Perdagangan AI tidak lagi naik atau turun bersama: jaringan optik dan pusat data memimpin, tema memori dan listrik tertinggal

Trader derivatif Goldman Sachs memperingatkan bahwa era pergerakan naik-turun serempak sektor AI mungkin telah berakhir, pasar telah memasuki fase rotasi tema yang lebih selektif; di saat yang sama, ekspektasi pasar terhadap The Fed telah bergeser dari "ketakutan" menjadi "self-complacency", membuat rasio risiko-imbalan indeks utama menjadi datar.

Kepala Volatilitas ETF dan Keranjang Kustom Goldman Sachs, Shawn Tuteja, dalam laporan evaluasi pasar terbarunya menyatakan bahwa korelasi tinggi dalam perdagangan AI mulai terurai. Kenaikan harga April hingga Juni dan aksi jual Juli di sub-tema AI hampir bergerak serempak, namun dua minggu terakhir telah terjadi rotasi yang jelas—jaringan optik, pusat data, serta penyedia layanan cloud baru (neocloud) memimpin rebound, sedangkan tema memori dan tenaga AI tertinggal jauh.

Tuteja juga memperingatkan bahwa sentimen pasar terhadap The Fed telah bergeser dari "ketakutan kenaikan suku bunga" bulan Juli menjadi ekspektasi optimistis yang hampir "setiap berita buruk jadi baik", perubahan ini telah mengikis peluang asimetris yang sebelumnya ada. Ia mempertahankan target S&P 500 akhir tahun di 8000 poin, namun memperkirakan bahwa satu setengah bulan ke depan S&P akan berfluktuasi dalam rentang yang relatif sempit, daya tarik risiko-imbalan secara keseluruhan menurun. Dalam konteks ini, ia menyarankan investor untuk mengambil strategi yang lebih selektif pada sektor AI, daripada menambah posisi besar secara agresif pada saham ber-Beta tinggi.

Musim laporan keuangan yang kuat gagal mengangkat harga saham, pasar memasuki fase konsolidasi

Musim laporan keuangan kali ini secara data tergolong sangat kuat. Tuteja menyoroti bahwa 90% konstituen S&P 500 telah merilis kinerja kuartal kedua, 64% perusahaan mencatat laba per saham di atas konsensus minimal satu standar deviasi—salah satu level tertinggi dalam sejarah, dan mendorong kenaikan proyeksi laba tahun 2027 sebesar 2%.

Namun, pasar bereaksi sangat dingin terhadap kinerja di atas ekspektasi tersebut. Saham dengan kinerja di atas konsensus lebih dari satu standar deviasi mencatat kelebihan imbal hasil median terhadap S&P 500 hanya 33 basis poin di hari berikutnya, jauh di bawah median historis 95 basis poin sejak 2010. Sektor teknologi bahkan lebih lemah—saham teknologi yang melampaui ekspektasi rata-rata justru kalah dari S&P 500 sebesar 99 basis poin keesokan harinya.

Tuteja mengaitkan fenomena ini dengan perubahan struktural sentimen pasar. Pada Juli, sebagian besar klien menurunkan eksposur risiko, dan hedge fund long-short global alami penurunan bulan terburuk kedua dalam empat tahun terakhir. Saat ini, posisi bersih klien telah berada di persentil 67 untuk lima tahun terakhir, total posisi bahkan mencapai persentil 89, pasar tidak lagi dalam posisi rendah saham.

Selasa lalu, volume transaksi opsi call S&P 500 harian mencapai 4 juta kontrak, rekor tertinggi, dan dalam dua hari, penurunan skew opsi put/call jangka pendek hampir menyamai penurunan terbesar dekade lalu—semua indikator ini mengarah ke pemanasan sentimen pasar yang sangat cepat.

Sentimen pasar terhadap kenaikan suku bunga The Fed bergeser dari "ketakutan" menjadi "complacency", nilai lindung meningkat

Menurut Tuteja, penetapan harga pasar terhadap pertemuan FOMC The Fed bulan September saat ini menunjukkan logika optimis "apapun hasilnya baik": entah The Fed menaikkan suku bunga secara dovish untuk menstabilkan kurva yield jangka panjang atau memilih menahan diri sehingga rotasi saham dapat berlanjut didukung fundamental laba yang kuat. Kedua skenario mengandaikan harga minyak akan turun tajam.

Menjelang rilis data CPI hari itu, ekspektasi konsensus lembaga buy-side terhadap inflasi inti sekitar 21-22 basis poin, probabilitas kenaikan suku bunga bulan September sekitar 50/50. Aliran dana memperlihatkan posisi terhadap hasil dovish jauh lebih besar dibanding persiapan menghadapi kejutan hawkish.

Tuteja menyebutkan bahwa pergeseran sentimen dari "ketakutan" menjadi "self-complacency" inilah alasan utama risiko-imbalan indeks pasar saat ini menjadi datar.

