CFTCのレバレッジ規制がついに25兆ドル規模の巨大企業の暗号資産市場参入への扉を開く

12月4日、米国商品先物取引委員会（CFTC）は、連邦規制下の取引所でのレバレッジ付き現物暗号資産取引を承認しました。

米国史上初めて、現物のBitcoinおよびその他の暗号資産が、すでに先物やオプションを統治しているCFTCの枠組み内で、中央清算および長年にわたるリスク管理のもと、マージン取引できるようになりました。

暫定委員長Caroline Phamは、これを「歴史的なマイルストーン」と呼び、ついに米国人に「今、安全な米国市場を提供し、無制御な顧客損失に対する基本的な安全策が欠如しているオフショア取引所ではない」と述べました。

この動きは、前回のサイクルを支配していたオフショア取引所を排除するものではありません。むしろ、より構造的なもの、すなわち異なるユーザーとリスク嗜好に対応する2つの並行したBitcoin市場の間に持続的な分断を生み出します。

大分岐の始まり

15年間、米国の法律は、レバレッジ付きのリテール商品取引が規制された取引所で行われることを求めてきました。実際には、レバレッジ付き現物取引のためのそのような取引所が存在しなかったため、この要件は暗号資産には適用されませんでした。

Phamが述べたように、議会は金融危機後に改革を可決しましたが、「CFTCは市場の需要が何年も続いていたにもかかわらず、これらのリテール上場商品をどのようにリストするかについて規制の明確性を提供することで、この重要な顧客保護改革を実施しませんでした。」

その結果、長期にわたる規制の亡命期間が生まれました。マージンベースの現物取引の市場全体が、セーシェル、バハマ、英領バージン諸島などの法域にオフショア移転しました。

これらのプラットフォームは高いレバレッジと最小限の監督を提供し、Bitcoinの価格発見のエンジンとなりました。しかし、Sam Bankman-FriedのFTXが崩壊したとき、そのモデルの脆弱性が完全に露呈しました。

昨日の動きはその亡命を終わらせますが、すべてを国内に戻すわけではありません。むしろ、分断を正式化します。

一方の市場はオフショアに残り、高レバレッジ・高リスクで、摩擦の少ない取引を望むいわゆる「degen」リテールトレーダーにサービスを提供します。もう一方はオンショアで発展し、低レバレッジ、中央清算、銀行、ヘッジファンド、洗練されたプロプライエタリートレーダー向けのポートフォリオマージンを備えます。

Phamはより広範な政策目標を明確に述べました。彼女は、トランプ大統領のデジタル資産計画とともに、CFTCが「[米国の]デジタル資産市場における世界のリーダーとしての地位を取り戻す」と述べました。

この構造において、CFTCは単に新たな商品を承認しただけではありません。米国金融システムのインフラをBitcoinに対応できるよう改修し始めたのです。

新しい金融商品は、商品取引法（Commodity Exchange Act）の「Actual Delivery」条項を利用して、物理的に決済される先物のように機能しながら、現物契約のように取引されるものを生み出します。

機能的には、これはBitcoinを、規制された市場が外国為替ペアを扱うように、現物、フォワード、スワップが統一されたリスクおよび清算フレームワーク内で共存するように扱うための第一歩です。

砕氷船、タンカー、ベーシストレード

Bitnomialはこの特定の承認を得た最初の取引所であり、そのローンチは象徴的な意味を持ちます。

しかし、暗号資産アナリストのShanaka Anslemが指摘するように、市場インフラにおいてファーストムーバーはしばしば、はるかに大きな構造変化の「一つの会場」に過ぎません。

彼はBitnomialを、「レバレッジ付き現物、パーペチュアル、先物、オプション、ポートフォリオマージン」が完全な連邦監督下で一堂に会する場所と表現し、「構造的な影響は驚異的だ」と述べました。

技術的な仕組みが重要です。これらの現物商品を中央カウンターパーティ清算機関を通じて清算できるようにすることで、CFTCはBitcoinのポートフォリオマージンを可能にしました。

旧体制下では、米国取引所でBitcoinの現物をロングし、CMEでBitcoin先物をショートするトレーダーは、両方の会場で全額の担保を差し入れる必要がありました。新しいモデルでは、清算機関がこれらのポジションを単一のヘッジポートフォリオとして扱うことができ、必要資本が削減されます。

これを考慮し、Anslemは現物とデリバティブ間のクロスマージンによって、資本要件が30〜50%削減される可能性があると見積もっています。

さらに、Bitnomialはこの重要な規制措置の最終形ではなく、単なる砕氷船に過ぎません。彼らが開いた水路は、CME Group、ICE、Coinbase Derivativesなど、すでに金利、コモディティ、FXで莫大な取引高を清算している大手デリバティブ取引所という、より大きな「タンカー」が通れるほど広いのです。

これらのプラットフォームが同様の商品を採用すれば、Bitcoinは伝統的なリスクの深いプールとクロスマージンされ、米国金融インフラの中核にさらに統合されることになります。

それが、伝統的金融の声が注目している理由でもあります。

Nova Dius Wealthの社長Nate Geraciは、新しい体制が「基本的にすべての大手証券会社が現物暗号資産取引を提供し、規制面で安心できる道を開く」と主張しました。

これは本質的に、Vanguard、Charles Schwab、Fidelityなど、合計25兆ドル超の資産を運用する主要な伝統的金融機関に市場を開放することになります。

リテールの誤解

一方で、CFTCの承認によってほとんどの流動性が即座に米国市場に戻るという人気のあるナラティブがあります。

しかし、その期待は誰がどこで取引しているかを誤解しています。BinanceやBybitなどのオフショア取引所は、極端なレバレッジ、迅速なオンボーディング、限定的な審査を提供することで帝国を築きました。

CFTC規制下の取引所はまったく異なる様相を呈します。保守的な清算機関基準に縛られ、主要なFXペアと同様にレバレッジを一桁台中盤に制限する可能性が高いです。プラットフォームは完全なKYCチェックを要求し、ポジションを米国当局に報告し、強固なマージンおよび清算ルールを施行します。

したがって、少額の残高を100倍レバレッジで人生を変える利益に変えようとするトレーダーがその環境に移行する可能性は低いです。その市場セグメントはオフショアに残り、今後も鋭い日中変動を牽引し続けます。

しかし、オンショアに移るのは、ベーシストレードや、極端なレバレッジよりも安定したインフラを重視する他の機関投資家向け戦略です。

何年もの間、ヘッジファンドはシカゴとカリブ海で片足ずつ、現物ロングと先物ショートのポジションを取り、高い利回りと引き換えに大きなカウンターパーティリスクを受け入れてきました。

Anslemは「米国人はオフショアに追いやられた」とし、「リスクが顕在化したときに数十億ドルが消えた」と主張しました。新しい構造の下では、その多くの活動が米国の規制範囲内に移行し、最大レバレッジを資本保護と法的確実性に交換できます。

大口アロケーターにとって、そのトレードオフは受け入れ可能です。

BitcoinアナリストのAdam Livingstonが述べたように、CFTCの動きは「米国史上初めて、現物暗号資産市場が完全な連邦規制フレームワーク内で運営される」ことを意味します。

彼の見解では、その規制のゴーサインによって、Bitcoinは「興味深い」から「年金、保険会社、資産運用会社、銀行にとって割り当て可能」なものへと変わります。実際の割り当ては内部リスクポリシーやカストディソリューションに依存するものの、です。

この記事「CFTC leverage ruling finally opens the door for $25 trillion giants to enter the crypto market」はCryptoSlateに最初に掲載されました。