Tanpa bersaing di bidang AI dan tanpa pembelian kembali saham, apakah JD.com yang "pelit" masih bisa bertahan?

Mungkin salah satu platform e-commerce domestik "paling mapan" saat ini—JD.com (JD.US) pada malam 13 Agustus mengumumkan kinerja kuartal kedua tahun 2026. Secara keseluruhan bisa dibilang "stabil" maupun "biasa-biasa saja". Dari sudut deviasi ekspektasi, pendapatan dan laba keseluruhan sedikit mengungguli ekspektasi Bloomberg, tetapi jika dibandingkan dengan beberapa bank besar, hanya sama atau sedikit di bawah ekspektasi mereka.

Dari tren, karena konsumsi domestik secara keseluruhan melemah pada kuartal kedua, pendapatan keseluruhan kuartal ini mengalami pertumbuhan negatif, tapi karena ritel sosial yang lemah sudah diperkirakan sebelumnya, hal ini tidak mengejutkan. Walaupun laba dari segmen mall menurun secara tahunan, dibandingkan dengan tahun lalu yang labanya habis karena perang layanan antar makanan, laba keseluruhan grup secara tahunan justru menunjukkan pemulihan yang signifikan.

Secara detailnya:

1. Pendapatan dan laba sama-sama menurun, tetapi tidak mengejutkan: JD.com pendapatan total kuartal ini sekitar 346,4 miliar yuan, turun 3% yoy, jelas lebih rendah dibandingkan 5% pada kuartal sebelumnya, tetapi secara umum sejalan dengan ekspektasi pasar, tidak mengejutkan dan sejalan dengan tren pertumbuhan ritel sosial pada kuartal ini.

Laba operasi keseluruhan grup adalah 4,55 miliar yuan, setelah penyesuaian menjadi 5,48 miliar yuan. Menurut standar penyesuaian, sedikit lebih baik dari ekspektasi Bloomberg, namun lebih lemah dari ekspektasi beberapa bank besar. Secara detail, terutama karena kerugian bisnis baru lebih besar dari perkiraan sehingga menjadi penekan.

2. Pertumbuhan barang kebutuhan sehari-hari dan iklan menurun lebih tajam: Yang paling penting adalah segmen mall domestik, pada kuartal ini pendapatan turun sekitar 4,7% yoy, sesuai ekspektasi penurunannya berlanjut, penurunan lebih rendah dari pasar tetapi sejalan dengan ekspektasi bank papan atas.

Secara detail, kekhawatiran terbesar adalah penjualan produk elektronik sebenarnya memburuk namun masih terkendali, kuartal ini turun kurang dari 12% yoy vs turun 8,4% pada kuartal sebelumnya. Kemungkinan karena subsidi pemerintah memberi dampak rebound marginal, sebelumnya lebih banyak subsidi offline, belakangan mulai mengalir kembali ke online.

Sebaliknya, penjualan barang kebutuhan sehari-hari dan pendapatan iklan layanan, dua bisnis yang secara teori tidak terdampak langsung oleh pengurangan subsidi, justru mengalami penurunan pertumbuhan lebih jelas. Pertumbuhan penjualan barang kebutuhan harian turun dari 15% menjadi 5,6%, pertumbuhan layanan iklan turun dari 19% menjadi sekitar 8%. Kedua pertumbuhan tersebut turun sekitar 10 poin persentase.

Walau pasar sebenarnya sudah memprediksi ini, perlambatan punya alasannya (efek pengalihan trafik produk elektronik dan antar makanan ke platform melemah), tetapi kedua lini ini merupakan pendorong utama pertumbuhan kinerja JD.com dalam jangka menengah, bisa membuat pasar meragukan apakah, bahkan setelah efek negatif pengurangan subsidi selesai, pertumbuhan pusat mall JD.com dapat kembali mempercepat (misal mencapai kembali di atas 10%).

