"Wielki niedźwiedź" ponownie uderza: ekspansja AI Nvidia ma "cień Enronu", zagrożenie "wielokrotnie wyższe"

Filmowy pierwowzór „Big Short”, inwestor Michael Burry znany z gry na spadki, porównał obecną ekspansję AI firmy Nvidia do finansowego skandalu Enronu z 2001 roku, ostrzegając, że potencjalne zagrożenie dla gospodarki i inwestorów jest o wiele większe niż w wypadku Enronu, tym samym dokładając kolejną znaczącą pesymistyczną opinię do dyskusji na temat ryzyka związanego z wydatkami kapitałowymi na AI oraz wycenami spółek technologicznych.

13 sierpnia Burry napisał na platformie X: "To jest znacznie większy problem niż jednej firmy – stopień zagrożenia dla gospodarki i inwestorów przewyższa Enron o kilka rzędów wielkości", dołączając artykuł brytyjskiego „The Telegraph” zatytułowany „Nvidia's AI push has echoes of Enron”.

Słowa te błyskawicznie rozprzestrzeniły się po udostępnieniu przez krytyka AI, Gary’ego Marcusa.

Ostrzeżenie pojawiło się w momencie szczególnie wrażliwym dla rynku. W tym tygodniu Nvidia ogłosiła współpracę z czołowymi instytucjami z Wall Street, by stworzyć system finansowania chipów wart 500 mld USD; spread pięcioletniego CDS wzrósł o ok. 90% od początku roku, a obawy rynku kredytowego wobec struktury finansowej firmy rosną.

Burry już nie po raz pierwszy kwestionuje schematy finansowania Nvidii. Po tym, jak plan finansowania za 500 mld USD wywołał kontrowersje dotyczące „finansowania w obiegu”, Burry zabrał głos na Substack, odnosząc się do problemów ze strukturą kredytową, a obecnie porównuje sytuację do Enronu.

Od "finansowania w obiegu" do "porównania do Enronu"

Wątpliwości Burry’ego wobec Nvidii nie są bezpodstawne. Po tym, jak grał na spadki MBS-ów oraz ostatnio obstawia spadek akcji związanych z AI, Burry jasno napisał na Substack:

"Strukturyzacja kredytów jest naturalną częścią systemu finansowego. Jednak w końcowej fazie hossy, gdy strukturyzuje się nienaturalne kredyty wyłącznie po to, by utrzymać rozpęd, to zaczyna być naprawdę niepokojące."

13 sierpnia podniósł poprzeczkę porównań do Enronu. Według „The Telegraph”, przy udostępnieniu artykułu „Nvidia's AI push has echoes of Enron, says Big Short investor” na X, Burry podkreślił, że ekspansja AI Nvidii „ma znamiona Enronu” i jej zagrożenia są o wiele poważniejsze niż te związane z Enronem.

Warto zwrócić uwagę, że artykuł serwisu Wallstreet Panorama donosił wcześniej, iż 25 lipca Burry ujawnił na Substack świeże informacje o swoich pozycjach – dodatkowo zwiększył krótką pozycję na Micron Technology, Nvidia i ETFie Philadelphia Semiconductor, a także dodał krótką pozycję na Caterpillar.

Wtedy jasno stwierdził, że obecne i przyszłe ogromne zapotrzebowanie na Nvidię nie pochodzi od klientów końcowych, lecz jest napędzane przez schematy finansowe poza bilansem i napędzane w obiegu; powołał się na raport roczny Banku Rozrachunków Międzynarodowych z 2026 roku. Według niego w obecnej gorączce inwestycyjnej w infrastrukturę AI wydatki kapitałowe nie odpowiadają rzeczywistym potrzebom klientów końcowych, a są napędzane przez nieprzejrzyste struktury finansowe, co grozi systemową przeszacowaną wartością aktywów.

Punkt zapalny: system finansowania chipów za 500 mld USD

Ostrzeżenie Burry’ego pojawiło się po tym, jak Nvidia ogłosiła w tym tygodniu ogromny plan finansowania. Nvidia zawarła współpracę z Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs oraz KKR – celem jest stworzenie systemu finansowania chipów na wartość 500 mld USD, gdzie sprzęt AI Nvidii jest aktywem bazowym, a emitowane zadłużenie sprzedawane jest funduszom emerytalnym, ubezpieczeniowym oraz funduszom majątkowym państwowym. Zebrane środki mają finansować zakup lub leasing chipów AI przez przedsiębiorstwa.

