Jackson Hole devient une bataille clé pour les obligations américaines, Bank of America avertit : si Waller ne signale pas de hausse des taux, le rendement à 30 ans pourrait atteindre 5,5%

Le président de la Réserve fédérale, Warsh, va prochainement prendre la parole lors du symposium annuel de Jackson Hole, considéré par les marchés comme l’événement de risque le plus crucial affectant actuellement les obligations américaines et le dollar. Sur fond d’une amplification des rachats d’obligations à long terme par le Trésor et d’une pression persistante sur le dollar, la capacité de Warsh à envoyer un signal clair de lutte contre l’inflation déterminera directement l’évolution du rendement des bons du Trésor à 30 ans.

Selon Trading Desk Pursuit et d’après le rapport de recherche publié par Bank of America le 24 août, les attentes du marché envers ce discours de Warsh ont subtilement changé — la reprise continue du marché obligataire force ce président de la Fed, habituellement réticent à toute orientation prospective, à revoir sa stratégie de communication. Les stratégistes de Bank of America, Mark Cabana, Stephen Juneau et Alex Cohen, avertissent que si Warsh ne clarifie pas les perspectives d’inflation et la fonction de réaction de la politique monétaire, le rendement des obligations à 30 ans pourrait rapidement tester les 5,5 % ou plus, et le dollar subirait une nouvelle vague de pression à la baisse.

Les économistes de Barclays, dont Marc Giannoni, ont souligné dans leur rapport du 21 août qu’il est peu probable que Warsh fournisse des indications explicites sur la trajectoire des taux d’intérêt, mais que le marché sera attentif à tout engagement clair — la Fed est-elle prête à relancer les hausses de taux si l’inflation ne s’améliore pas ? Barclays estime que la probabilité que Warsh fasse une telle déclaration dépasse 50 %, ce qui contribuerait à renforcer la fonction de réaction politique déjà intégrée dans les prix du marché.

Le symposium de Jackson Hole, organisé par la Fed de Kansas City, est une conférence annuelle sur la politique économique qui réunit chaque année responsables de banques centrales, décideurs politiques, universitaires et économistes du monde entier. Cette année, la conférence se tient du 27 au 29 août, sur le thème "Innovation financière : impact sur les paiements et la politique". L’intervention de Warsh est prévue le 28 août à 10h00 heure de la côte Est des États-Unis (22h00 heure de Pékin), sans session de questions-réponses publique après son discours.

Selon Bank of America, deux raisons expliquent l’ample attention portée à Jackson Hole : d’abord, l’intervalle entre les réunions de juillet et septembre de fixation des taux étant le plus long de l’année (7 semaines), deux rapports NFP et CPI seront publiés, traditionnellement cette période sert de fenêtre pour les annonces d’intentions politiques de la Fed ; ensuite, pendant l’été, la liquidité du marché est faible, de sorte que toute prise de position peut provoquer des fluctuations de prix plus intenses.

La particularité de cette session repose sur la fragilité à la fois du marché obligataire et du dollar. Le Trésor américain a annoncé la semaine dernière une intensification des rachats d’obligations à long terme, entraînant une chute du dollar le jour même — Bank of America y voit le signe d’une préoccupation accrue du gouvernement face à la montée des rendements sur la partie longue de la courbe. Cela s’ajoute à l’orientation "accommodante" de la réunion FOMC de juillet et aux données économiques américaines faibles en août, renforçant la pression négative sur le dollar.

Warsh s’est longtemps opposé à toute guidance prospective. Lors de la conférence de presse de juillet, il indiquait ne pas avoir déterminé l’orientation de son discours à Jackson Hole, évoquant deux possibilités : se concentrer sur des thèmes macroéconomiques de long terme, tels que la productivité, la démographie, l’économie mondiale ; ou aborder directement la politique monétaire à court terme pour septembre-décembre.

Bank of America indique que l’"effet de pression" du marché modifie ce choix. Le rapport cite le boxeur Mike Tyson : "Tout le monde a un plan jusqu’à ce qu’il prenne un coup de poing dans le visage", soulignant que les coups répétés du marché obligataire forcent Warsh à clarifier sa position politique.