3. Perang antar makanan mereda, pertumbuhan logistik dan bisnis baru juga melambat: Karena telah memasuki periode basis tinggi akibat perang antar makanan, dan tahun ini volume pesanan antar makanan menurun, pertumbuhan pendapatan logistik dan bisnis baru juga menunjukkan penurunan.

Di antaranya, pertumbuhan pendapatan logistik dan lain-lain melambat jadi 5,9%, setelah efek antar makanan mereda, pada dasarnya kembali ke pertumbuhan menengah satu digit sebelum 2025.

Namun bila hanya melihat pendapatan bisnis baru, secara kuartalan tumbuh sekitar 15%, sehingga dapat disimpulkan bahwa kontribusi pendapatan dari bisnis luar negeri kemungkinan meningkat.

4. Margin laba mall masih bisa naik, kerugian bisnis baru agak tinggi: Secara umum, laba grup kuartal ini sesuai ekspektasi.

Sedangkan secara segmen, laba operasi segmen mall JD.com kuartal ini hampir 13,5 miliar, sedikit mengungguli estimasi Bloomberg sekitar 13 miliar. Secara tren, tidak mampu melawan penurunan pendapatan, laba juga turun sekitar 3% yoy, tidak lagi memberikan hasil jauh di atas ekspektasi.

Namun margin labanya tetap naik sedikit sekitar 0,1 poin persentase secara tahunan. Bagi yang optimis bisa mengatakan, JD.com di tengah penurunan pendapatan masih mampu meningkatkan margin laba; namun bagi yang pesimis, ruang peningkatan margin laba segmen mall tampaknya sangat terbatas.

Penjelasan perusahaan, margin laba bisa terus meningkat terutama karena struktur pendapatan beralih ke bisnis dengan margin tinggi, serta optimalisasi rantai pasok.

Sedangkan mencakup antar makanan, segmen bisnis inovatif, kerugian kuartal ini hampir 9,9 miliar, seperti diprediksi Dolphin, tidak banyak menyempit dibandingkan kuartal sebelumnya, juga sedikit lebih tinggi dari ekspektasi konsensus Bloomberg.

Berdasarkan ekspektasi pasar, kerugian JD.com Food Delivery pada kuartal ini seharusnya menyusut sekitar 1 miliar secara kuartalan, sehingga dapat disimpulkan investasi pada bisnis lain seperti luar negeri meningkat sekitar 500 juta secara kuartalan (sepertinya juga tidak terlalu banyak).

5. Dari sisi biaya dan pengeluaran: Pertama, margin kotor grup kuartal ini kembali naik dari 16,8% ke 17,1% secara kuartalan. Karenanya, laba kotor tetap tumbuh sekitar 5%.

Secara detail, terutama karena subsidi antar makanan berkurang, margin kotor segmen bisnis inovatif dan logistik meningkat, dengan kontribusi terbesar dari bisnis baru, margin kotor naik 3 poin persentase secara kuartalan. Sebaliknya, margin kotor segmen mall malah sedikit turun sekitar 0,1 poin persentase secara kuartalan (namun naik signifikan 1,2 poin persentase secara tahunan), terlihat ruang menaikkan margin dari rantai pasok hulu tampaknya tidak besar lagi.

Dari sisi biaya, pengeluaran total perusahaan kuartal ini menurun 4,4% yoy, lebih dalam dari penurunan pendapatan sehingga membantu pelepasan laba. Secara detail, terutama pengeluaran pemasaran yang memang menurun 25% yoy. Patut dicermati pengeluaran riset dan pengembangan tetap tumbuh pesat 38% yoy, meskipun tidak ada investasi besar pada pengembangan model AI, JD.com tampaknya tetap berinvestasi pada aplikasi AI internal.

Secara segmen, total rasio pengeluaran segmen mall naik secara kuartal dan tahunan, sekitar 1 poin persentase, menunjukkan setelah subsidi pemerintah menurun, tekanan perusahaan untuk mensubsidi pengguna meningkat—ini juga alasan utama margin laba segmen mall tidak naik signifikan lagi.

