Goldman Sachs: Der Markt befindet sich immer noch in den „Trümmern nach dem Deleveraging“, aber die Risiken sind noch nicht vollständig ausgeräumt. Es wird empfohlen, aktiv Schutz zu kaufen.

Das Top-Handelsteam von Goldman Sachs warnt, dass der Markt derzeit eine heftige Auflösung von Momentum und Positionen durchlebt. Obwohl der Enthebelungsprozess nahezu abgeschlossen ist, besteht weiterhin Risiko, das nicht vollständig eliminiert wurde. Mehrere Schlüsselfaktoren werden die Volatilität weiterhin dämpfen. Im aktuellen Marktumfeld steigt das Kosten-Nutzen-Verhältnis für den aktiven Kauf von Schutzpositionen.

Am 29. Juli beschreiben Gail Hafif, Brian Garrett und Lee Coppersmith vom Goldman Sachs Prime Brokerage and Flow Team in der neuesten Ausgabe des „Flow of Funds“-Berichts den Marktstatus seit Juli als „Strandurlaub trifft auf Monsun und Tsunamiwarnungen“.

Der Bericht weist darauf hin, dass der Markt in den vergangenen Wochen durch eine deutliche Rücknahme von Momentum und Positionen ging. Obwohl institutionelle Portfolios bereits bereinigt wurden, liegt die globale Gesamtverschuldung auf Basis einer fünfjährigen Rücksicht immer noch im 93. Perzentil, was bedeutet, dass eine substanzielle Risikoreduzierung noch nicht abgeschlossen ist. Gleichzeitig lässt die Aktivität der Privatanleger nach und Unternehmen kehren mit Rückkäufen auf den Markt zurück, diese Kraft wird kurzfristig die stabilste und zuverlässigste Käuferunterstützung bilden.

Der Ausblick auf August: Der Aufwärtsspielraum dürfte durch saisonale Mittelabflüsse, mangelnde Angriffsbereitschaft institutioneller Investoren und die Beschränkung durch positive Gamma-Positionen der Händler begrenzt sein. Aktien werden insgesamt zwischen den Bereichen schwanken. Zudem hat der S&P 500 kurzfristige Trigger-Level unterschritten. Sollte der Preis weiter sinken, werden die Verkaufsorders der CTA-Gemeinschaft ausgelöst, wobei das Volumen der Verkäufe im Abwärtsszenario deutlich die Käufe im Aufwärtsszenario übersteigt – wenn der Markt innerhalb der nächsten Woche fällt, kann das Volumen systematischer Verkäufe bis zu 24,9 Mrd. USD betragen, was die Käufe von etwa 2,3 Mrd. USD bei einem Anstieg weit übertrifft.

Vor diesem Hintergrund gibt das Goldman Sachs Handelsteam drei zentrale Handelsvorschläge: Long-Korrelation (Reverse Dispersion), Kauf dreimonatiger Put-Optionen auf IWM sowie Aufbau kurzfristiger Optionsschutz für GSXURFAV-Trendaktien aus dem Einzelhandel. Zudem wird betont, dass mit steigender Wahrscheinlichkeit für Corr1-Ereignisse auf Makroebene die Einzeltitelvolatilität weiterhin hoch ist und jetzt das Fenster zum Kauf von Schutzpositionen geöffnet wird.

Enthebelung im „Spätstadium“, aber der Markt kämpft immer noch in den Trümmern

Das Handelsteam von Goldman Sachs betont, dass der Markt in den vergangenen Wochen eine signifikante Auflösung von Momentum und Positionen (momentum and positioning unwind) erlebt hat. Obwohl diese Enthebelungsrunde (de-gross) möglicherweise das Spätstadium erreicht hat, stehen mehrere kritische Ereignisse noch aus – darunter geopolitische Lage, US-Notenbankpolitik und Unternehmensgewinne –, die weiterhin hohe Volatilität im Markt erhalten.

Anhand der institutionellen Positionsdaten zeigt sich: Die weltweite Gesamtverschuldung (Gross Leverage) liegt im fünfjährigen Rückblick im 93. Perzentil und im einjährigen Rückblick im 65. Perzentil. Diese Daten enthüllen einen entscheidenden Widerspruch: Zwar gab es jüngst deutliche Enthebelungen, aber im längerfristigen Rahmen sind die Portfolios der Institute immer noch überfüllt, eine substanzielle Risikoreduzierung hat noch nicht stattgefunden.

Der Bericht hebt besonders hervor, dass das globale Informationstechnologie-Segment stark unter Druck steht. Auf dem hausinternen Prime Book von Goldman Sachs erreichte die Verkaufsgröße bei IT-Long-Positionen am vergangenen Freitag den höchsten Stand seit September 2024, der Z-Score lag bei -3,6 und gehört zu den größten Auflösungen der letzten fünf Jahre.

Im Bericht heißt es, dass die Last der Positionen kein Widerstand mehr für den Markt darstellt und fundamental getriebene, gesunde Trades allmählich zurückkehren können. „Doch bevor wir über eine substanzielle Wiederaufstockung sprechen, müssen wir die Trümmer der vergangenen Wochen durchqueren.“

Kapitalströme: Einzelhandel kühlt ab, passive Mittel rekordhoch, im August droht „Käuferstreik“

Das Handelsteam von Goldman Sachs stellt klar: Der Aktienmarkt wird kurzfristig im Bereich schwanken. Aus kapitalfluss-technischer Sicht sieht das Team im August mehrere Gegenwinde und es fehlt Treibstoff für den Aufstieg.

Zum einen gibt es eine historische Regelmäßigkeit, dass Investmentfonds vor den Zwischenwahlen mehr Bargeld halten und erst nach den Wahlen aktiv investieren – das bedeutet, dass diese Käufergruppe vor der Klärung der Wahlergebnisse nur wenig zum US-Aktienmarkt beiträgt. Ausländische Investoren neigen dazu, von nun bis etwa einen Monat vor der Wahl US-Aktien moderat zu reduzieren.

Zum anderen zählt der August neben dem Mai zu den Monaten mit den stärksten Nettoabflüssen aus Investmentfonds und ETFs. Zunehmende geopolitische Sorgen, Preisdruck bei Energie sowie Unsicherheiten in der Geldpolitik bereiten für die Käufer „einen temporären Streik“ im August vor.

Bemerkenswert ist der Rekordzufluss von insgesamt 659 Milliarden USD in Aktien-ETFs und Investmentfonds seit Jahresbeginn.

Davon flossen 742 Milliarden USD netto in passive Aktienfonds, während aktiv verwaltete Fonds 83 Milliarden USD netto abgaben, was die extreme Begeisterung der Privatanleger für Momentum und Hebel dieses Jahr widerspiegelt.

Allein im Juli gab es einen Nettozufluss von 34 Milliarden USD in US-Aktienfonds – das ist das dritthöchste Juli-Ergebnis der letzten über zwanzig Jahre.

Das Team von Goldman Sachs erwartet, dass diese Dynamik im August deutlich abkühlt, erste Anzeichen zeigen sich bereits.

Gamma-Struktur begrenzt Aufwärtsbewegung, Abwärtsbewegung wird verstärkt

Die Gamma-Struktur im Optionsmarkt bekräftigt die Einschätzung einer Seitwärtsbewegung des Aktienmarkts. Daten von Goldman Sachs zeigen, dass Händler auf dem S&P 500 derzeit positive Gamma-Positionen halten, wobei das Gamma zum Aufwärtstrend hin zunimmt und zum Abwärtstrend abnimmt.

Diese Konstellation bedeutet: Aufwärtsvolatilität wird unterdrückt, ein reibungsloser Anstieg ist schwer möglich; bei Abwärtsbewegungen wird das Gamma die Abwärtsbewegung verstärken. Das Handelsteam meint allerdings, dass die bedeutenden Abwärtsbewegungen wahrscheinlich bereits in der Endphase angekommen sind.

Auch der Druck auf systematische Strategien ist nicht zu unterschätzen. Der S&P 500 hat das von Goldman Sachs berechnete kurzfristige Trigger-Level von 7453 Punkten unterschritten. Wenn der Preis weiter fällt, werden systematische Strategien wie CTA Verkaufsorders auslösen. Momentan halten diese Strategien zusammen rund 196,3 Milliarden USD Long-Positionen in US-Aktien, basierend auf dem Dreijahresrückblick im 48. Perzentil, und CTA-Positionen liegen bei 44. Perzentil. Vor dem Hintergrund sinkender Liquidität kann die Zunahme potenzieller Verkaufsorders verstärkt werden.

Die quantitativen Schätzungen von Goldman Sachs zeigen: In der kommenden Woche werden bei einer Seitwärtsbewegung etwa 1,3 Milliarden USD netto verkauft; bei einem Anstieg etwa 2,3 Milliarden USD netto gekauft; bei einem Rückgang werden bis zu 24,9 Milliarden USD netto verkauft – der drastische Unterschied zwischen den drei Szenarien zeigt die aktuelle Abwärtsneigung im Kapitalfluss deutlich.

Goldman Sachs betont zudem, dass mit abnehmender Marktliquidität die Wirkung der Verkaufsorders verstärkt wird und die Prognosen in Abwärtsszenarien eine deutliche Asymmetrie zeigen.

Unternehmensrückkäufe bieten die verlässlichste Unterstützung

Unter den vielfältigen Gegenwinden sind die Unternehmensrückkäufe die strukturell wichtigste Stütze für das Team von Goldman Sachs.

