviar as pressões fiscais e externas dos emergentes, impulsionando a demanda física por ouro; se, ao mesmo tempo, houver relaxamento nas expectativas de política, dólar e juros reais em queda, o custo de manter ouro também diminui. Mas a Citi destaca que a queda do preço do petróleo por si só não garante a redução dos juros reais; a resposta de política monetária e inflação PCE continuam sendo cruciais. Tomando US$ 4.500 como referência, as metas de US$ 4.800 e US$ 5.000 representam alta de cerca de 6,7% e 11,1%, respectivamente.

O fundador da Bridgewater Associates, Ray Dalio, voltou a alertar recentemente para a situação fiscal dos EUA. Ele vê, na decisão da Secretária do Tesouro, Janet Yellen, de ampliar recompra de títulos de longo prazo, na disparada dos rendimentos dos Treasuries de longo prazo e na redução do apetite do Japão por esses títulos, uma possível aproximação de um ponto crítico; se a questão da dívida não for resolvida rapidamente, os EUA poderão enfrentar uma crise de dívida ainda mais grave nos próximos anos, e Dalio sugere que investidores ampliem a posição em ouro.

O indicador “Bull & Bear Indicator” exclusivo do Bank of America já subiu para 9,5, entrando em zona de “venda”. Assim, o time liderado pelo estrategista Michael Hartnett — conhecido como “o estrategista mais preciso de Wall Street” — recomenda hedge do risco de crédito do dólar com ouro, operar comprado em commodities e recursos naturais essenciais para IA, vender títulos ligados à IA, e monitorar grandes empresas de cloud altamente alavancadas, crédito privado e ativos financeiros cíclicos.

O paradoxo do “nicho de mercado” do ouro é o ponto de maior potencial explosivo nesta lógica de alta de longo prazo: embora o valor total do ouro existente supere US$ 30 trilhões e o volume negociado diariamente ultrapasse US$ 300 bilhões, grande parte dos estoques pertence a reservas de bancos centrais, joalheria e posições de longo prazo. A enorme liquidez do mercado londrino é em grande parte oriunda da rotatividade entre bancos, formadores de mercado e negociação algorítmica; a parcela de ouro realmente disponível para novos fluxos de capital de longo prazo é bem menor que o valor nominal. Segundo dados da Goldman Sachs, os fundos negociados em bolsa de ouro (gold ETF) em dezembro passado representavam apenas 0,17% da carteira de investimentos privados dos EUA; de acordo com cálculos do próprio modelo do banco, para cada aumento de 0,01 ponto percentual (1 ponto-base) na alocação institucional ou individual em ouro, o preço do metal sobe cerca de 1,4%.