Bitget Wallet Tadqiqot Instituti: Onlayn IPOga qatnashishning birinchi sabog‘i tahlili

Blokcheynning global tarqatish qobiliyati eng muhim bo‘g‘inda butunlay unga tegishli bo‘lmagan o‘yin qoidalari bilan yuzlashadi.

Muallif: Lacie Zhang, Bitget Wallet tadqiqotchisi

2021-yil noyabr oyida, bir guruh bir-birini tanimaydigan odamlar bir necha kun ichida 40 million dollardan ortiq mablag‘ni yig‘ib, 1787-yilgi dastlabki “Amerika Konstitutsiyasi” nusxasini sotib olish uchun harakat qildi. ConstitutionDAO deb nomlangan bu tashkilot, oxir-oqibat Sotheby's auksion zalida bir xedj fondi milliarderiga mag‘lub bo‘ldi. Ular pul bilan keldi, lekin narsa bilan qayta olmadi. Ko‘plab odamlar uchun bu ilk bor hamma ko‘rgan vaqti bo‘ldi: blokcheyn qisqa muddat ichida butun dunyodagi chakana investorlarning mablag‘ini yagona kamyob aktiv oldiga to‘play oldi.

To‘rt yarim yil o‘tib, shunga o‘xshash manzara boshqa joyda qaytarildi, ammo boshqa hikoya aytilayotgan edi.

2026-yil 12-iyun, SpaceX (fond kodi: SPCX) Nasdaq’da ish boshladi, ochilish narxi 150 dollarni tashkil etdi, bu esa 135 dollarlik dastlabki narxdan qariyb 11% yuqori bo‘ldi va tarixdagi eng kuchli IPOga aylandi.

Ko‘pchilik foydalanuvchilar uchun, AQSH bozoridagi IPO deyarli ko‘rinmas to‘siq bo‘lib qoladi. Layoqatli investor maqomi yo‘q, an’anaviy brokerlar hisob raqami yo‘q, and underwriting kompaniyalari bilan uzoq muddatli aloqalar mavjud emas. Blokcheyn bu to‘siqlarni yo‘q qiladi, bir qancha kripto platformalar tokenizatsiya orqali ko‘pchilik uchun yopiq bo‘lgan bu kamyob aktivni blokcheynga olib chiqishga harakat qilishdi. Bitget Wallet ham ma’lum vaqt tokenizatsiyalashgan aktsiyalar platformasi xStocks bilan hamkorlik qilib, SPCX IPO tokenizatsiya qilingan obunasini ochdi, har bir foydalanuvchi uchun limitni 10–5 000 dollar qilib belgiladi va ishtirok to‘sig‘ini deyarli nol darajaga tushirdi.

Natificha, kutilgan natijaga erishilmadi. xStocks’ning yuqori qismlardagi underwriting kanalining mos limitlarni ololmagani bois, tokenizatsiyalangan obunaning asosan hissasi o‘z vaqtida yetkazib berilmadi va bu urinish pulni qaytarish bilan yakunlandi.

Lekin ayni shu natija, onchain Pre-IPO holatini to‘g‘ri anglash uchun eng yaxshi boshlanish nuqtasi bo‘ldi.

1. Tokenizatsiyalashgan IPO’ning asosiy muammosi: ofchain aktivlarning markazlashgan taqsimlanishi

Tokenizatsiyalashgan IPO ning mohiyati – bu an’anaviy brokerlarning IPO limitlarini tokenlashtirib tarqatishdan iborat. Bu safargi butun soha duch kelgan muammoning ildizi shundaki, an’anaviy IPO taqsimot tizimi va blokcheyn tarqatish qobiliyati o‘rtasida tuzilmalarning mos kelmasligidadir.

