Jeton de propriété

Le protocole Aave est devenu un projet valorisé à 2 milliards de dollars, mais il n’a pas su répondre à certaines questions fondamentales. Le DAO détient-il la marque Aave ? Labs sert-il les détenteurs de tokens, ou coopère-t-il avec eux ?

Auteur : Nishil Jain

Traduction : Licorne de Block

Préface

En 1602, la Compagnie néerlandaise des Indes orientales a introduit la société à responsabilité limitée, bouleversant ainsi l’ordre établi. Elle a inventé une méthode de financement où il suffisait de détenir des actions pour bénéficier des profits de l’entreprise. Cela a permis de séparer la propriété de l’entreprise et sa gestion effective.

Aujourd’hui, nous pouvons clairement observer la répartition des pouvoirs dans de grandes entreprises cotées comme Microsoft ou Apple. Les actionnaires détiennent une part des actifs et des profits de l’entreprise ; les membres du conseil d’administration représentent les actionnaires pour approuver les budgets ; et le CEO est responsable des opérations quotidiennes de l’entreprise.

Cependant, cette structure a mis des décennies à se forger. Avant l’apparition des sociétés, si vous vouliez commercer des épices en Inde, il fallait financer l’intégralité de la construction d’un bateau de votre poche. Si le navire coulait, vous faisiez faillite personnellement. Les créanciers pouvaient même saisir votre maison ou vous envoyer en prison.

En 1602, la Compagnie néerlandaise des Indes orientales a modifié le paysage de l’investissement. Les investisseurs ne finançaient plus un seul voyage, mais achetaient des « actions » de la société elle-même. Cela a créé la responsabilité limitée : si la société faisait faillite, vous ne perdiez que votre mise. Votre maison et votre lit restaient intacts.

À l’époque, aucune loi écrite ne protégeait les intérêts des investisseurs. Ainsi, à mesure que les chemins de fer se développaient dans le monde, les sociétés prenaient de l’ampleur et des « prédateurs d’entreprises » et « barons voleurs » sont apparus. Ils trompaient souvent les investisseurs, imprimaient de fausses actions, voire détournaient les fonds des sociétés à des fins personnelles. Les actionnaires finissaient par tout perdre tandis que les propriétaires vivaient dans des demeures fastueuses.

Cela a mené à une méfiance généralisée entre actionnaires et à des krachs boursiers. Le krach de 1929 a marqué un tournant. Les gouvernements ont compris que si les gens ne faisaient pas confiance au système financier, l’économie s’effondrerait. Cela a conduit à la création de la SEC (Securities and Exchange Commission) aux États-Unis et à l’établissement des principes modernes de responsabilité fiduciaire.

Aujourd’hui, les règles vous protègent.

Transparence : les sociétés cotées doivent publier chaque année des rapports financiers audités (10-K).

Anti-fraude : mentir aux actionnaires pour faire grimper le cours de l’action est un crime fédéral.

Droit d’évaluation : si une société est vendue à un prix anormalement bas, les actionnaires peuvent poursuivre en justice pour obtenir la « juste valeur » de leurs parts.

Aave a-t-il vraiment caché 10 millions de dollars ?

La gouvernance on-chain se situe actuellement à mi-chemin entre la fraude d’entreprise du XIXe siècle et les événements légaux protégeant les actionnaires.

En particulier, au sein d’Aave DAO, des discussions et propositions continues essaient de répondre à des questions auxquelles aucun DAO on-chain n’a jamais pu répondre : qui possède le protocole et qui le contrôle ?

En théorie, la question est simple, mais coordonner différents intérêts a souvent tendance à complexifier les choses les plus simples.

L’étincelle qui a déclenché le débat sur la gouvernance d’Aave vaut 10 millions de dollars. Pendant des années, Aave DAO et Aave Labs ont cohabité dans une entente tacite. Le DAO finançait le protocole, tandis que Labs construisait l’interface.

Cependant, cette paix a été rompue en décembre 2025, lorsque les membres du DAO ont découvert qu’une commission annuelle de swap de 10 millions de dollars, qui aurait dû alimenter la trésorerie du DAO, avait soudainement été transférée vers un portefeuille privé d’Aave Labs.

Auparavant, Labs avait remplacé ParaSwap par CoW Swap sur le front-end officiel d’Aave, transférant ainsi le mécanisme d’accumulation de valeur de la commission de recommandation ParaSwap à la commission front-end CoW Swap.

Essentiellement, les frais d’interface ont toujours été le choix de monétisation le plus évident pour les équipes exploitant un protocole sous-jacent — Uniswap Labs et désormais Aave Labs l’ont bien compris.

