CDS стрімко зростають, «SpaceX» все ще шалено беруть кредити! Скільки ще триватиме AI боргова лихоманка?

Гонка озброєнь в інфраструктурі AI штовхає світовий ринок кредитів до небачених раніше стрес-тестів.

Від Broadcom, який залучає десятки мільярдів доларів для Anthropic і OpenAI, до SpaceX, що шукає позику в 40 мільярдів доларів для придбання чіпів Nvidia, а також Oracle, що веде переговори про фінансування з Apollo та Goldman Sachs — хвиля боргового фінансування AI з вражаючою швидкістю охоплює весь кредитний ринок. Тим часом прибутковість держоблігацій США перевищила 5,3%, а ринок CDS вже подав сигнал тривоги — доки триватиме ця бурхлива вечірка?

За даними Bloomberg, Broadcom щойно завершив передачу 60 мільярдів доларів боргового фінансування для Anthropic. Банки вже направили інвесторам синдикаційну пропозицію на 42 мільярди доларів класу A пріоритетного забезпеченого боргу, а під керівництвом Blackstone вже забезпечено 18 мільярдів доларів класу B субординованого боргу. Broadcom відразу запустив наступний етап — за даними інсайдерів, компанія вже попередньо обговорює фінансування для покупки кастомних AI-чіпів для OpenAI. За останньою інформацією Bloomberg, сума ранніх обговорень становить близько 30 мільярдів доларів; The Wall Street Journal раніше повідомляв, що вона може досягати 50 мільярдів доларів. Два різних числа поки не узгоджені, остаточний масштаб залишаються невідомим.

Тим часом SpaceX звернулася до банків і інвесторів із запитом на 40 мільярдів доларів позики для купівлі чіпів Nvidia, і за даними Bloomberg, ця угода може завершитися вже у 2027 році.

Кредитний ринок вже сигналізує тривогу. Спред CDS Paramount підскочив до найвищого рівня із часів глобальної фінансової кризи; облігації SpaceX впали до історичних мінімумів, їхні облігації із погашенням у 2056 році котируються близько 85 центів, спред наблизився до рівня "сміттєвих" облігацій; вся крива кредиту Oracle знову обвалилася — прибутковість облігацій встановила новий історичний максимум; найбільша одиночна корпоративна облігація, яку Meta випустила для проекту дата-центру Project Beignet, також впала до історичного мінімуму. Прибутковість 10-річних держоблігацій США зрідка доходила до 5,36%, нині знаходиться в діапазоні 5,27%-5,30% — це найвищий рівень з 2002 року.

Починаючи майже з нуля, боргове фінансування технологічного сектору за перші дев’ять місяців цього року вже досягло близько 500 мільярдів доларів. Гіганти — Google, Meta, Amazon, Microsoft — масово позичають кошти, розраховуючись за чіпи, сервери та дата-центри. Goldman Sachs прогнозує, що до 2027 року цей масштаб зросте до 1,2 трильйона доларів.

Старший віце-президент Post Oak Group Chris Della Fave оцінює, що AI вже складає 25% від усього обсягу корпоративних облігацій, тоді як два роки тому ця частка була лише 4%. З урахуванням інфляції очікуваний масштаб позик у секторі AI у 2026 році перевищить той, що був під час будівництва глобального інтернету кабельними операторами, чи фінансування розширення залізниць у США у XIX столітті.

Структури угод постійно вдосконалюються, щоб відповідати смакам інвесторів.

За даними Bloomberg, цього разу SpaceX планує залучити близько 10 мільярдів доларів банківських кредитів і 30 мільярдів інвестиційних облігацій під керівництвом Apollo — навіть незважаючи на те, що спред їх облігацій вже наближається до "сміттєвого" рівня, деякі інвестори повідомили, що отримали лише двосторінкову записку з космічними фото і планом створення дата-центру "десь у всесвіті", але сам "AI"-лейбл вже достатній для просування фінансування.

На фондовому ринку видимий спокій, але на ринку кредитів вже відбуваються серйозні зміни.

Ринок CDS першим відобразив кілька ліній тиску. Спред CDS Paramount вибухнув до найвищого рівня з 2008 року; облігації SpaceX за один день впали до історичного мінімуму, вся крива кредиту Oracle поновила історичний рекорд за прибутковістю; облігації Meta Project Beignet, які вважаються репрезентативними для всього індустрії дата-центрів, також впали до історичного мінімуму.

