Intel: PC sụp đổ trước, gia công vẫn "để sau"

Vào ngày 30 tháng 10, cổ phiếu Intel giảm gần 30% trong phiên, mặc dù ngày trước đó công ty vừa công bố tăng trưởng trung tâm dữ liệu mạnh nhất trong 15 năm qua. Thị trường không giảm vì kết quả quý này, mà là do quý tới: PC, tỷ suất lợi nhuận gộp, và hoạt động gia công ngoài vẫn chưa thể đưa vào mô hình định giá.

Trong cuộc gọi hội nghị vài giờ trước, Bank of America không khen ngợi kết quả trước, mà trực tiếp hỏi về gia công ngoài: Khi nào khách hàng sẽ chuyển từ đánh giá sang chính thức thử sản xuất — hoàn thiện thiết kế, gửi cho nhà máy chế tạo wafer — khi nào doanh thu ngoài sẽ có thể đưa vào mô hình? CEO Lip-Bu Tan nói không tiết lộ chi tiết khách hàng; về đóng gói, "trong hai quý tới sẽ có người chuẩn bị công bố", cả 18A và 14A đều nói "sẽ nói sau", không có lịch trình, cũng không có số liệu có thể mô hình hóa.

Báo cáo tài chính quý này của Intel không tệ, vấn đề nằm ở quý tới: Dự báo doanh thu và EPS thấp hơn rất nhiều so với kỳ vọng chung, PC bị ảnh hưởng mạnh bởi bộ nhớ. Nhà máy ở Israel lại gặp vấn đề, Fab 28 ở Kiryat Gat phía Nam, là chủ lực sản xuất 10nm của công ty những năm trước, vẫn phục vụ một số sản phẩm máy chủ 10nm, đầu tháng này bị nổ và ngừng sản xuất khoảng hai tuần.

Có nhà phân tích hỏi tiếp về chi tiêu vốn năm sau, khi nào dòng tiền tự do sẽ dương? CFO Dave Zinsner nói con số chưa chốt, năm sau sẽ là năm đầu tư, "có lẽ sẽ không có dòng tiền tự do dương". Giá cổ phiếu công ty giảm gần 30%, giảm vì thị trường PC suy yếu, tỷ suất lợi nhuận gộp đi xuống, và gia công ngoài vẫn "sẽ nói sau".

Câu chuyện gia công nâng giá trị, PC kéo giảm dự báo

Intel từng sống nhờ PC, khi tiến trình công nghệ tụt lại phía sau, CEO tiền nhiệm Pat Gelsinger đặt cược vào IDM 2.0: nhà máy wafer của mình không chỉ phục vụ nội bộ mà còn nhận đơn ngoài, đổ tiền xây nhà máy và theo đuổi quy trình tiên tiến.

Lip-Bu Tan lên nắm giữ hơn một năm rưỡi, thị trường từng đoán ông sẽ cắt gia công ngoài để cứu báo cáo tài chính, nhưng ông không cắt, thậm chí còn nâng ưu tiên cho gia công ngoài. Khoảng tháng Tám, công ty phát hành thêm 23 tỷ USD, tiền mặt trên sổ tăng lên, thị trường cũng sẵn sàng đặt định giá vào tuyến "khủng hoảng thiếu sẽ dịu lại, 18A sẽ tăng trưởng, khách hàng ngoài sẽ trả tiền".

Vấn đề thật sự quý này đến từ mảng client. Doanh thu client (CCPG, chủ yếu bán CPU cho PC & laptop) quý này đạt 8,097 tỷ USD, giảm 5% so với cùng kỳ, giảm 9% so với quý trước, thấp hơn dự báo công ty; lợi nhuận kinh doanh 2,285 tỷ, tỷ suất lợi nhuận khoảng 28%. Trong tổng doanh thu nhóm này vẫn lớn nhất, nhưng lượng sụt đầu tiên, quý IV công ty dự báo sẽ giảm thêm hơn 20%. CFO cũng cảnh báo, "nhìn về phía trước, chúng tôi dự đoán PC sẽ chậm lại ít nhất đến nửa đầu năm sau", giải quyết tồn kho mạng lại đến quý I.