Ia memberi saran, jika pasar rebound pasca-CPI, dapat mempertimbangkan membeli spread put pada S&P 500 ex-AI constituents (SPXXAI) sebagai alat lindung sebelum pertemuan FOMC September untuk melawan ketidakpastian makro. Struktur yang direkomendasikan: SPXXAI September expiry 90/97% put spread dengan estimasi biaya sekitar 0,93%, durasi 19 hari.

Diferensiasi Internal Perdagangan AI: Perbedaan Fundamental Mulai Mendominasi Pricing

Tuteja mengaitkan divergensi sektor AI ke pengaruh ganda fundamental dan teknikal.

Dari sisi fundamental, analis teknologi Goldman Sachs, Peter Callahan, menyoroti bahwa meski aksi jual Juli didominasi reposisi teknikal, perkembangan model open-source serta diskusi berkelanjutan soal "bottleneck" belanja modal AI secara perlahan mengubah narasi fundamental. Setelah jalur belanja modal 2027 menjadi lebih jelas pasca-laporan keuangan kuartal kedua, investor mulai menilai dengan lebih hati-hati keberlanjutan laba tiap sub-tema.

Callahan menyoroti dua fokus diskusi baru:

Pertama, di sektor perangkat lunak, konsep "ekonomi inferensi" memanas, saham AI aplikasi seperti SNOW, DDOG, PLTR, CRWD, PANW, OKTA, TWLO yang tidak sensitif terhadap masalah bottleneck model besar dan power mendapatkan perhatian lebih besar;

Kedua, logika investasi di sektor memori (DRAM, NAND, HDD) telah bergeser dari "revisi naik laba dipicu harga rata-rata dan margin kotor" menuju "ekspansi valuasi didorong stabilitas, perjanjian jangka panjang dan pengembalian modal", meningkatkan perdebatan.

Selain itu, tema tenaga menghadapi tekanan tambahan dari ketidakpastian kebijakan menjelang pemilu paruh waktu dan permasalahan regulasi ERCOT.

Redemsi ETF Ber-Leverage dan Volatilitas Implisit Tinggi, Membatasi Momentum Rebound Sektor AI

Dari sudut teknikal, menurut data yang dikutip Tuteja, total AUM ETF leverage semikonduktor AS saat ini sekitar US$99 miliar, turun tajam dari puncak US$157 miliar.

Perlu dicatat bahwa saat aksi jual Juli, pasar terjadi pembelian "berlebih" sekitar US$15 miliar—yaitu nilai langganan ETF leverage yang jauh di atas besarnya penurunan harga spot. Namun memasuki Agustus, kenaikan nilai wajar (NAV) akibat rebound spot menjadi satu-satunya sumber pertumbuhan AUM, faktanya investor sedang melakukan redemption saat harga naik untuk mengurangi eksposur risiko.

Pasar volatilitas implisit memperlihatkan pelanggan berhati-hati saat kembali bertaruh di saham-saham tersebut. Hal ini kemungkinan karena struktur kepemilikan lebih sehat dan posisi bullish berlebih pada ETF leverage telah berkurang.

Sejak 29 Juli, rata-rata volatilitas implisit tertimbang keranjang AI utama Goldman Sachs (GSTMTAIP) telah turun lebih dari 10 poin volatilitas, atau 14,3%; sebagai perbandingan, volatilitas implisit SPXXAI hanya turun 3 poin, atau 11,8%.

Meski demikian, premi volatilitas implisit sektor AI terhadap pasar luas masih berada di level tertinggi sejak awal 2023 (tidak termasuk dua bulan terakhir), membuat biaya ekspresi long lewat opsi atau proteksi kenaikan tetap tinggi, menghalangi investor masuk kembali.

Tuteja menyarankan, pada level volatilitas implisit saat ini, membeli saham dasar dan menambahkan overlay rasio call option, atau membiayai spread call dengan menjual put, lebih cost-effective dibanding all-in saham ber-Beta tinggi.

Struktur yang ia rekomendasikan: jual GSTMTMEM put 85% expiry 31 Desember, beli call spread 115/150%, dengan estimasi biaya bersih sekitar 1,45% dan durasi 50 hari.

Logika Bullish Tidak Berubah, Namun Fase Rally Cepat Mungkin Sudah Berlalu

Secara keseluruhan, penilaian utama Tuteja bukanlah bearish, melainkan mengajak menurunkan tempo ekspektasi.

Ia mempertahankan target akhir tahun S&P 500 di 8000 poin, namun berpendapat fase rally cepat dan Beta tinggi pada perdagangan AI telah pada dasarnya berakhir. Jaringan optik, pusat data, dan penyedia cloud baru tetap menarik, namun tema memori dan tenaga menghadapi lebih banyak pertanyaan fundamental sehingga perlu proses seleksi lebih hati-hati.

Secara makro, seiring transisi pasar dari "ketakutan The Fed" menuju "self-complacency terhadap The Fed", peluang asimetris yang sebelumnya ada telah sangat menyempit. Investor perlu melakukan reposisi eksposur AI di bawah pilihan tema yang lebih tajam dan kerangka manajemen risiko yang masuk akal.