Come vede Wall Street il debutto di Walsh a Jackson Hole? I falchi "correggono" la comunicazione di luglio, un mancato aumento dei tassi a settembre potrebbe danneggiare ulteriormente la credibilità della Federal Reserve

Il debutto del presidente della Federal Reserve, Waller, all'annuale meeting di Jackson Hole di venerdì è stato generalmente interpretato da Wall Street come una “correzione” hawkish rispetto alla comunicazione seguita alla riunione FOMC di luglio.

Nell’intervento, Waller ha ribadito con chiarezza che l’obiettivo d’inflazione al 2% della Fed è irrinunciabile, ha sottolineato che le attuali condizioni finanziarie generali non possono essere definite restrittive e che i recenti dati positivi di PCE e CPI non bastano ancora a provare un miglioramento sostanziale della tendenza inflazionistica di fondo. Ha inoltre dichiarato che, se non ci sarà la certezza che l’inflazione sta scendendo in modo “chiaro e sufficientemente rapido”, la Fed “ha ancora del lavoro da fare”. Secondo Reuters, questa è la dichiarazione di Waller che più si avvicina finora ad ammettere la possibile necessità di un rialzo dei tassi.

Le parole di Waller hanno rapidamente spostato il focus del dibattito di Wall Street sulla prossima riunione del FOMC di settembre. Priya Misra, investment professional presso JPMorgan Asset Management, ha definito il discorso “chiaramente hawkish”, ritenendo che Waller stesse riaffermando con forza l’impegno della Fed per la stabilità dei prezzi e considerandolo un’“operazione di pulizia” dopo il “fallimento comunicativo” della conferenza stampa di luglio; Matthew Amis, direttore investimenti di Aberdeen, avverte che se la Fed non alzerà i tassi a settembre, la sua credibilità potrebbe essere nuovamente messa in discussione.

Allo stesso tempo, istituzioni come Wells Fargo e Fidelis Capital ritengono che il discorso di Waller lasci già ampio spazio alla possibilità di un rialzo imminente, anche se non manca chi sostiene che egli non abbia comunque indicato esplicitamente la direzione politica per settembre.

Il giornalista Nick Timiraos, definito il “nuovo portavoce non ufficiale della Fed”, ha colto il cuore del dibattito: Waller sostiene che le condizioni finanziarie non siano restrittive e che il miglioramento dei recenti dati sull’inflazione non lo convinca che ci sia stato un cambiamento “significativo della tendenza di fondo”, ma non ha comunque dato indicazioni concrete sulle prossime mosse né espresso esplicitamente sostegno a un aumento dei tassi a settembre. Secondo Timiraos, il messaggio di Waller è: la battaglia della Fed contro l’inflazione potrebbe non essere ancora finita.

Il risultato è che il mercato si trova davanti a una diagnosi di politica monetaria più hawkish, ma manca ancora una chiara “response function”. I dati CME mostrano che, dopo il discorso di Waller, la probabilità di un rialzo a settembre è salita dal 35% circa pre-intervento al 50% circa; altri dati di mercato hanno indicato un aumento della probabilità fino al 60%.

Discorso hawkish per ripristinare la credibilità anti-inflazione

La prima funzione di questo intervento di Waller è stata una “correzione comunicativa” in termini di politica monetaria.

Priya Misra di JPMorgan Asset Management ha commentato con chiarezza il discorso di Waller:

“Questo è un intervento hawkish.”

Per lei, Waller ha “dichiarato con forza” che i policymaker sono impegnati sulla stabilità dei prezzi. Misra si concentra in particolare sulla relazione fra questo intervento e la comunicazione dopo la riunione FOMC di luglio. Descrive infatti il discorso come una risposta efficace al “fallimento comunicativo” della conferenza stampa di luglio:

“È una risposta decisa a quella che considero una comunicazione inefficace a luglio.”

Arriva addirittura a definirla una “clean-up act”, cioè una correzione di chiusura a quanto detto a luglio.

Anche altri professionisti confermano questa lettura.

Christopher Hodge, chief US economist di Natixis, considera questo discorso un “miglioramento evidente” rispetto alla comunicazione di luglio, sottolineando come il mercato avesse precedentemente sottostimato la possibilità di ulteriori rialzi dei tassi, mentre ora la valutazione è diventata più realistica.

Hodge crede che, riconoscendo esplicitamente i problemi d’inflazione, riaffermando l’obiettivo netto del 2% e assumendosi la responsabilità istituzionale della Fed sul problema, Waller abbia rafforzato la propria credibilità anti-inflazione.

Mark Hackett, chief market strategist di Nationwide, sottolinea che Waller ha centrato il suo obiettivo: comunicare la propria posizione al mercato senza destabilizzare eccessivamente i mercati.