Cách nhìn ngành của công ty còn lạnh hơn: Năm 2026 đơn vị PC TAM giảm khoảng 12%, cuối năm giảm trên 20%; năm 2027 dự báo giảm tiếp khoảng 10%. Giá bộ nhớ tăng khiến tổng chi phí máy tăng, cũng làm giảm động lực đổi máy. Cùng một loại bộ nhớ, trung tâm dữ liệu sẵn sàng trả thêm để tranh hàng, PC nguyên máy lại không bán được vì chi phí tăng — Intel bán CPU là bên bị ảnh hưởng đầu tiên.

Morgan Stanley tính toán rằng, mảng client tiếp tục xấu đi sẽ làm doanh thu của công ty so với dự báo chung thấp hơn khoảng 3 đến 4 tỷ USD.

Quý này vượt kỳ vọng, quý sau lại có vấn đề

Quý này Intel doanh thu đạt 16,513 tỷ USD, tăng 21% so với năm trước, gần như đúng với kỳ vọng chung khoảng 16,5 tỷ; EPS non-GAAP đạt 0,52 USD, kỳ vọng khoảng 0,40, dự báo của công ty khoảng 0,38, vượt hẳn kỳ vọng.

Zinsner mở đầu: "Chúng tôi đã có một quý vững chắc… bao gồm tăng trưởng doanh thu trung tâm dữ liệu mạnh nhất trong 15 năm qua."

Rồi dự báo lại có vấn đề: Dự báo doanh thu quý IV là 15-16 tỷ, kỳ vọng chung khoảng 17,1 tỷ; EPS non-GAAP là 0,25 USD, kỳ vọng chung khoảng 0,43. Có những nhà phân tích lạc quan, trước báo cáo tài chính dự báo doanh thu quý IV lên mức trung bình 17,1–17,5 tỷ, khi công ty ra dự báo, diễn giải đó trực tiếp mất tác dụng.

Có người hỏi: dự báo thấp hơn kỳ vọng chung khoảng 1,8 tỷ, nhà máy Israel và doanh số PC ảnh hưởng bao nhiêu?

CFO Zinsner trả lời: theo đánh giá sơ bộ, tai nạn nhà máy Israel ảnh hưởng doanh thu quý IV khoảng 300 triệu, hầu hết rơi vào sản phẩm máy chủ 10nm, kéo tỷ suất lợi nhuận gộp giảm khoảng 200 điểm cơ bản; quý I tác động doanh thu cũng tương tự, phần lớn wafer hỏng tính vào quý IV, chủ yếu vẫn là doanh số PC giảm.

Trung tâm dữ liệu tốt nhất, gia công ngoài vẫn chưa có lịch trình

Doanh thu trung tâm dữ liệu & AI quý này (DCAI, chủ yếu bán CPU server & accelerator AI) đạt 7,318 tỷ USD, tăng 78% so với năm trước, tăng 17% so với quý trước; lợi nhuận kinh doanh 3,039 tỷ, tỷ suất khoảng 42%, lợi nhuận đã vượt CCPG.

Lip-Bu Tan nói: "Dù PC đang gặp khó, nhu cầu CPU của chúng tôi vẫn cực kỳ mạnh… Ưu tiên hiện tại là mở thêm nguồn cung để đáp ứng nhu cầu bất thường với dòng Xeon."

Điểm nghẽn nguồn cung không chỉ ở nhà máy wafer, ban điều hành nói Intel 3 đang tăng sản lượng, nhưng ngành thiếu substrate hữu cơ tiên tiến, trình đóng gói EMIB bị giới hạn — wafer làm xong, vật liệu đóng gói không đáp ứng, CPU server vẫn không giao được.

Công ty dự đoán lượng xuất CPU server ngành sẽ tăng hơn 30% mỗi năm vào năm 2026, 2027, căng thẳng nguồn cung có thể kéo dài đến cuối 2027, thậm chí sang 2028; cả năm DCAI ban lãnh đạo dự kiến sẽ vượt dự báo đầu năm khoảng 10 tỷ.

Với những con số server mạnh mẽ này, Morgan Stanley vẫn nghi ngờ: số mạnh phụ thuộc vào môi trường khan hiếm, và sản phẩm flagship Intel vẫn yếu hơn so với đối thủ.