Tokenizatsiya yo‘li bilan har kim, har qanday joyda va hisob ochmasdan, stablecoin yordamida ishtirok etishi mumkin bo‘lgan onchain “kirish eshigi” beriladi. Biroq, tokenizatsiya bilan o‘zgara olmaydigan narsa – nihoyatda an’anaviy moliyaviy sindikat (Syndicate) tomonidan boshqariladigan taqsimot vakolati bo‘lib qoladi.

SpaceX misolida bu safargi hamra’islar yuqoridagi kompaniyalarni, jumladan Goldman Sachs, Morgan Stanley, Bank of America Securities, Citi, JPMorgan kabi banklarni o‘z ichiga oladi, ular hisoblashni tashkil etadilar, talablarni yig‘adilar va tugatishda limitlarni taqsimlashga qaror qiladilar.

Bu taqsimot tamoyillari institutlar, aloqalar, uzoq muddatli mijozlar uchun ustuvor. Underwriterlar katta buyurtma qilgan, aktsiyani uzoq ushlab turadigan institutsional mijozlarni afzal ko‘radilar. Qanchalik IPO mashhur va kamyob bo‘lsa, bu tamoyil shunchalik kuchliroq bo‘ladi. SpaceX IPO’siga to‘rt barobar ortiqcha obuna bo‘lgan, faqat BlackRock o‘zi taxminan 5 milliard dollar buyurtma berdi va kripto sohasiga ajratilgan ulush nihoyatda cheklangan bo‘ldi.

Natijada, blokcheyn keng global tarqatish imkoniyatiga ega bo‘lsa-da, eng muhim pallada butunlay o‘ziga tegishli bo‘lmagan o‘yin qoidalariga duch keladi.

Muammoni hal qilish yo‘li murakkab emas, lekin vaqt talab qiladi: birinchidan, kriptoga sodiq institutlar birlamchi moliya tarmog‘iga asta-sekin kirib, licenziyaga ega bo‘lib, kapital kuchi hamda uzoq muddatli faoliyati orqali birlamchi bozorning rasmiy ishtirokchisiga aylanishi; ikkinchidan, aktivlarni butunlay blokcheynda chiqarishni yo‘lga qo‘yish va amaldagi IPO kvotalarini butunlay chetlab o‘tish kerak. Bu ikki yo‘nalish to‘liq ochilmaguncha, tokenizatsiyalashgan IPO’lar har doim ta’minot tomonida shiftga duch keladi.

2. Mukammal bo‘lmagan, ammo muhim zanjirdagi bosim testi

Yetkazib berish natijasi kutilganidek bo‘lmasa-da, bu soha jamiyatining kollektiv harakati befoyda bo‘lmadi. Bu voqea ikki jihatdan real signal qoldirdi: birinchisi, zanjirdagi ruxsatsiz tarqatish chakana investorlarning kamyob aktivlarga real talabini to‘liq qabul qilishga qodir ekani; ikkinchisi, zanjirda tarqatish infratuzilmasi ancha yetuk bo‘lib, an’anaviy IPO ishtirok jarayonini qayta qurishga haqiqatda layoqat ko‘rsata boshlaganidir.

Talab darajasi. 800 million dollardan ziyod obuna mablag‘lari qisqa vaqt ichida butun dunyodagi oddiy foydalanuvchilardan yig‘ildi va an’anaviy kanal ular uchun deyarli butunlay yopilgan aktsiyaga yo‘naltirildi. SpaceX kabi aktivlar, mintaqaviy cheklov, layoqatli investorlar to‘sig‘i, brokerlar hisoblari talabi – ko‘pchilik odamlarni tashqarida qoldiradi. Zanjir esa yangi eshik ochadi: foydalanuvchilarga brokerlardan hisob ochish yoki murakkab jarayonlar talab etilmaydi, faqat hamyon va stablecoin kerak bo‘ladi. Bu talab bir marotaba muvaffaqiyatsiz yetkazib berishda yo‘qolmaydi.