Sedangkan secara grup, penurunan biaya terutama karena investasi pada bisnis baru yang berkurang, turun sekitar 1,8 miliar yoy.

6. Imbal hasil pemegang saham menurun, tidak berinvestasi di AI tapi ke luar negeri: Keunggulan JD.com sebelumnya adalah, di antara saham Tiongkok yang terdaftar di luar negeri, merupakan salah satu yang paling baik soal pengembalian untuk pemegang saham. Namun pada seluruh semester pertama tahun 2026, perusahaan hanya membeli kembali saham sekitar 1 miliar dolar AS, dengan imbal hasil tahunan terhadap kapitalisasi pasar saat ini hanya sekitar 5% saja, jelas menurun.

Berbeda dengan Alibaba atau Tencent, JD.com juga tidak punya beban besar investasi Capex AI, sehingga tekanan arus kas tidak besar. Pada laporan arus kas kuartal ini, arus keluar investasi JD.com sekitar 29,5 miliar, namun hampir semuanya untuk pembelian investasi jangka pendek, reksadana, dsb, bukan benar-benar investasi nyata. Prioritas membeli reksadana ketimbang membagikan ke pemegang saham tentu memberi kesan kurang baik.

Pandangan Riset Dolphin:

1. Dari uraian di atas terlihat, kinerja JD.com kali ini dari segi deviasi ekspektasi bisa dibilang biasa saja, tidak ada sorotan. Dari tren, penurunan pertumbuhan akibat kondisi makro, walau secara keseluruhan laba tampak membaik karena penurunan kerugian antar makanan, tapi laba segmen mall inti justru menurun. Jadi performa keseluruhan jelas tidak bagus.

Singkatnya kelemahan utama sebagai berikut: a. Penurunan pendapatan mall memang sudah diprediksi, tapi sebelumnya labanya selalu jauh melebihi ekspektasi dan panduan, kali ini sangat biasa saja, tampaknya tren profitabilitas mall menemui bottleneck; b. Meski kerugian antar makanan menurun, karena investasi luar negeri, secara keseluruhan kerugian bisnis baru tak banyak menurun; c. Pertumbuhan kebutuhan harian dan iklan menurun signifikan, walau ada alasan, tetap kabar buruk bagi prospek pertumbuhan pendapatan jangka menengah; d. Lebih pilih beli reksadana ketimbang bagi dividen.

2. Prospek ke depan & logika penilaian

Kinerja kali ini tidak bagus, lalu bagaimana dengan prospek ke depan? Menurut Dolphin, faktor penentu kinerja dan harga saham selanjutnya kurang lebih ada dua:

1) Bisa atau tidaknya bisnis e-commerce domestik mengalami titik balik signifikan pada paruh kedua tahun ini. Dari data makro ritel sosial, pada kuartal kedua baik secara keseluruhan maupun konsumsi online, memang terburuk dalam beberapa tahun terakhir. Namun pertumbuhan ritel sosial Juni terbaru, telah membaik dibandingkan Mei. Pertumbuhan secara keseluruhan dari -0,6% membaik menjadi +1%, sedangkan online barang fisik dari 2,6% menjadi 3,9%.

Untuk produk elektronik yang sangat penting bagi JD.com, data BPS menunjukkan pertumbuhan penjualan alat elektronik rumah, furnitur, dan produk komunikasi pada Juni juga membaik secara signifikan (penurunan menyempit), bahkan pertumbuhan penjualan produk elektronik kuartal ini juga tidak turun banyak.

Berdasarkan survei salah satu bank luar negeri, pada paruh kedua tahun ini, subsidi pemerintah akan beralih dari kanal offline, marginal kembali ke kanal online. Ditambah basis semakin rendah, sehingga tren kinerja menengah JD.com besar kemungkinan akan menunjukkan stabilisasi dan pemulihan.