За даними Goldman Sachs, інвестиційний кредитний спред з вересня практично не змінюється, а лонгові позиції інвесторів близькі до історичного максимуму — ринок високо-рейтингових облігацій поки не показує явної розслабленості. Однак ризики накопичуються в глибині: за даними JPMorgan, ринок вже має угоди з кредитного плеча на 65 мільярдів доларів — по ціні нижче 60 центів за долар (надзвичайно проблемні), і технічний сектор становить 39% таких проблемних позик. Програмні компанії стикаються із стіною рефінансування розміром понад 100 мільярдів доларів, спреди найгірших облігацій CCC вже перевищують 1000 базисних пунктів — вперше з моменту кризи банків у 2023 році.

Графік кредитної волатильності Goldman Sachs показує, що очікування коливань кредитних спредів нині нижчі за коливання на фондовому, процентному, валютному та золотому ринках — здається, ринок відносно спокійний, хоча саме в цей час позичальники стоять у черзі на мільярдні AI-фінансування. За аналізом MacroVisor, захист від розширення спредів зараз аномально дешевий, і кредитний ринок стане місцем появи першої тріщини в циклі AI-фінансування — не фондовий ринок.

Хвиля AI-боргів не єдина, що штовхає ставки вгору, але формує додатковий ефект на й без того напружений ринок держоблігацій США.

Прибутковість 10-річних держоблігацій США вже перевищила 5,3%, що є найвищим показником із 2002 року. Останній аукціон пройшов за ставкою 5,30% — це максимум з листопада 2000 року, хоча результати аукціону перебили очікування, і ціна випуску була на 1,7 базисних пунктів нижча за вторинний ринок — найбільший “пробій” за понад рік.

Головний інвестиційний директор Siebert Financial Марк Малек зазначає, що інвестори, які могли купувати держоблігації США, нині обирають боргові папери технологічних гігантів, таких як Microsoft, і ця структурна зміна підвищує витрати на фінансування уряду США. Chris Della Fave підкреслює: навіть якщо геополітична ситуація та ціни на нафту стабілізуються, “я не думаю, що прибутковість сильно впаде, оскільки вплив AI-боргів вже є.”

Тиск ставок вже шириться. У зоні євро спред між Францією та Німеччиною знову зріс до 140 базисних пунктів; EUR/USD тримається біля 17-місячного мінімуму на рівні близько 1,12; вища ставка долара створює надлишковий тиск і для ринків, що розвиваються — центральний банк Індії підвищив ставку репо на 25 базисних пунктів до 5,50%, що стало першим підвищенням із лютого 2023 року.

Дискусії вже не обмежуються лише стратегами ринку. Даліо нещодавно заявив у Сингапурі, що AI — це класична бульбашка, яку зрештою проб'є зростання ставок. Глава інвестицій Temasek назвав розворот AI-угод найбільшим ринковим ризиком 2027 року і планує збільшити частку публічно торгованих AI-активів із близько 50% до 70-75%, щоб при необхідності можна було швидко вийти.

Стратег Bank of America Michael Hartnett зазначає, що історично більшість бульбашок досягали піку, коли капіталізація домінуючого сектору становила близько 40% від загальної капіталізації акцій США. Наразі топ-10 AI-компаній вже мають частку 42%. Він згадує, що залізничні акції раніше досягали понад 60%, тож зростання потенційно ще не завершилось, але це не зручний прецедент.

Фінансовий політичний комітет Банку Англії наприкінці вересня попередив: “ризик великої корекції все ще залишається”, особливо якщо сумніви щодо темпів розвитку AI чи прогресу впровадження почнуть впливати на очікування прибутковості.

Oracle вважається деякими учасниками ринку барометром всього AI-фінансування: її борг вже досяг 125 мільярдів доларів, запаси готівки скорочуються з кварталу в квартал, проект дата-центру Project Lighthouse у Вісконсині також повідомляє про затримки. Малек попереджає: якщо Oracle зіткнеться з проблемою виплат по боргу, "ймовірно, це буде ланцюгова реакція для всього сектору AI-фінансування."