2026全球债市“慢熊”来袭：烈度远逊2022年，但痛苦或更持久

智通财经APP获悉，一场席卷全球发达经济体的债券抛售风暴正在加速蔓延。9月1日，从美国、日本到英国、德国、澳大利亚，多国国债遭遇同步抛售，长端收益率纷纷攀升至多年乃至数十年来的最高水平。彭博全球政府债券指数收益率已连续四个交易日走高，报3.72%，创2008年中期以来最高。然而，尽管眼前的抛售看起来颇为惨烈，但与四年前那场由通胀飙升引发的债券“大屠杀”相比，仍不可同日而语。

数字对比：2026年的“阵痛” vs 2022年的“崩盘”

今年，这场风暴几乎席卷了发达经济圈的每一个角落——日本10年期国债收益率自1996年以来首次触及3%;美国10年期国债收益率突破4.8%，逼近2023年10月以来的最高点;英国30年期国债收益率创下1998年以来新高;德国与法国的国债收益率则攀升至十多年来的最高水平。

然而，这场看似惨烈的抛售，与四年前那场由通胀引爆的债市崩盘相比，仍不可同日而语。数据显示，全球政府债券收益率在过去20个交易日累计上升约17个基点，而2022年同期为62个基点。从峰值到谷底计算，2026年债券价格累计下跌4.2%，远低于2022年23%的跌幅。

区别在于起点。2022年初，全球债券收益率处于历史低位，意味着价格对利率变动的敏感度极高。而当前收益率已从更高水平回升，票息收益为投资者提供了更大的价格下跌缓冲——彭博全球国债总回报指数中的债券今年平均票息率为2.68%，高于2022年的1.84%。更高的票息收入在一定程度上抵消了资本损失。

尽管目前的抛售潮几乎没有丝毫减弱的迹象，但迄今为止收益率相对温和的变动给经验丰富的市场观察人士带来了一些安慰。与此同时，彭博全球政府债券收益率波动率已从5月份的峰值56个基点降至37个基点，远低于2022年约92个基点的峰值——这种“钝化”的波动，或许正是市场在消化多重结构性压力时的常态。

“也许算是一颗定心丸。”悉尼投资管理公司GSFM顾问斯蒂芬·米勒表示，尽管他并不认为债券已到“强烈买入”的程度，但在当前收益率水平下，“对于以获取收益为目标的投资者而言，债券已经值得考虑”。

摩根大通资产管理公司驻墨尔本全球市场策略师克里·克雷格也指出：“实际情况远没有债券市场反映的那么糟糕”。

三重压力：通胀、供给与“廉价资金时代”的终结

尽管这轮抛售的规模不及2022年，但其背后的驱动因素更加复杂多元，且相互叠加。

油价飙升与通胀重燃

美伊冲突持续升级推动国际油价重返每桶90美元上方。布伦特原油周二突破每桶91美元，欧洲基准天然气价格也创下三年半新高。市场担心霍尔木兹海峡能源运输持续受到干扰，能源价格的潜在上行压力难以迅速消退。油价的上涨直接强化了通胀预期，使市场更加担心利率需要维持在高位更长时间。

美联储主席凯文·沃什上周五在杰克逊霍尔全球央行年会上的鹰派讲话，成为这轮抛售的直接催化剂。利率互换市场对美联储9月加息的定价概率已从沃什讲话前的34%骤升至68%。

供给洪流：政府债务与AI发债的双重挤压

更深层的压力来自债券市场的供给过剩。美国联邦政府债务规模8月首次突破40万亿美元，本财年利息支出预计接近1.2万亿美元。与此同时，人工智能热潮催生了另一股庞大的融资需求——Alphabet、亚马逊、Meta、微软和甲骨文等超大规模科技企业今年已合计发行约2200亿美元债券，用于数据中心和AI基础设施建设。当政府与科技巨头同时在债券市场争夺资金，供给压力被显著放大。

日本：全球“廉价资金时代”的最后支柱倒塌

日本国债收益率的飙升具有深远的系统意义。长期以来，美债的低收益率部分依赖于来自日本等低利率经济体的廉价外资持续流入。10年期日债收益率一年前仅约1.5%，如今已翻倍至3%。3%是日本政府编制2026财年预算时用于估算国债付息成本的利率假设——市场利率已突破政府的预算假设。国际投资者在日本国债月度现券交易中的占比已从2009年的12%升至约三分之二，意味着此前流向美债的部分资金正在回流日本。彭博策略师指出，G10固定收益交易员正越来越密切地关注日本国债，澳洲债券也越来越多地跟随日债而非美债定价。

日本央行行长植田和男已暗示9月加息，市场对尽早加息的预期持续升温。日本作为全球最大的海外美债持有国，其国内收益率的上升可能引发全球资本回流，对美债市场形成额外压力。与此同时，市场已完全定价欧洲央行下周加息，日本央行9月加息概率达92%。

道明证券亚太区高级利率策略师指出：“通胀越黏，政策利率就越要更高更久。财政恶化和更高的期限溢价将持续成为市场焦点”。

市场的下一个关口：5%的“心理防线”

目前，还没有人断言收益率已经达到峰值。分析人士指出，无论是能源价格上涨和通胀压力、储蓄向投资偏好的转移、特朗普式冒险主义引发的债市波动、更大的财政风险溢价，还是巨头企业发债带来的“挤出效应”，都很难找到理由认为收益率的上升会在短期内停滞。

美国财富管理机构LNW首席投资官罗纳德·阿尔巴阿里警告，如果10年期美债收益率突破5%，将成为“压垮骆驼的最后一根稻草”，可能导致市场抛售风险资产。牛津经济研究院首席经济学家南希·范登·霍顿指出：“鉴于通胀上行风险、地缘政治不确定性、企业借贷规模创纪录以及政府债券发行量庞大，长端利率仍容易面临上行压力”。日本国债收益率上升是另一个潜在的压力来源，因为这可能导致全球资本回流日本。

这场债券抛售的影响远不止于债市本身。国债收益率是整个经济融资成本的重要基准——从住房抵押贷款到汽车贷款、学生贷款再到企业融资，借贷成本的全面上升将传导至实体经济的每一个角落。在伊朗战争持续、通胀黏性未消、财政赤字失控的多重压力下，全球债券市场的重新定价或许才刚刚开始。

与2022年那场由央行激进加息引发的“快熊”相比，这一次的痛苦更为钝化、更为持久，也更难找到清晰的终点。三井住友信托银行高级市场策略师Ayako Sera指出：“债券的负面因素一直在稳步累积，但到目前为止，还没有出现足以迫使投资者退出市场的决定性催化剂。”