Kanarek w kopalni prywatnych pożyczek: od Blue Owl do iluzji produktów półpłynnych

18 lutego wiodąca na świecie firma zarządzająca aktywami alternatywnymi Blue Owl ogłosiła, że jej detaliczne narzędzie do prywatnych pożyczek OBDCII na stałe zaprzestaje kwartalnych umorzeń i przechodzi na stopniowy zwrot kapitału inwestorom poprzez spłaty pożyczek, sprzedaż aktywów oraz specjalne dywidendy. Jednocześnie, aby zapewnić inwestorom obiecaną płynność i spłacić zadłużenie, Blue Owl ogłosił sprzedaż bezpośrednich aktywów pożyczkowych o łącznej wartości około 1,4 miliarda dolarów w trzech wehikułach BDC (OBDCII, notowany na giełdzie fundusz BDC OBDC oraz fundusz przychodów technologicznych OTIC), z czego OBDCII sprzedał aktywa o wartości około 600 milionów dolarów, co stanowi około 34% jego portfela inwestycyjnego.

Na skutek tej informacji rynek zareagował gwałtownie. 19 lutego kurs akcji Blue Owl w ciągu dnia spadł o prawie 10%, osiągając najniższy poziom od dwóch i pół roku, a na zamknięciu stracił 5,9%. Panika szybko rozprzestrzeniła się na cały sektor zarządzania aktywami alternatywnymi – akcje takich firm jak Ares, Apollo, Blackstone, KKR i innych spadły powszechnie o 3%-6%. Również europejskie CVC i Partners Group zanotowały spadki.

Jeszcze większy szok wywołało to, że 21 lutego fundusz hedgingowy Saba złożył publiczną ofertę zakupu udziałów BDC powiązanych z Blue Owl z dyskontem 20%-35% względem najnowszej wartości aktywów netto, otwarcie kwestionując rzetelność wyceny funduszu. Choć oferta nie jest wiążąca, jej znaczenie symboliczne polega na tym, że pomiędzy ceną płynności oferowaną na rynku wtórnym a ujawnioną przez zarządzającego wartością NAV powstała wyraźna luka. Ceny powiązanych z Blue Owl strukturyzowanych papierów wartościowych gwałtownie spadły, a jeden z papierów wyemitowanych przez Citi spadł poniżej 50% wartości nominalnej.

Ogólnie rzecz biorąc, wydarzenia wokół Blue Owl nie są tylko pojedynczym błędem w zarządzaniu płynnością, ale bezpośrednio obnażają iluzję półpłynnych produktów na prywatnym rynku pożyczek, który w ostatnich latach osiągnął wartość 3 bilionów dolarów. To wydarzenie może się stać dla branży prywatnych pożyczek "kanarkiem w kopalni" i być powtórką z sierpnia 2007 roku, gdy BNP Paribas zamroził fundusz – co było zapowiedzią początku kryzysu finansowego.

Kryzys zaufania do modelu półpłynnych produktów

Wydarzenie Blue Owl dotyka najbardziej wrażliwego punktu prywatnych pożyczek: trwałości modelu półpłynnych produktów. Produkty te obiecują detalicznym inwestorom regularne umorzenia (np. kwartalne), podczas gdy w ich podstawie leżą niepubliczne pożyczki o terminie 5-10 lat. Sednem problemu jest: