Après le discours hawkish de Waller, le marché se concentre sur la hausse des taux ; Morgan Stanley : il est plus probable que le bilan soit réduit.

Waller a réaffirmé parmi les montagnes du Wyoming l'engagement de la Fed à ramener l'inflation à 2 %, et le marché a aussitôt intégré davantage d'anticipations de hausse des taux dans ses prix. Cependant, Seth Carpenter, économiste en chef mondial de Morgan Stanley, souligne dans son dernier rapport que cette réaction pourrait négliger une variable clé : le réduction du bilan.

Carpenter écrit que, lors du mois de juillet, Waller n'avait pas une position claire sur la hausse des taux, indiquant seulement que les taux d'intérêt « pourraient faire partie de la solution ». Mais à Jackson Hole, il a clarifié sa position : le taux directeur est « l’outil principal », et les autres instruments doivent être « utilisés le moins possible, voire pas du tout ».

Mais cela ne signifie pas que la réduction du bilan sera mise de côté.

La logique de Waller : Le bilan est la vraie source de l’inflation

Avant de devenir président de la Fed, Waller avait exprimé plus franchement la façon d’utiliser les deux outils politiques lors d’un entretien à la Hoover Institution.

D’après Carpenter, Waller considère clairement que le bilan de 7 000 milliards de dollars est la raison fondamentale pour laquelle l’inflation dépasse l’objectif. À Jackson Hole, il a cité la « monnaie » comme l’un des principes centraux de la politique monétaire et a ajouté : si la « monnaie » créée par le bilan est retirée, les taux d’intérêt peuvent rester à un niveau plus bas.

La chaîne de raisonnement est claire : réduction du bilan → restriction monétaire → baisse de l’inflation → diminution de la pression pour relever les taux.

Désaccords croissants au sein du FOMC, la pression à la hausse des taux est palpable

La prévision de base de Morgan Stanley était une absence de hausse des taux cette année, supposant une baisse modérée de l’inflation poussant le FOMC à renoncer à cette option.

Mais Carpenter signale que le FOMC prend ses décisions par vote, et il y a déjà trois votes dissidents favorables à la hausse des taux. Si les données d’inflation de l’été ne montrent pas clairement un refroidissement, la hausse des taux aura lieu.

« Waller ne se retrouvera pas du côté des perdants lors du vote. » écrit Carpenter.

Donc, même si Waller préfère substituer une réduction du bilan à une hausse des taux, il suivra la majorité du comité si elle privilégie l’augmentation des taux.

Prévision de Morgan Stanley : l’an prochain, la réduction du bilan pourrait dépasser 1,5 trillion de dollars

Carpenter indique qu’il estime effectivement qu’une réduction de bilan est imminente. Selon le rapport récent de Morgan Stanley (« Stratégie mondiale sur l’économie et le revenu fixe : réforme du bilan de la Fed : plus de réduction, moins de resserrement »), la Fed pourrait entamer l’année prochaine un processus de réduction du bilan de 1,5 trillion de dollars voire davantage.

Carpenter admet également que son opinion sur la manière dont la réduction du bilan se transmet à l’économie et affecte finalement l’inflation diffère sensiblement de celle de Waller. Mais quelle que soit la trajectoire de transmission, la conclusion pour le marché reste la même :

Les investisseurs doivent prendre en compte à la fois les taux et le bilan dans la tarification de la politique monétaire, ce qui engendre un surcroît d’incertitude et de controverse.