CEO Nvidii, Jensen Huang, nazwał ten plan „wielkim pomysłem”, przekonując, że trzeba zdefiniować moc obliczeniową AI jako walor inwestycyjny. „Stały się aktywami generującymi przychód, mającymi produktywność, długowieczność, zdolność do zastępowania i elastyczność”, powiedział Huang.

Realizacja tej wizji jeszcze nie nastąpiła – w ramach wyżej opisanej współpracy nie doszło do żadnej faktycznej emisji, a konkretne warunki będą zależeć od popytu rynkowego.

Najjaśniejszy problem rynku to wartość rezydualna GPU jako zabezpieczenia. Krytycy obawiają się, że iteracje technologii chipów są bardzo szybkie, a gdy chip stanie się przestarzały, trudno znaleźć wiarygodnego kupca, stąd wartość długoterminowa jest mocno niepewna.

Nvidia odpowiada danymi. Artykuł Wallstreet Panorama cytuje, że Huang w tym tygodniu powiedział: chip A100, debiutujący sześć lat temu, nadal jest w użyciu, a jego okres ekonomiczny jest wydłużany do prawie dziesięciu lat, ceny leasingu rosną; firma zobowiązuje się zapewnić co najmniej 25% wartości rezydualnej w okresie leasingu, a początkowe straty ponosi Nvidia.

Analityk Bank of America, Vivek Arya, zwrócił uwagę, że zaangażowanie instytucji finansowych z Wall Street oznacza, iż Nvidia stopniowo wycofuje się ze schematu "finansowania przez dostawcę" – ciężar będzie spoczywać na konsorcjum, nie na bilansie Nvidii.

Z analizy wynika, że ostrzeżenie Burry’ego, wzorowane na Enronie, nakłada się na główną niepewność dotyczącą „czy chip może być wiarygodnym aktywem finansowym”, a dodatkowo pochodzi od ikonicznego inwestora grającego na spadki. Ostateczna odpowiedź zależy od tego, czy popyt na moc AI będzie trwały i czy wartość rezydualna chipów wytrzyma próbę cyklu.

Być „VIP-em” i zarobić 100 milionów

Warto podkreślić, że artykuł Wallstreet Panorama podaje, iż tegorocznym najbardziej dochodowym przedsięwzięciem Michaela Burry’ego może nie jest giełda, lecz prowadzenie bloga.

Substackowa inwestycyjna newsletter Michaela Burry’ego – „Cassandra Unchained” – w ciągu zaledwie 231 dni zdobyła ponad 300 tysięcy subskrybentów. Przy rocznym abonamencie 379 USD, teoretyczny roczny przychód to około 113,7 mln USD.

Jak bardzo robi wrażenie ten wynik? Według Stocktwits, gdyby zainwestować po milionie USD w dziesięć najbardziej rosnących akcji S&P 500 w tym roku, zysk wyniósłby około 34 mln USD – to mniej niż jedna trzecia teoretycznego przychodu Burry’ego z newslettera.

300 tysięcy subskrybentów, 231 dni

Burry w poście zatytułowanym „Short & Thankful: 300” ujawnił, że „Cassandra Unchained” ma 300 044 subskrybentów i 346 680 obserwujących, pochodzących ze wszystkich 50 stanów USA oraz z 212 krajów, z czego 52% spoza USA.

Z danych wynika, że liczba obserwujących newsletter „Cassandra Unchained” w styczniu wynosiła ok. 218 tys., a w lipcu już prawie 347 tys. – krzywa wzrostu jest cały czas rosnąca.

Newsletter oferuje miesięczną subskrypcję za 39 USD lub roczną za 379 USD, jest też poziom bezpłatny. Burry nie ujawnił proporcji płacących subskrybentów; Substack liczy zarówno subskrybentów bezpłatnych, jak i płatnych, a powyższe szacunki nie uwzględniają prowizji Substack, więc 113,7 mln USD to teoretyczna górna granica, nie rzeczywisty przychód.

Burry założył newsletter w listopadzie 2025 – wtedy wycofał rejestrację funduszu hedgingowego w SEC, wrócił do mediów społecznościowych i ponowił ostrą krytykę wobec gorączki AI. Już w dniu startu newslettera przyciągnął ponad 60 tys. subskrybentów, a później stał się głównym kanałem publikacji bieżących pozycji, analiz wycen i szczegółowych rekordów transakcji.