Shuni alohida ta’kidlash joizki, zanjirdagi ishtirokdan so‘ng foydalanuvchi an’anaviy kanallarda topilmaydigan erkinlikka ega bo‘ladi. An’anaviy IPO’larda odatda “anti-flipping” cheklov imzolanadi, g‘oliblar tezkor savdo qilsa, komissiyasi olib qo‘yiladi yoki “qora ro‘yxat”ga olinishi mumkin; tokenizatsiyalashgan aktivlar esa ko‘p hollarda majburiy blokirovka qilinmaydi, ular bilan ixtiyoriy savdo qilish mumkin. “Kira olish” muammosidan azob chekkan oddiy investor uchun “kirgandan keyin xohlagancha chiqish” ham real va noyob qiymat sanaladi.

Ishlash darajasi. Bu hodisa, shuningdek, haqiqiy zanjir infratuzilmasi uchun bir bosim testi bo‘ldi. Bitget Wallet misolida: o‘z ishlab chiqqan DEX agregatori va ko‘p zanjirli g‘az kompensatsiyasi yordamida obuna 5 ta zanjirning USDC/USDT’sida kengaydi – foydalanuvchilar istalgan asosiy tarmoqda stablecoin orqali ishtirok eta oldilar, kross-chain konvertatsiyaga yoki natijasiy ga’az to‘lov tizimiga bog‘lanmasdan. Bu borada, 1 300 000 dollardan ortiq zanjir obunasi yarim soatdan kamroq vaqtda amalga oshdi va mustahkam texnik asosga ega bo‘ldi.

Yetkazib bermaslik tasdiqlangandan so‘ng, to‘liq qaytarish (asosiy, komissiya va kurs farqi kiradi) taxminan 4 soat ichida amalga oshirildi va butun jarayon foydalanuvchilar aralashuvisiz bo‘ldi. Muhimi, har bir qaytarish, har bir hisoblash, har bir holat o‘zgarishi haqiqiy zanjirga yozildi va dastakda ochiq tekshiruvga ochiq bo‘ldi. An’anaviy brokerlarning ichki balans va qo‘lda muvofiqlashtirilgan refund tizimi bilan solishtirganda, zanjir infratuzilmasining shaffoflik va bajarilish samaradorligi bo‘yicha afzalliklari mazkur bosim testida to‘liq namoyon bo‘ldi.

3. Pre-IPO’da ishtirok etishning ikki usuli: tokenizatsiyalashgan IPO yoki Perp?

Chunki tokenizatsiyalashgan IPO hozircha birlamchi bozor aktivlarining taklifini o‘zgartira olmaydi, uzoq vaqt davomida unga umid past bo‘lishi kerak. U haqiqiy ruxsatsizlik va cheksiz ta’minotni berishi qiyin. Ko‘proq u an’anaviy IPO ishtirok jarayonining “stablecoinlashtirilgan” modifikatsiyasi bo‘lib qoladi. Agar obuna hajmi real limitdan ko‘p bo‘lsa, ortiqcha obuna, lotereya, proporsional taqsimot va hatto to‘liq qaytarish oddiy holatga aylanadi.

Shu holatda, boshqa bir usul – Pre-IPO perpetual kelishuvlar (Perp) – ko‘proq e’tiborga loyiq.

Ikkala vosita turli risklarga mos keladi. Tokenizatsiyalashgan IPO ko‘proq spotga o‘xshaydi: asosi real aktiv, riskga e’tibor qiluvchi, lekin likvidlik va fondlarning yechilishini istamaydigan foydalanuvchilarga mos, lekin ta’minot cheklangan va lotereya yoki to‘liq refundga olib kelishi mumkin. Pre-IPO Perp uchun esa kvotani kutishingiz shart emas, underwriterlarga bog‘liq emassiz, haqiqiy aksiyani topshirish ham shart emas – narx kutilmalari bo‘yicha treyd qilinadi, elastikligi yuqori, lekin leveridj va yuqori volatillikni qabul qilishingiz kerak.