Hackett rileva che il mercato aveva commesso un errore di valutazione, pensando che l’obiettivo del 2% potesse essere ammorbidito, ma dopo Waller è chiaro che questo non avverrà.

“Ha riaffermato in modo più coerente, e non improvvisamente, la postura hawkish.”

Hackett riassume così:

Non attendetevi tagli a breve, preparatevi piuttosto a possibili aumenti.

Il “nuovo portavoce della Fed” coglie il punto chiave: le condizioni finanziarie non sono restrittive, il miglioramento dell’inflazione non è ancora sufficiente

Timiraos riassume il discorso di Waller concentrandosi sulla valutazione di policy.

Sottolinea che Waller ritiene che le condizioni finanziarie generali non siano restrittive, che il mercato del credito e dei prestiti non mostrano segni rilevanti di inasprimento, e che i recenti buoni dati sull’inflazione non sono sufficienti per convincerlo che il trend di fondo sia migliorato.

Le parole di Waller sono state:

“Trovo difficile descrivere le condizioni finanziarie complessive come restrittive.”

Riguardo ai dati recenti sull’inflazione, Waller afferma:

“Sebbene i dati di PCE e CPI di questa estate siano stati migliori delle attese, ciò non mi fa credere che il trend di fondo dell’inflazione abbia mostrato un miglioramento significativo.”

Timiraos ha evidenziato questa frase sia nella cronaca che sui social media.

A suo parere, significa che il mercato non deve dare per scontato che, solo per qualche mese migliore sulle cifre d’inflazione, Waller sia passato a una linea più accomodante. Ciò che interessa davvero a Waller è se il trend di fondo dell’inflazione si stia muovendo in modo sostenuto e abbastanza rapido verso il 2%.

Waller dà solo la bussola, non il GPS

Un’altra caratteristica chiara del discorso di Waller: ha dichiarato i propri principi di policy, ma si è rifiutato di fornire al mercato una response function concreta.

Nathan Shetty, chief investment officer di SEI Investments, crede che, riaffermando il target del 2% di PCE, il discorso non possa che essere letto in chiave hawkish.

Ma Ellen Hazen, chief market strategist di F.L. Putnam Investment Management Company, sottolinea che Waller non ha divulgato alcuna “response function”, lasciando il mercato in una situazione di “scatola nera”.

Waller stesso spiega che fornire troppi dettagli sulle reazioni di policy limiterebbe la flessibilità futura della Fed, come quando nel 2021 si fece un uso eccessivo della forward guidance.

Per Hazen, questo implica che Waller voglia che la Fed resti il più possibile flessibile di fronte ai cambiamenti economici, anche se il mercato potrebbe non apprezzare tale approccio.

Peter Andersen, fondatore di Andersen Capital, usa una metafora efficace:

Gli investitori vogliono un GPS, ma la Fed offre solo una bussola.

A suo avviso, gli investitori vorrebbero che Waller illustrasse dettagliatamente le prospettive economiche e le future scelte di policy, ma in realtà il messaggio è che la “nuova” Fed non offrirà più l’abbondanza di forward guidance fornita dai predecessori: il mercato deve adattarsi a questo “nuovo regime”.

“Se a settembre non si alzano i tassi, la credibilità riceve un altro colpo”: Wall Street ricomincia a scommettere su un’azione a breve

Per il mercato, la novità più importante resta il ritorno dell’aumento dei tassi di settembre come scenario centrale nel dibattito.

Matthew Amis, direttore investimenti di Aberdeen, afferma che il discorso di Waller ha creato uno scenario cruciale per la riunione di settembre:

“Se non aumentano i tassi, la credibilità della Fed riceverà un altro colpo.”

In pratica, collega le parole di Waller sulla lotta all’inflazione con le decisioni di settembre: se Waller dice che l’inflazione di fondo deve scendere sufficientemente in fretta, altrimenti la Fed “ha ancora del lavoro da fare”, allora, nel caso in cui i dati non migliorassero e la Fed restasse ferma a settembre, il mercato dubiterebbe della reale forza delle dichiarazioni hawkish della Fed.

Gary Schlossberg, global strategist del Wells Fargo Investment Institute, osserva che, pur senza dichiararlo esplicitamente, “mettendo insieme i vari indizi”, Waller segnala la possibilità di almeno un rialzo, e forse anche più di uno.

Aggiunge che, a meno che l’inflazione non cali in modo evidente – scenario che non si aspetta – la pressione su prezzi potrebbe aumentare ulteriormente nei prossimi 6-8 mesi. Anche se la Fed non intervenisse a settembre, ritiene probabile che lo faccia entro la fine del 2022.

Chris Gunster, head of fixed income di Fidelis Capital, dichiara apertamente che il mercato ora prezza una probabilità di rialzo a settembre superiore al 50%.