Bối cảnh so với đối thủ càng nổi bật, có người chỉ ra trong cuộc gọi, Dự báo doanh thu server liên quan của AMD cao hơn khoảng 70%, kiến trúc Arm cũng tranh server. Đối thủ nói về tốc độ và thị phần, Intel chỉ nói thị phần phụ thuộc nguồn cung — nguồn cung tăng bao nhiêu, thị phần đổi bấy nhiêu. Khi thiếu substrate, thiếu đóng gói, khan hiếm tạo áp lực giao hàng, nhưng không tự chuyển thành số thị phần; nhu cầu tăng, nhưng điểm cụ thể mãi không công bố.

Doanh thu gia công (chủ yếu nhận sản xuất wafer, đóng gói nội ngoại bộ) quý này là 6,697 tỷ, phần lớn đơn nội bộ; doanh thu ngoài 411 triệu, tăng 118 triệu so với quý trước, chủ yếu từ dự án khách hàng một lần, lỗ kinh doanh 1,853 tỷ.

Taiwan Semiconductor Manufacturing Company vẫn là chuẩn mực cho gia công ngoài, khách hàng sẵn sàng trả dài hạn cho quy trình tiên tiến, câu chuyện gia công mới đủ sức hấp dẫn.

Phân tích SemiAnalysis cho biết, dù 18A đã xuất hàng nhưng mật độ transistor chưa vượt TSMC cùng công nghệ, GPU cao cấp và chip I/O vẫn cần phối hợp với năng lực sản xuất của TSMC. Morgan Stanley nói thẳng, niềm tin thị trường vào gia công ngoài chủ yếu đặt ở mốc 14A vào năm 2028 hoặc 2029, hiện cam kết từ khách hàng lớn ngoài còn ít, họ lo khả năng cơ cấu của Intel không đủ, nếu không phục vụ nổi nhu cầu nội bộ thì càng là quảng cáo xấu nhất.

Tiền mặt phải chờ gia công, gia công chưa có lịch trình

Tháng Tám Intel phát hành thêm 23 tỷ, cuối quý tiền mặt + đầu tư ngắn hạn khoảng 54 tỷ; số cổ phiếu sau pha loãng khoảng 5,3 tỷ, dự báo quý IV pha loãng đủ là 5,44 tỷ, tổng nợ có lãi khoảng 50,1 tỷ. Không thiếu tiền mặt, chỉ thiếu khi nào gia công ngoài thành doanh thu có thể mô hình hóa.

Bank of America vẫn tiếp tục hỏi về điều này. Lip-Bu Tan đã nói không tiết lộ chi tiết khách hàng; phần hỏi & đáp tiếp tục hỏi khi nào chính thức thử sản xuất, khi nào có thể mô hình hóa, vẫn là "sẽ nói sau".

Chi tiêu vốn năm 2026 vẫn khoảng 20 tỷ, năm 2027 "tăng mạnh". Công ty chưa chốt con số tuyệt đối, con số lớn truyền tai thị trường chỉ là ước tính thô. Zinsner nói thẳng: năm sau khả năng cao không phải năm có dòng tiền tự do dương.

Dòng tiền tự do điều chỉnh một quý là 1,6 tỷ — dòng tiền kinh doanh khoảng 5,1 tỷ, trừ chi tiêu vốn khoảng 4,2 tỷ, cộng hỗ trợ của chính phủ & đối tác, con số dương này sẽ không kéo dài đến năm sau. Tiền về từ hoạt động và đợt tăng vốn tháng Tám, chủ yếu đổ cho wafer, dây chuyền đóng gói và mảng gia công còn lỗ. Đối mặt với mô hình tài chính này, Morgan Stanley nhận định, dù số liệu sau này có điều chỉnh tăng, cổ phiếu này giá hiện tại hầu như đã đầy định giá.

Đơn hàng server vẫn xếp hàng, nhu cầu AI chưa sụp đổ, chỉ thay đổi giá trị: PC bị chi phí bộ nhớ chèn ép, dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp đi xuống, gia công ngoài vẫn chưa thể đưa vào mô hình, năm sau dòng tiền tự do lại khả năng cao sẽ âm. Thị trường không muốn mua kỳ vọng thời gian gia công ngoài chưa hiện thực và tốc độ phục hồi PC.