Nyu-York Federal Rezervi "Amerika davlat obligatsiyalari repo bozori tushunchasini tushunish uchun bir doira"

Izoh: Bu Nyu-York Federal Rezerv Bankining rasmiy veb-saytida 2026 yil 1 sentyabrda chop etilgan maqola bo‘lib, sarlavhasi 《AQSh G‘aznachilik Repo Bozorini Tushunish uchun Bir Doira》 (A Framework for Understanding the U.S. Treasury Repo Market) dir va mualliflar Rubi Renovato – Nyu-York Fed bozorlar guruhi rahbari; Sophia Lansell – Nyu-York Fed bozorlar guruhi tahlilchisi.

Bir kechalik AQSh G‘aznachilik repo bozori sezilarli o‘sishni boshdan kechirdi, himoyalangan kechalik moliyalash stavkasi (Secured Overnight Financing Rate, SOFR) asosiy savdo hajmi 2022 yil boshidagi taxminan 1 trillion dollardan hozirgi 3 trillion dollarga yetdi. Shu bilan birga, ushbu moliyaviy tizimning asosiy tarkibiy qismi tobora murakkablashmoqda, bozordagi ishtirokchilar markazlashtirilgan kliringni qabul qilishi bilan yangi segmentlar paydo bo‘ldi. Ushbu maqolada tobora rivojlanayotgan bozorning murakkab mexanizmlari va pul oqimini tushunishni soddalashtirgan doira muhokama qilinadi. Bu tushuncha Mijoz Segmentlari Ramkasi (the Client Segments Framework) deb nomlanadi va Nyu-York Fed Ochiq bozor operatsiyalari guruhi (the Desk, quyida "Guruh") uchun repo bozorini monitoring qilishga yordam beradi – bu monetar siyosat transmisiyasida juda muhim bo‘lgan bozor – va asosiy manfaatdor tomonlarga bozor holatini hisobot beradi.

Orqa fon

Repo bozori AQSh dollaridagi moliyaviy bozorlarida likvidlik va muddatli o‘zgartirishga xizmat qiladi, va ayni bir paytda Federal Rezervning monetar siyosatini amalga oshirishining muhim kanali hisoblanadi. Repolar himoyalangan kreditlarga o‘xshaydi: bir tomon qarshi tomonga qimmatli qog‘ozlarni sotadi va keyingi belgilangan sanada ushbu qimmatli qog‘ozlarni qayta sotib olishga kelishadi. Garchi bu asosiy tushuncha sodda ko‘rinsa-da, bozordagi real operatsion mexanizmlar turli xil hisob-kitob mexanizmlari va ishtirokchi turlari bilan bog‘liq bo‘lib, taglik dinamikasini yashirishi mumkin.

Mijoz segmentlari ramkasi pul oqimi yo‘nalishidan foydalangan holda bozor ishtirokchilariga berilgan rollarni ko‘rsatadi va treyderlar (dealer) bozorning asosiy vositachilari sifatidagi markaziy ahamiyatini ta’kidlaydi. “Mijoz” atamasi treyderlar nuqtai nazaridan ishlatiladi – treyderlar bevosita bir-biri bilan savdo qila olmaydigan qarshi tomonlarga, masalan, pul bozor fondlari va xedj fondlariga duch kelishadi. Ushbu aloqalar tarmoq tahlili orqali osongina ko‘rsatilishi mumkin, masalan 1-rasmda. Ushbu rasmda repo bozori strukturasining treyderlar atrofida g‘ildirak va g‘ildirak spirolari (hub-and-spoke network) sifatida namoyon bo‘lgan oʻrni ko‘rsatiladi, bozor treyderlarga yuqori darajada tayanganini ko‘rsatib beradi. Shu strukturani hisobga olgan holda, repo bozorini uchta alohida segmentga bo‘lish mumkin: mijozdan treyderga (C2D), treyderdan treyderga, treyderdan mijozga (D2C).

1-rasm: AQSh G‘aznachilik repo bozorining tarmoq diagrammasi

Izoh: O‘qlar hisob-kitob paytidagi pul oqimi yo‘nalishini, vaqti kelganda esa teskari oqimini bildiradi.

Manba: Nyu-York Fed

Ushbu Ramka

Mijozdan treyderga (C2D) segment treyderlar mijozlardan (ko‘pi pul bozor fondlari, MMF) pul oladigan, bozorga pul ta’minotining asosiy manbai hisoblanadigan qismini aks ettiradi. Ushbu kreditorlar xavfsizlik va likvidlikka ustuvor ahamiyat berganlari uchun, ishonchli reytingga ega treyderlar qarz oluvchi sifatida ustunlikka ega. Shu sababli, ushbu segmentda stavkalar ko‘pincha pastroq bo‘ladi va tri-partiy umumiy ta’minot stavkasiga (Tri-Party General Collateral Rate, TGCR) yaqinlashadi. Ushbu segmentning faoliyati asosan tri-partiy platformasida va FICC (Fixed Income Clearing Corporation) mijoz clearing xizmatlarida boʻladi.

Treyderlararo segment (Interdealer segment) treyderlar guruhi o‘rtasida likvidlikni qayta taqsimlashni bildiradi va reytingi pastroq bo‘lgan, MMF bilan savdo qila olmaydigan treyderlar uchun asosiy moliyalashtirish manbai hisoblanadi. Reytingi yuqori bo‘lgan treyderlar, masalan birlamchi treyderlar ham, kutilmagan moliyalashtirish ehtiyojlari uchun ushbu segmentdan foydalanishadi. Shu sababli, ushbu segmentdagi stavkalar boshqa segmentlarga qaraganda kun davomida ko‘proq o‘zgarib turadi va C2D stavkalaridan doimiy ravishda yuqoriroq bo‘ladi. Bu uchta segmentning eng kichigidir va to‘liq FICC tomonidan markazlashtirilgan clearingdan o‘tadi.

Treyderdan mijozga (D2C) segmentda treyderlar xavfliroq akkountlarga qarz beradi, ularning ko‘pi G‘aznachilikka nisbatan qiymat strategiyasini ishlatadigan xedj fondlaridir. Xedj fondlarning risk darajasi yuqori bo‘lganligi uchun, bu segment moliyalashtirish xarajatlari ichida eng yuqorisi hisoblanadi va bozor ishtirokchilari D2C savdo stavkasi uchun ko‘pincha SOFRning 75-foizlik qiymatini mos ravishda ishlatishadi. Bunday kreditlash bo‘yicha treyderlar boshqa ikki segmentda qarz olib, vositachilik spreadidan daromad oladi. Ushbu segmentga markazlashtirilmagan clearingli ikki tomonlama bozor (¹) va FICC michoz clearing xizmati orqali bo‘layotgan repo faoliyati kiradi.²

2-rasm: Mijoz segmentlarining o‘rtacha savdo hajmiga og‘irlik berilgan median stavkasi

20 kunlik siljuvchi o‘rtacha, IORB bilan solishtirilgan farq bo‘yicha hisoblanadi

Manba: AQSh Moliya vazirligi Moliya Tadqiqotlari Ofisi (OFR), Nyu-York banki (BNY), Guruh hisob-kitobi

Ilova

Mijoz segmentlari ramkasi yordamida Guruh asosiy manfaatdor tomonlarga bozor taraqqiyotini samaraliroq yetkazishi va monetar siyosat transmisiyasini monitoring qilishi mumkin. Ushbu segmentlar Guruhga turli bozor ishtirokchilari duch kelayotgan repo narxlari oraliqlarini tushunishga imkon beradi.

Bu kuchaytirilgan ko‘rinishning muhim qo‘llanishlaridan biri Guruh monetar siyosati asboblarining samaradorligini baholashdir. Masalan, repo bozori dinamikasi TGCRning Federal fondlar maqsadli intervalidan yuqoriroq bo‘lishiga olib kelganda,³ ushbu ramka orqali Guruh eng yuqori foiz stavkalari oralig‘ida qaysi bozor ishtirokchilari savdo olayotganini aniqlay oladi.

Mijoz segmentlari ramkasi, ayniqsa repo narxining o‘zgaruvchanligi ortganda, Guruh monitoringini ham kuchaytiradi. Hisobot kunini misol tariqasida olsak (⁴), treyderlar balans boshqaruvi uchun vositachilik faoliyatini qisqartirganda, har uchala segmentda ham stavkalar ko‘tariladi, lekin bu turlicha kuzatiladi (3-rasm). Boshqa bozor ko‘rsatkichlari bilan mos ravishda, ushbu ramka shuni ko‘rsatadiki, vositachilik spredi segmentlar o‘rtasidagi farqli narxlar bu kunlarda kapital xarajatlar o‘sishi sabab kengayadi. Bu stavka bosimi qayerdan kelib chiqayotganini va bo‘ylab qanday tarqalishini tushunishga yordam beradi. Bozor ishtirokchilari ko‘pincha ochiq manbalardan olinadigan SOFRning 75 va 25 foizlik qiymatlari farqi bilan ushbu spreadni hisoblashadi, lekin D2C–C2D farqi yanada aniqroq manzarani beradi, chunki kredit va qarz olish aniqroq farqlanadi.

3-rasm: Repo vositachilik spreddi (D2C–C2D), 5 kunlik siljuvchi o‘rtacha bo‘yicha

Izoh: Belgilovchi chiziqlar — chorak oxiri sanalari.
Manba: AQSh Moliya vazirligi Moliya Tadqiqotlari Ofisi (OFR), Nyu-York banki (BNY), Guruh hisob-kitobi

Kelajakdagi taraqqiyotga moslashuvchanlik

Mijoz segmentlari ramkasining asosiy qiymati shundaki, u repo bozorini o‘z haqiqiy ko‘rinishida – turli bozor ishtirokchilari qatnashadigan bir qator alohida segmentlar sifatida ko‘radi, SOFR kabi ko‘rsatkich stavkalarning umumiy manzarasi orqali emas. Shu oʻtkir ko‘rinish Guruhga repo bozori dinamikasini yanada aniq tushunish va sharhlash imkonini beradi, natijada stavkalarni nazorat qilish va monetar siyosat transmissiyasi samaradorligini yaxshiroq muhokama qilishga yordam beradi. Bu ramka Guruhga mavjud monetar siyosat asboblarining samaradorligini aniqlash, kerak bo‘lsa, ularga o‘zgartirish kiritishni taklif qilish va bozor tuzilmasiga doir doimiy rivojlanishni kompleks tarzda muhokama qilish imkonini beradi. Kelgusi istiqbolda mijoz segmentlari ramkasi AQSh G‘aznachilik repo bozoriga markazlashtirilgan clearing majburiyati bilan kiradigan asosiy strukturaviy o‘zgarishlarga ham moslashadi. Yangi mahsulotlar va markaziy qarshi tomonlar bozorda paydo bo‘lishi bilan, ushbu ramka bozor monitoringida tez o‘zgaruvchan muhitda tobora ko‘proq ahamiyat kasb etadi.

Izohlar:

1. Markazsiz clearingli ikki tomonlama repo hajmining (NCCBR) aksariyati D2C segmentida joylashgan bo‘lsa-da, boshqa segmentlar ham ozgina NCCBR hajmini o‘z ichiga olishi mumkin.

2. 2-rasm va 3-rasmlar markazsiz clearingli tri-partiy repo va markazlashgan clearingli repo segmentlaridagi bir kechalik, shu kunning o‘zida hisob-kitobli AQSh G‘aznachilik repo faoliyatini ko‘rsatadi. Ular markazsiz clearingli ikki tomonlama repo segmentini o‘z ichiga olmaydi, chunki ushbu segment bo‘yicha ma’lumotlar yo‘q, va treyderdan mijozga segmentning katta qismi aynan shu segmentga kiradi.

3. Federal Reserve siyosiy foiz stavkasi Effective Federal Funds Rate (EFFR) hisoblanadi, ammo Guruh kengroq repo stavkalarini kuzatadi, chunki ular federal fondlar bozoriga ta’sir qiladi, federal fondlar bozorining asosiy kreditori — Federal Home Loan Banks (FHLBs) — ikki bozorda ham ishtirok etadi.

4. Hisobot kunlari moliyaviy oy yoki chorak oxirida bo‘lib, banklar asosiy moliyaviy va nazorat ko‘rsatkichlarini hisobot qiladi va shuning uchun balansdagi pozitsiyalarini faol boshqaradi.