Yana bir muhim jihat shuki, Pre-IPO Perp narxlarni belgilash qobiliyatini ko‘rsata boshladi. SPCX perpetual kelishuvi 18-maydan boshlab Hyperliquid va boshqalarda 24/7 (UTC+8) savdo qilindi, bu esa 12-iyun rasmiy ochilishdan bir necha hafta avval. Listing yaqinida, ko‘p joydagi o‘rtacha narx 155 dollar atrofida bo‘ldi, bu esa 135 dollarlik izdosh narxdan 15% yuqori; rasmiy listing birinchi narxi 150 dollar, ya’ni zanjirdagi bozor ochilish oldidan deyarli real narxga yaqinlashganini bildiradi. Boshqa bir misol – Cerebras, u listing paytida Hyperliquid dagi Pre-IPO Perp narxi rasmiy ochilish (350 dollar) bilan atigi 1,3% farq qildi.

Shunisi aniqki, blokcheyn nafaqat listingdan oldingi aktivlar ustida narx konsensusini shakllantira oladi, balki bozorning rasmiy narx bo‘yicha kutganini oldindan ham aks ettira oladi. Bu qobiliyat o‘z-o‘zidan “yangilikka ishtirok etish”dan ortiq imkoniyat beradi.

4. Xulosa

Yana 2021-yilgi auksion zaliga qaytsak. ConstitutionDAO auktsionda narxlashda yutqazdi, SpaceX tokenizatsiyalashgan IPO esa ishonch va huquq yetishmasligi bois muvaffaqiyatsizlikka uchradi, onchain kanallar hatto limitlarni taqsimlashga qaror qilinadigan xonaga ham kira olmadi.

Muvaffaqiyatsizlik sababi “narx yetarlicha yuqori emas”dan “kirish huquqi yo‘q”ga o‘tdi, ya’ni muammo bajarish darajasidan tizim darajasiga ko‘chdi. Blokcheyn infratuzilmasi yetuk bo‘lishi avtomatik ravishda offchain yetkazib berishni ochmaydi. Ikki alohida hodisa va taraqqiyoti ham har xil tezlikda kechadi.

Lekin uzoq muddatga qarasak, bu asinxroniya odatiy holat. Har bir moliyaviy infratuzilmaning yangilanishi – kliring uylarining paydo bo‘lishidan tortib, elektron savdolar qo‘lda narxlashni almashtirishigacha – yangi va eski tizimlar uzoq vaqt yonma-yon va to‘qnashgan davrdan o‘tgan. An’anaviy moliyaviy tizim bitta IPO muvaffaqiyatsiz chiqqanidan keyin birdaniga taqsimot eshigini ochmaydi, xuddi Sotheby’s ConstitutionDAO paydo bo‘ldiyu auksion qoidalarini o‘zgartirmagani singari. Lekin to‘qnashuv iz qoldiradi: bu foydalanuvchi tushunchasini, platforma imkoniyatini va muassasalarning kripto kanallarga munosabatini asta-sekin o‘zgartiradi.

Bu voqeada eng ahamiyatli narsa natija emas, balki bexosdan ro‘y bergan narsa: ushbu IPO’da ishtirok etgan har bir foydalanuvchi, hamyondagi stablecoin orqali ilgari faqat muassasalarga tegishli bo‘lgan aktivga erkin kirishni o‘rgandi. Bu tushuncha bir bor paydo bo‘lsa, uni qaytarish mushkul. Kelajakda ta’minot tomonidagi kirish tuzilmasi o‘zgarsa, talab tomon tayyor, infratuzilma ham tayyor bo‘ladi.

Bu safar voqeani tahlil qilish qiymati shundadir: u noaniq muvaffaqiyatsizlikni aniq masalaga aylantirdi; aniq masalani esa yechish imkoni bor.