米国銀行のHartnettによると、正確に暴落を予測した「売りシグナル」はすでに終了し、投資家は「11月中旬にテック株に戻る」見込みであり、重要なのは「チップ価格」である。

バンク・オブ・アメリカ証券のストラテジスト、Michael Hartnettは以前、テクノロジー株の急落を正確に予測し、彼の「売りシグナル」指標はすでに終了した。しかし彼は明確に、シグナルの終了は買いシグナルではないと指摘しており、投資家が11月中旬にテクノロジー株に戻れるかどうかは、半導体価格動向という重要な変数次第であると述べている。

Hartnettは最新のFlow Showレポートで、バンク・オブ・アメリカのブル・ベア・インディケーター（Bull & Bear Indicator）が8.1から7.4に急落し、8.0の閾値を下回って5月26日発動の売りシグナルが正式に終了したと指摘した。しかし彼は戦術的には依然として「ややディフェンシブ」な姿勢を維持し、リスク資産へ再投資する2つの前提条件を列挙している：FRB（連邦準備制度理事会）が10月28日に利上げを実施して信認を回復すること、AI資金調達懸念の緩和——しかし現時点で両方とも達成されていない。

市場のFRB10月利上げ確率は50％超から14％まで急降下し、AIクレジット市場は今年最悪の1週間を経験した：CoreWeave債券は困難な水準に落ち込み、5年CDSスプレッドは約63％のデフォルト確率を示唆；ナスダック100指数は1週間でほぼ6％下落し、「解放日」以降で最悪のパフォーマンスとなった。Hartnettは警告する。もし半導体価格が下落すれば、AIクレジットのさらなる引き締めや資本支出成長のピークアウトを示すシグナルとなり、その場合2027年の市場リターンはキャピタルゲインからインカムドリブンへと転換するだろう。

バンク・オブ・アメリカのブル・ベア・インディケーターは今週0.7ポイント急落して7.4となり、下落要因には：グローバル株式指数の幅広い悪化、ヘッジファンドの原油とS&P500先物でのショートポジション、金先物のロングポジション減少、高利回り社債と新興国債券への資金流入の弱体化が挙げられる。唯一の逆風要因はテクノロジー株への資金純流入が続いていることだった。

Hartnettはまた、「旧版」のブル・ベア・インディケーターも5.6から5.1へ、9月1日の直近高値8.0を大きく下回ったことを指摘。2つのバージョンは一貫したメッセージを伝えている：夏季の極端な楽観感情は終了した。

ただし、感情が冷めても資金が本当に撤退したわけではない。バンク・オブ・アメリカのブレッドルールでは、グローバル株式指数のうち純52％が「売られ過ぎ」状態（50日および200日移動平均線を下回る）で、2025年4月以来の最高水準。しかし逆張り買いシグナルの発動には「売られ過ぎ比率」が純88％に達する必要があり、Hartnettは現在「買われ過ぎ」状態の米国、台湾、ブラジル株式市場が更に6〜10％下落しなければ、短期的にこの閾値には達しないだろうと述べている。

感情は冷めつつあるが、資金配分面でリスクエクスポージャーは依然として高度に集中している。EPFRの直近期データ（今週水曜まで）によれば、株式ファンドの純流入は644億ドル、債券流入は118億ドル、現金は531億ドルの流出——テクノロジー株の売却はフロー上で明確な痕跡を残していない。

バンク・オブ・アメリカのプライベートクライアントは現在、保有資産のうち株式の割合が記録的な66.4％に達し、現金比率は歴史的最低水準の9.3％へと低下。年間を通してみても、2026年のグローバル株式ファンド純流入の年率換算は1.3兆ドル、うちテクノロジー株ファンドは1960億ドルで、過去最高の2.5倍を超える。バンク・オブ・アメリカの10月ファンドマネージャー調査では、投資家のテクノロジー株へのオーバーウェイトは2020年8月以来の最高水準である。