Der Bericht zeigt, dass derzeit etwa 31% der S&P 500-Unternehmen (nach Anzahl der Titel) im Rückkauffenster sind; bis Ende nächster Woche wird dieser Anteil auf etwa 53% steigen; Mitte August werden mehr als 90% der Indexmitglieder das Rückkauffenster geöffnet haben.

Goldman Sachs erwartet, dass mit dem Ende der Gewinnsaison mehr Unternehmen das Rückkauffenster nutzen und aktiv eigene Aktien zurückkaufen werden, wodurch die eigenständige Rückkaufsnachfrage im August deutlich ansteigt.

Der Bericht bezeichnet dies als „die stärkste und verlässlichste Kapitalzufuhr für US-Aktien im August“, was helfen wird, während der Verarbeitung der Enthebelungsfolgen eine Kaufunterstützung aufrecht zu halten.

Corr1-Risiko steigt: Die Spreizung zwischen Einzelwert- und Indexvolatilität ist Warnzeichen

Dies ist der warnendste Abschnitt des Berichts im Hinblick auf die Marktstruktur.

Goldman Sachs stellt fest, dass beim S&P 500 eine 1-monatige implizierte Korrelation (1m Implied Correlation) während des jüngsten Rückgangs leicht gestiegen ist. Bisher lag die Volatilität von Einzeltiteln auf historischem Hoch, während die Indexvolatilität relativ niedrig war – daraus ergab sich eine beispiellose Spreizung (unprecedented spread). Nun geht die Einzelwertvolatilität zurück und diese Spreizung wird kleiner.

Vor dem Hintergrund anhaltender makroökonomischer Unsicherheit und der Momentum-Bereinigung steigt die Wahrscheinlichkeit für Corr1-Ereignisse (das heißt eine plötzliche Korrelation nahe 1, also ein extremer Absturz von Einzelaktien und Index gleichzeitig) und wird von den Marktteilnehmern als Risiko wahrgenommen.

Bezüglich Small Caps sieht Goldman Sachs, dass der Russell 2000 (IWM) in den ersten beiden Augustwochen historisch schwach abschneidet, und diese Regel dürfte auch dieses Jahr gelten. Unsicherheiten bei Geldpolitik und Geopolitik wirken zusätzlich dämpfend, zudem hat der Index seit Jahresbeginn relativ stark performt und daher Raum für eine Korrektur.

Zusammengefasst geben Gail Hafif, Brian Garrett und Lee Coppersmith vom Goldman Sachs Handelsteam die folgenden drei konkreten Schutzhandelsempfehlungen:

1. Reverse Dispersion: Long-Korrelation, konkret wird die Einzelwertvolatilität von den 50 größten S&P 500-Unternehmen verkauft und gleichzeitig die Indexvolatilität gekauft, um vom Anstieg der Korrelation zu profitieren.

2. Dreimonatige IWM-Put-Optionen: Aktuell liegt die IWM 1-monatige 25-Delta-Put-Option im ein- und fünfjährigen Rückblick jeweils im 48. und 46. Perzentil. Die Schutzkosten sind moderat und dienen als Absicherung gegen steigende Zinsen.

3. GSXURFAV Kurzfristige Optionsabsicherung: Aufbau kurzfristiger Optionspositionen auf den von Goldman Sachs beobachteten Korb von Trendaktien aus dem Einzelhandel (GSXURFAV), um potenzielle Volatilität nach dem Rückgang der Privatanlegeraktivität abzufedern.

Abschließend hat das Portfolio Strategy Team von Goldman Sachs die historischen Muster des US-Aktienmarktes in einem Zwischenwahljahr zusammengefasst:

• Vor der Wahl: Der Markt bewegt sich seitwärts, Richtungslos;

• Nach der Wahl bis Jahresende: Der Markt steigt tendenziell;

• Volatilität: Ab Spätsommer leichte Zunahme, einen Monat vor der Wahl beschleunigt sich der Anstieg merklich.

Zudem neigen Investmentfonds dazu, vor den Zwischenwahlen hohe Cash-Bestände zu halten und erst nach Feststehen des Ergebnisses zu investieren. Ausländische Investoren zeigen ähnliche Muster und reduzieren US-Aktien moderat etwa einen Monat vor der Wahl.

Das Team meint, dass daraus kurzfristig wenig zusätzliche Käufe von Investmentfonds und ausländischen Investoren resultieren, was aber keinen gravierenden Negativfaktor für den Aktienmarkt darstellt. Die wichtigere Schlussfolgerung lautet: Momentan fehlt dem Aktienmarkt ein „Katalysator“ für steigende Kurse, aber zum Jahresende besteht Potenzial für eine Aufwärtsbewegung.