Si l’on considère que l’équipe profite des ressources publiques (la liquidité des utilisateurs) sans récompenser ces derniers, cela peut nuire à la perception des détenteurs de tokens envers l’entité. Le prix du token peut chuter du jour au lendemain, car les utilisateurs n’auraient plus de raison de le conserver.

À l’inverse, si une équipe vend continuellement ses tokens de gouvernance pour inciter les développeurs et gérer ses coûts d’exploitation, cela montre qu’elle est prête à céder le contrôle du protocole en échange d’un cycle de vie plus long.

Cette déconnexion entre le pouvoir de gouvernance et les incitations est précisément la raison pour laquelle les frais d’interface se généralisent dans les protocoles ayant pris de l’ampleur.

La justification technique de Labs est que, puisqu’ils ont développé le front-end, ils devraient conserver les revenus qui en découlent. Mais cette frontière n’a jamais été officiellement tracée. Les détenteurs de tokens ont toujours pensé que toute la propriété intellectuelle d’Aave et la valeur de la marque, ainsi que les revenus d’interface qui en découlent, appartenaient au DAO. Labs, lui, considère l’exploitation de l’interface comme sa propre responsabilité. Étonnamment, ces deux suppositions ont cohabité des années durant.

Fin décembre, deux propositions ont été soumises par les membres du DAO. L’une émanait de l’ancien CTO d’Aave Labs, Ernesto Boado. Il proposait de transférer la propriété intellectuelle et la marque au DAO, et de lui attribuer l’intégralité des revenus ; tandis que Stani présentait la feuille de route de la vision d’Aave, laissant entendre la nécessité de maintenir la structure de pouvoir actuelle.

Cinq jours après la proposition de Boado, Aave Labs l’a upgradée en version snapshot sans l’en informer ou obtenir son accord, et a organisé un vote du 22 au 25 décembre, qui s’est clôturé le jour de Noël. Boado a publiquement dénoncé cette initiative et a exhorté ses soutiens à s’abstenir. Le vote s’est soldé par 55% de voix contre, 41% d’abstention — seuls 4% ont voté pour. Mais à ce moment-là, le prix de l’AAVE avait déjà chuté de 25%, soit une perte d’environ 500 millions de dollars de capitalisation.

La volatilité du prix provient de l’incertitude quant à la valeur réelle du token sous-jacent. Si Stani et son équipe peuvent influencer le DAO, quelle est alors la véritable valeur de ce token ?

Le protocole Aave est devenu un projet valorisé à 2 milliards de dollars, mais il n’a pas su répondre à certaines questions fondamentales. Le DAO détient-il la marque Aave ? Labs sert-il les détenteurs de tokens, ou coopère-t-il avec eux ?

Les deux parties avancent des arguments légitimes. Labs a construit l’interface, a fait face à une enquête de la SEC pendant quatre ans et supporte des coûts opérationnels continus. Les détenteurs de tokens ont financé le développement, payé la refonte de la marque et fourni la liquidité qui lui donne de la valeur. Le protocole est open-source ; n’importe qui peut créer une interface similaire. Mais les utilisateurs choisissent aave.com parce que la notoriété de la marque a été bâtie par le DAO.

Le problème est que ces deux positions sont fondamentalement en accord. Le droit des sociétés traditionnel a mis des décennies à construire un cadre pour résoudre le dilemme entre propriété et contrôle. La DeFi a sauté cette phase, et les défaillances de gouvernance actuelles en sont le prix à payer.

Différents protocoles tentent de résoudre le même problème fondamental par différentes approches.

Problèmes de gouvernance DeFi

Hyperliquid a supprimé d’emblée le problème de gouvernance. 97% des frais de transaction sont utilisés via un fonds d’aide pour racheter des tokens HYPE. En un peu plus d’un an, le protocole a racheté plus de 700 millions de dollars de tokens. Parallèlement, l’équipe possède une totale autonomie opérationnelle. Le code est fermé. Le mécanisme de rachat n’est pas géré par un DAO.

Cependant, les détenteurs de tokens n’ont pas à faire confiance aux intentions de l’équipe dirigeante, car le mécanisme de partage de valeur est codé dans le protocole lui-même. Même si les détenteurs ne participent pas à la stratégie de gouvernance ni ne détiennent le protocole sous-jacent, ils bénéficient automatiquement de la croissance de la plateforme, et ce mécanisme semble fonctionner efficacement pour l’instant.

Uniswap a également connu des turbulences. L’équipe a passé cinq ans à éviter la question de l’alignement des intérêts des détenteurs de tokens. Bien que la fonction d’activation des frais existe dans le code depuis 2020, elle n’a jamais été activée.

La proposition « UNIfication » de décembre 2025 a clarifié cette ambiguïté : 100% des frais du protocole servent désormais à brûler du UNI, Labs a supprimé ses frais d’interface et a brûlé rétroactivement 100 millions de UNI, compensant ainsi la valeur accumulée manquée au fil des années.