Sostiene che i fattori citati da Waller – inflazione ancora sopra il target, mercato del lavoro robusto, resilienza dell’economia – offrono alla Fed spazio per intervenire a breve.

“I rendimenti a breve dicono rialzo, quelli a lungo sono più tranquilli”: il mercato trasforma la diagnosi di Waller in operazioni di trading

Dopo il discorso di Waller, il mercato dei Treasury USA ha reagito rapidamente, soprattutto sul segmento breve della curva.

Reuters riferisce che il rendimento delle obbligazioni a 2 anni è salito di 11 punti base fino al 4,34%, nuovo massimo di un mese; il rendimento a 10 anni è salito di 5 punti base fino al 4,72%, mentre quello a 30 anni ha registrato un minor incremento.

Questa dinamica è già una lettura del discorso di Waller: i trader stanno aumentando la valutazione di rialzi a breve dei tassi ufficiali.

Secondo Michael Rosen, la flessione su scadenze brevi e la salita su quelle lunghe riflette una revisione del percorso della Fed: una banca centrale che vede l’inflazione come principale problema potrebbe mantenere i tassi a breve più alti ancora per qualche tempo.

Gunster di Fidelis Capital osserva che la salita dei rendimenti a breve, a fronte della stagnazione di quelli a lungo, sta rendendo la curva dei rendimenti più piatta, un movimento in linea con l’ipotesi di nuovi rialzi della Fed.

Ma questa reazione non implica che Wall Street abbia già assunto un consenso certo sull’aumento a settembre.

Peter Cardillo, chief market economist di Spartan Capital, ritiene che la Fed possa restare ferma a settembre.

Waller ha ammesso che i dati sull’inflazione sono migliorati quest’estate, anche se non “del tutto convincenti”, quindi la Fed potrebbe voler aspettare i dati di settembre e ottobre prima di decidere.

In altre parole, il mercato sta rivalutando il rischio di rialzo, ma saranno i dati il vero spartiacque per una decisione a settembre.

Waller continua a evitare la forward guidance “Dice tanto ma in concreto poco”

Non tutti gli operatori ritengono che Waller abbia “completamente aggiustato” la comunicazione di policy.

Eugene Epstein, responsabile trading e prodotti strutturati di Moneycorp, giudica il discorso semplicemente tendente all’hawkish, ma povero di contenuto concreto.

Il suo giudizio è tagliente:

“Waller ha detto molte cose, ma queste parole sembrano contenere poco di concreto.”

Secondo Epstein, in passato Waller aveva già lanciato segnali simili prima delle FOMC, ma spesso poi non seguivano azioni di policy corrispondenti.

Per questo teme che il mercato sia nuovamente trascinato in alto dai discorsi hawkish, solo per poi scoprire che la politica effettiva non cambia davvero.

Jamie Cox, managing partner di Harris Financial Group, riassume così questo stile:

“Waller dice tanto, ma in realtà non si esprime su nulla.”

Pensa che Waller tenti una via di mezzo: rafforzare la credibilità anti-inflazione senza però vincolare la politica monetaria futura con una forward guidance troppo stringente.

Proprio qui ritorna la metafora della bussola senza GPS: Waller è disposto a dire quali dati porterebbero la Fed a intervenire, ma non quando esattamente agirà.

Il vero rischio del “no rialzo a settembre”: non la politica in sé, ma la credibilità

Le valutazioni degli operatori di Wall Street convergono su un punto: il vero aspetto da seguire nell’intervento di Waller non è una promessa esplicita di rialzo a settembre, ma la ricostruzione di una logica di policy più hawkish:

Se il mercato del lavoro resta robusto, se l’economia tiene e l’inflazione di fondo non scende sufficientemente in fretta verso il 2%, allora le condizioni finanziarie attuali non possono essere considerate restrittive, e la Fed non potrà escludere ulteriori rialzi dei tassi.

Ecco perché, secondo Amis, se in settembre non ci fosse un rialzo, la credibilità della banca centrale potrebbe subire un nuovo danno.

D’altro canto, le opinioni di Cardillo, Epstein e altri ricordano al mercato che comunicazione hawkish non equivale a decisione politica concreta.

Waller resta fedele al principio di “no forward guidance”, senza promettere nulla per settembre né dare indicazioni automatiche.

Di conseguenza, il consenso più accurato oggi a Wall Street è probabilmente questo:

Con lo speech di Jackson Hole, Waller ha completato una correzione hawkish rispetto allo scivolone di luglio; la probabilità di rialzo a settembre è salita di molto, ma la decisione finale dipenderà comunque dai prossimi dati su occupazione e inflazione.

Per Waller, la vera prova politica non è più “se il mercato capisce cosa intende dire”, ma una sfida più diretta: se i dati non migliorano nettamente, sarà davvero disposto a mettere in pratica il suo scenario hawkish con un rialzo dei tassi già a settembre?