Les stratégistes de Bank of America s’attendent à ce que Warsh s’inspire des récentes interventions des membres de la Fed Paulson et Cook, en détaillant la voie à suivre selon deux scénarios : si le processus de désinflation se poursuit, maintenir la position actuelle ; si l’inflation reste élevée, afficher clairement sa volonté de relancer les hausses de taux. Selon Bank of America, cet encadrement permettrait de transmettre efficacement la fonction politique sans dévoiler de trajectoire spécifique.

Barclays prévoit un positionnement similaire, tout en soulignant que Warsh pourrait aussi commenter le dispositif même de la guidance prospective : il a toujours critiqué celle-ci pour sa rigidité entravant la flexibilité des politiques et causant des erreurs dans le passé, et a mis en place un groupe de travail à ce sujet après avoir pris ses fonctions. De plus, Warsh pourrait donner plus d’informations sur la gestion du bilan de la Fed, mais toute déclaration visant à raccourcir la duration du portefeuille, dans le contexte actuel de rendements élevés à long terme, devra être faite avec une grande prudence.

Bank of America présente deux scénarios clairs selon le contenu du discours de Warsh.

Scénario 1 : Warsh envoie un signal de relèvement des taux d’intérêt. Si Warsh se déclare prêt à reprendre les hausses en cas d’inflation persistante, Bank of America estime que la probabilité de relève lors du FOMC de septembre passerait d’une valorisation actuelle à environ 9 points de base à 12,5 points (soit 50/50) ; la valorisation totale du cycle de relèvement augmenterait d’environ 40 à près de 50 points de base ; les courbes de taux nominaux et réels tendraient vers plus de platitude ; le dollar pourrait regagner une partie de ses pertes.

Scénario 2 : Warsh esquive toute déclaration politique. Si le discours privilégie la productivité ou la désinflation générée par l’IA, ou s’il évite délibérément tout commentaire sur la politique à court terme au nom du refus de toute guidance prospective, Bank of America avertit que le marché risque d’y voir un signal accommodant, entraînant une courbe plus pentue et un franchissement rapide des 5,5 % pour le rendement obligataire à 30 ans, ainsi qu’une nouvelle vague de pression vendeuse sur le dollar.

Bank of America souligne que la récente faiblesse du dollar révèle un signal inquiétant : la chute a eu lieu après l’annonce des rachats, alors même que l’écart de taux entre les États-Unis et d’autres pays s’est creusé, ce qui est typique d’une expansion de la prime de risque de marché, reflet des inquiétudes concernant un "risque de domination budgétaire". Si la déclaration de Warsh renforce davantage les doutes des acteurs sur l’indépendance de la politique monétaire de la Fed, le camp des "vendeurs de dollar" gagnera en arguments.

Historiquement, l’impact de Jackson Hole sur le marché obligataire américain est généralement limité. D’après les statistiques de Bank of America, depuis 2010, les rendements à 10 ans baissent légèrement après le symposium, mais cette tendance s’inverse dans les dix jours de bourse suivants, 2025 faisant exception : cette année-là, l’accent mis par la Fed sur les risques baissiers liés à l’emploi avait conduit à une baisse prolongée des rendements et à un net affaiblissement du dollar.

Le marché des changes suit une logique similaire : autour du symposium, le dollar s’affaiblit modestement, mais reprend généralement du terrain dans les semaines qui suivent ; sous Powell, la réaction moyenne du dollar à Jackson Hole a été plus marquée. En 2022, le scénario fut particulièrement significatif — Powell avait alors tenu un discours très ferme sur la lutte contre l’inflation, déclenchant une forte hausse des taux et un raffermissement du dollar.

Bank of America souligne que cette année, le contexte diffère nettement des précédentes éditions : le Trésor est déjà intervenu sur la partie longue de la courbe des taux, et la balle est désormais dans le camp de Warsh ("Bessent acted, Warsh now holds ball"). À ce moment critique, si Warsh ne répond pas aux attentes minimales du marché en matière de crédibilité politique, ce symposium pourrait devenir l’un des plus marquants de ces dernières années pour les marchés.