韓国市場ではポジショニングと価格の乖離が最も顕著に表れている：KOSPIは6月高値から30％下落したものの、8月のピーク以降、流入100ドルにつき7ドルしか流出していない。Hartnettは、今週の主要な売り手は外国人投資家で、株式自社株買いウィンドウもほぼ閉じているため、本格的な資金流出はまだ始まっていない可能性があることを指摘している。

Hartnettは現在ディフェンシブな姿勢を維持しているが、その主な理由は3つ：第一に、米国10年実質金利が3％に接近しており、これは過去にITバブル崩壊、グローバル金融危機、SVB事件などリスクイベントと一致してきた水準である。

第二に、プライベート・エクイティETF（PSP）とビジネス・ディベロップメント・カンパニーETF（BIZD）はどちらも2026年前半の安値水準まで下落。第三に、Oracleの5年CDSはほぼ垂直に上昇し、投資適格企業のテクノロジー債のスプレッドはほとんど動かない一方、最もレバレッジが高い借り手ほど圧力を受けている。

Goldman SachsのレートストラテジストDavid Curtinの分析によれば、AIインフラ資金コスト問題が現市場で最も主要なプレッシャーとなっている——投資適格以下の借り手にとって、6〜8％の総資金コストは高金利環境下ですぐ速度が増す。

Goldman Sachsのデータによれば、CoreWeaveの2031年償還債のスプレッドは一時米国債比で1100bps以上に達した。

Hartnettが引用する市場コンセンサスでは、超大規模クラウドプロバイダーの設備投資予想が2026年で8070億ドル、2027年で1兆1600億ドルに達する一方、フリーキャッシュフローは今年マイナス630億ドル、来年はさらにマイナス1630億ドルに拡大する見通し。Goldmanのデータでは、半導体生産者価格指数は約30年続いた下落基調から、直近で急激な上昇を見せている。

Hartnettは今回の最も重要な先行指標を提案している：半導体価格動向がマクロ経済と市場構造の2027年入りをリードする。

もしチップ価格が上昇を維持すれば、米中AI軍拡競争が続くこと、米政府が債券・株式価格に暗黙の下支えを与えるという期待が保たれ、投資家は11月中旬にテクノロジー株へ戻り、2027年入りで「テクノロジー売り・債券買い」ポジションを反転させることになる。

逆に半導体価格が下落すれば、AIクレジットの引き締めが一段と進み、AI資本支出成長率はピークに達し、現在の名目GDP繁栄を支える根底ロジックが崩れ始める——米国名目GDPはコロナ後の底値から63％増の33兆ドルまで拡大、チップ価格高騰が大きな推進力であった。この場合、債券パフォーマンスが優位となり、AI資本支出ストーリーで価格形成されている資産は明らかに圧力を受け、2027年の資産リターンの中核ドライバーはキャピタルゲインからインカムへとシフトする。

実際の運用では、Hartnettは「利回りピーク」恩恵を受ける資産、例えば小型株、REITs、およびバンク・オブ・アメリカ10月ファンドマネージャー調査で2008年7月以来最もアンダーウェイトとなっている選択的消費セクターの比重を増やしている。テクノロジー株については現時点で増加配分しないと明言した。

長期的な資産配分では、Hartnettは引き続きゴールド、コモディティ、新興国をオーバーウェイトする一方、長期「債券ショート」や中国へのアンダーウェイトポジションは徐々に縮小する必要があると指摘——これは彼の立場として明確な転換である。

さらにHartnettは「価格シグナル」として、S&P500インデックス構成銘柄のうち355銘柄が52週高値から10％以上安、188銘柄が20％以上安、93銘柄が30％以上安になっていることを指摘。見かけ上は安定している指数の裏で、個別株レベルの損傷はすでにかなり大きく、タイミングを辛抱強く探る投資家には一定のバリュースペースが形成されている可能性もある。