2) Faktor kunci lain yaitu sikap investasi pada bisnis baru & bagaimana perubahan kerugiannya, sehingga seberapa besar membebani laba keseluruhan perusahaan.

Saat ini, semua pemain antar makanan merampingkan investasi, memperbaiki UE, kerugian JD.com karena antar makanan kemungkinan besar akan terus menyusut. Namun, karena volume pesanan JD.com Food Delivery kini sudah di bawah 20 juta pesanan per hari, dan sulit untuk naik tajam tanpa subsidi besar, maka kecuali JD.com benar-benar meninggalkan bisnis antar makanan, kerugian di lini ini kemungkinan terus-menerus, yakni akan mencapai tingkat "kerugian minimum", dan akan sulit turun lebih jauh.

Namun karena plafon lini bisnis utama domestik sudah jelas, perusahaan hampir pasti tidak akan berhenti melakukan diversifikasi "eksperimen". Salah satu sumber elastisitas laba adalah seberapa besar investasi JD.com di "Jingxi" dan bisnis luar negerinya. Dalam jangka pendek-menengah, investasi JD.com di luar negeri kemungkinan tidak turun signifikan, apalagi JoyBuy masih dalam tahap awal ekspansi bisnis, kabarnya kini sudah beroperasi di sekitar 30 kota di 7 negara.

Jadi dalam waktu dekat, kerugian total bisnis baru kemungkinan masih turun perlahan, kemungkinan turun drastis juga tidak besar, dan memang begitu pada kuartal ini.

3) Namun margin laba segmen mall JD.com yang beberapa kuartal terus melampaui ekspektasi, kali ini tidak naik lagi. Bagi investor yang berharap JD.com bisa menekan biaya dan meningkatkan laba internal untuk melawan tekanan eksternal, tentu sedikit kecewa.

Untungnya, JD.com tidak terseret ke "perang model AI", tidak akan mengalami tekanan besar pada laba dan arus kas dari investasi Capex AI yang "gila". Walau kinerja kali ini biasa saja, tapi tetap sejalan dengan ekspektasi, jika e-commerce domestik membaik pada paruh kedua tahun, bisnis yang cenderung tunggal dan terkonsentrasi di domestik, JD.com masih bisa disebut sebagai salah satu saham dengan kepastian kinerja lebih tinggi dan nilai defensif dalam e-commerce domestik.

3. Dari sisi valuasi, karena hasil kali ini pada dasarnya sesuai ekspektasi, tidak banyak perubahan pada prediksi sepanjang tahun. Untuk laba operasi segmen mall tahun 2026 tetap diperkirakan sekitar 56 miliar, tumbuh high single digit yoy.

Sedangkan kerugian bisnis baru (termasuk antar makanan, serta Jingxi + bisnis luar negeri), karena rotasi investasi ke bisnis luar negeri seperti disebutkan di atas, tidak akan turun signifikan sehingga diperkirakan sepanjang tahun kerugian bisnis baru adalah 36,5 miliar yuan, dan total laba operasi grup sekitar 19,5 miliar (tidak lagi dipotong pajak ekstra).

Dalam jangka pendek-menengah, fluktuasi naik-turun kinerja JD.com tidak akan besar, bisa dibilang utamakan kestabilan. Jika imbal hasil pemegang saham tetap baik, untuk investor yang mengutamakan keamanan dan kepastian, layak untuk dimiliki. Tapi karena sikap perusahaan pada imbal hasil bagi pemegang saham kali ini kurang baik, Dolphin kesulitan menemukan alasan meyakinkan untuk rekomendasi beli saat ini. Walau bisa berharap pada pemulihan e-commerce paruh kedua tahun, JD.com pun belum tentu pilihan paling fleksibel.

- AKHIR -

Menulis artikel tidak mudah, klik"Bagikan" untuk beri saya semangat~