ベンセントか米国の債券発行戦略の再構築か？ウォール街で長期米国債発行削減を巡る議論が加熱、11月のリファイナンス会議が鍵に

ジートン財経APPによると、米国財務長官イエレンが最近、米国債市場への介入を積極化させており、これがウォール街に米国政府の今後の債務調達戦略の再評価を促している。ドイツ銀行、モルガン・スタンレー、シティなどの機関は、長期米国債利回りが長年ぶりの高水準で推移する中、今後数ヶ月で米財務省が債券発行構造をさらに調整する可能性があり、極端な場合には長期国債の発行規模を削減することもあり得ると見ている。

市場が注目する重要なタイミングは11月4日の米財務省四半期再資金調達発表である。アナリストは、長期国債発行を直接削減するよりも、新たな資金調達需要の多くを短期国庫券や中期債に振り向ける可能性が高く、同時に長期国債の買い戻し拡大を継続し、長期ゾーンの利回り圧力を緩和するだろうとみている。

長年にわたり、米財務省の債務管理政策は「規則的かつ予測可能」を強調し、政策変更そのものが世界最大の債券市場にショックを与えることをできるだけ回避してきた。しかしイエレンの最近の一連の対応は、この伝統を変えつつある。

Bank of America米国金利戦略マネージングディレクターMeghan Swiber氏は、米国債市場が米国の債務管理における「全く新しい世界」に入ろうとしていると述べている。BMO Capital Markets米国金利戦略責任者Ian Lyngen氏は、イエレンの最近の動きによって、11月の四半期再資金調達発表がこれまで以上に「不透明要因」となり、財務省が長期国債入札規模を削減する可能性も否定できないと話した。

現時点でイエレン氏は、少なくとも次回四半期の再資金調達まで通常の国債入札スケジュールは変更しないとしている。しかし先週、財務省が債券買い戻しプログラムの拡大を発表し、この戦略を「Treasury twist」と呼んだことで、11月の政策調整への関心が高まっている。

ドイツ銀行のストラテジストSteven Zeng氏らは、財務省が次の段階として、まず長期国債1回あたりの買い戻し規模を現行の提案である少なくとも4億ドル超に引き上げる可能性があるとみている。

また、財務省は買い戻し実施の前日に具体的な規模を発表することも選択しかねない。

このような運用は買い戻しの予測可能性を低下させ、投資家の長期米国債ショートリスクを高めることになる。トレーダーが財務省の市場介入のタイミングや規模を事前に把握できなくなるため、長期国債価格の下落や利回り上昇へのベットのハードルが上がる。

ただし、買い戻し拡大のみでは米国政府債務の満期構造を根本的に変えるには不十分である。

FRBとは異なり、米財務省は国債購入のために通貨を創造できないため、長期債券の買い戻し資金は最終的に、短期債の発行拡大やFRB口座の現金（米財務省一般口座、TGA）の取り崩しなど他の資金調達チャネルから調達する必要がある。

モルガン・スタンレー金利戦略ストラテジストMartin Tobias氏は、現時点の債券買い戻し拡大は、11月の四半期再資金調達前に財務省が取る一時的措置に過ぎないと見ている。本質的に重要なのは、今後財務省が米政府債務の加重平均残存期間をどう短縮していくかだと言う。

Tobias氏は、財務省が短期〜中期国債発行の拡大を緩やかに進めつつ、長期国債の発行規模は基本的に維持する可能性が高いと予想する。しかし、ここ1週間ほどで財務省が長期債入札の規模を直接削減する可能性も高まってきたと指摘した。

実際、財務省はこれまでに政策表現を微妙に調整している。

最近の四半期再資金調達発表では、財務省が将来的に利付国債と変動金利債の発行規模の「調整」を検討していると表現し、従来使われていた「増加」から変化があった。

アナリストは、この文言の変更が将来的に一部長期国債発行規模を削減するための政策余地を広げていると指摘している。

一部ウォール街機関では、より大胆な債務構造調整案すら議論され始めている。

シティは米財務省による国債入札規模拡大の予測を2028年まで延期し、さらに将来的に20年債を廃止するリスクも残されているとみている。

20年債は2020年のトランプ大統領一期目に再導入されたが、現在この債券のパフォーマンスは相対的に低調だ。期間は30年債より短いにもかかわらず、利回りは30年債に近く、現在のような利回りカーブが上向きな状況ではやや異常だと言える。

シティ米国金利戦略責任者Jason Williams氏は、20年債は将来財務省の発行構造見直しの最大の恩恵を受ける可能性があるとし、10年債や30年債よりも見劣りしているため、財務省は20年債入札規模を優先的に削減するかもしれないと述べている。同社は現在20年債のロングポジションを推奨している。

米国史上でも長期国債発行が中止された例がある。2001年には財務省が30年債の発行を一時停止したが、当時は政府の財政黒字で現在よりも大幅に資金ニーズが少なかった。

今は状況が全く異なる。米政府は大規模な債務調達が必要であり、ある期間の国債を削減または廃止する場合、その資金ニーズは他の期間の債券が担わなければならない。

WisdomTree投資戦略責任者Kevin Flanagan氏は、現在の莫大な調達ニーズの下で、長期国債の発行を削減し、その資金調達を他の期間に移すのは数学的に非常に困難だと警鐘を鳴らしている。

さらに重要なのは、市場が財務省が利回りを意図的に操作していると感じれば、それが裏目に出る可能性があることだ。

これが現在ウォール街で論争の核心となっている。イエレン氏は買い戻しや発行期間の調整、入札構造の変更を通じて、ある程度は長期米国債の需給に影響を及ぼせるものの、これらの施策では米国の巨額な財政調達需要を解消できないからだ。

長期米国債利回りが依然として数年ぶりの高水準にある中、これまで大きな市場波乱を生まなかった四半期再資金調達発表が、今や世界の債券市場に大きく影響する重要イベントとなる可能性がある。

全体的に見て、イエレン氏は米財務省により積極的な債務管理策を推進しており、11月4日の四半期再資金調達発表が今後の政策変化におけるカギとなるだろう。ウォール街では短期債の発行増や長期国債の買い戻し拡大がやや優勢との見方が多いが、長期債入札規模の削減や20年債の見直しも市場で議論され始めている。