Uniswap Labs détient la marque et la propriété intellectuelle, et se charge du développement produit ; en parallèle, le DAO détient les smart contracts et contrôle les revenus et les fonds sous-jacents.

Jupiter a tenté la gouvernance communautaire de 2024 à mi-2025, mais l’équipe a finalement décidé de la suspendre. Pendant des mois, les débats sur la répartition de l’airdrop et des fonds d’équipe ont conduit Jupiter à suspendre les votes DAO à mi-2025, invoquant « l’effondrement de la confiance » et un « cycle perpétuel de FUD (peur, incertitude et doute) » qui entravaient le développement produit.

Leur « transition verte » de 2026 a réduit la portée des décisions communautaires, tout en mettant en place un modèle économique favorable aux détenteurs de tokens via une émission nette nulle et une dilution réduite. Cela ressemble à la trajectoire d’Hyperliquid : les détenteurs de tokens profitent des revenus du protocole, mais la propriété et le contrôle de la marque restent à l’équipe.

La plupart des équipes ci-dessus recherchent un alignement économique avec les détenteurs de tokens, tandis que la propriété et le contrôle de l’interface restent au core team du protocole.

Aave (Labs) va-t-il l’emporter ?

En février 2026, Aave a publié son cadre « Aave Will Win », qui cherche à ouvrir une voie plus prospective — équilibrant les bénéfices économiques avec la propriété intellectuelle de la marque. Le protocole promet que tous les revenus — y compris ceux des produits, des frais de transaction, de l’interface et des services institutionnels — iront à la trésorerie du DAO.

En échange, Labs obtiendra 42,5 millions de dollars en stablecoins (25 millions en financement initial, 17,5 millions en paiements par jalons), 75 000 tokens AAVE, ainsi que l’autorisation de développer la V4. Parallèlement, la Fondation Aave détiendra la propriété intellectuelle de la marque et sera soumise à la supervision du DAO.

Les membres du DAO jugent cette initiative coûteuse, et leurs inquiétudes sont compréhensibles. Rien que l’apport en stablecoins représente 42% des réserves non-AAVE du DAO. Au total, les 50,7 millions de dollars engagés représentent 31,5% de la trésorerie. En outre, les 75 000 tokens AAVE augmenteront le pouvoir de vote de Labs, mais leur part exacte reste inconnue.

Au-delà des sources de financement, la proposition reste vague quant à la structure de propriété de la Fondation Aave et à son indépendance décisionnelle vis-à-vis de Labs. Même une distribution à 100% des revenus demeure ambiguë, car elle suppose la confiance en Labs pour communiquer des chiffres exhaustifs et véridiques.

En résumé, la proposition témoigne d’une grande confiance envers Aave Labs. Étant donné les événements ayant mené à cette situation, la confiance devient une denrée rare dans la relation entre le DAO et Labs.

Le bien-fondé de cette proposition dépend de la proposition de valeur que le token de gouvernance était censé offrir. Si la proposition de valeur est « l’équité fondée sur la confiance », alors le cadre d’Aave y répond.

Si la proposition de valeur est « l’équité assurée par l’application de la loi et le contrôle communautaire de la propriété intellectuelle du protocole », alors ce cadre ne répond pas à l’objectif.

Perspectives

Une tendance émerge dans les protocoles DeFi : la réalisation des intérêts économiques évolue, et l’intérêt principal des détenteurs de tokens n’est plus le droit de gouvernance, mais la manière dont la valeur leur est redistribuée.

Le rachat d’Hyperliquid, le mécanisme de burn des frais de Uniswap, la suspension de la gouvernance par Jupiter tout en maintenant l’alignement économique, et la redirection des revenus basée sur la confiance proposée par Aave — chacune de ces initiatives illustre la transition d’une gouvernance active vers une accumulation passive de valeur.

Cela rappelle le modèle de gouvernance d’entreprise traditionnel. Les actionnaires ne gèrent pas directement l’entreprise, mais élisent un conseil d’administration qui vote sur les transactions importantes. Parallèlement, ils reçoivent des dividendes et, s’ils sont en désaccord avec la direction, peuvent vendre leurs actions. Le pouvoir opérationnel reste toujours entre les mains de la direction.

Le droit des sociétés a évolué vers cette séparation car l’alternative — que les actionnaires prennent toutes les décisions opérationnelles — ne pouvait s’étendre au-delà des petites sociétés de personnes.

La DeFi accélère ce cycle historique.

La question est de savoir si le modèle DAO résistera à l’épreuve de la propriété, car il doit répondre à une question qu’il a toujours éludée depuis sa création. Aave est en train d’en rédiger la première ébauche.