Jackson Hole kluczową bitwą dla amerykańskich obligacji, Bank of America ostrzega: jeśli Waller nie da sygnału podwyżki stóp, rentowność 30-letnich obligacji może wzrosnąć do 5,5%

Przewodniczący Fed, Warsh, wkrótce pojawi się na dorocznym sympozjum w Jackson Hole, a rynek postrzega to wydarzenie jako najważniejsze ryzyko dla obecnych trendów amerykańskich obligacji i dolara. W kontekście zwiększenia przez Departament Skarbu wykupu długoterminowych amerykańskich obligacji skarbowych oraz utrzymującej się presji na dolarze, czy Warsh jednoznacznie wyśle sygnał zacieśniania walki z inflacją, bezpośrednio zdecyduje o kierunku rentowności obligacji 30-letnich.

Zgodnie z doniesieniami platformy handlowej Fēng, raport badawczy opublikowany przez Bank of America 24 sierpnia pokazuje, że oczekiwania rynku wobec przemówienia Warsha zmieniły się po cichu — ciągły wzrost rynku obligacji zmusza tego przewodniczącego Fed, który zawsze unikał wskazówek naprzód, do zmiany strategii komunikacji. Strategowie Bank of America, Mark Cabana, Stephen Juneau i Alex Cohen ostrzegają, że jeśli Warsh nie wyjaśni przejrzyście perspektyw inflacji oraz funkcji reakcji polityki pieniężnej, rentowność 30-letnich obligacji amerykańskich może szybko przetestować poziom 5,5%, a dolar stanie przed kolejną falą presji spadkowej.

Ekonomista Barclays, Marc Giannoni, wraz z zespołem, również zauważa w raporcie z 21 sierpnia, że choć Warsh raczej nie poda konkretnej ścieżki stóp procentowych, to rynek będzie uważnie obserwować, czy wyrazi stanowcze stanowisko — jeśli inflacja nie ulegnie poprawie, Fed gotów jest wznowić podwyżki stóp. Barclays szacuje, że szansa takiego komunikatu przekracza 50%, co pomoże wzmocnić już zawartą w wycenach rynku funkcję reakcji polityki.

Doroczne sympozjum w Jackson Hole to organizowane przez Fed Kansas City spotkanie poświęcone polityce gospodarczej, gromadzące co roku globalnych przedstawicieli banków centralnych, decydentów, naukowców i ekonomistów. Tegoroczne wydarzenie odbędzie się w dniach 27–29 sierpnia, a jego temat to "Innowacje finansowe: wpływ na płatności i politykę". Przemówienie Warsha zaplanowano na 28 sierpnia, godz. 10:00 czasu wschodniego USA (22:00 czasu polskiego), a po przemówieniu nie przewiduje się sesji pytań.

Bank of America podkreśla, że rynek szczególnie ceni sobie wydarzenie w Jackson Hole z dwóch powodów: Po pierwsze, przerwa między lipcowymi a wrześniowymi posiedzeniami w sprawie stóp procentowych wynosi aż siedem tygodni – to najdłuższy okres w roku, w którym publikowane są dwa raporty z rynku pracy oraz dane CPI. Rynek tradycyjnie traktuje ten czas jako moment wcześniejszego sygnalizowania intencji Fed; po drugie, letnia płynność rynku jest ograniczona, przez co każde stanowisko może powodować gwałtowne wahania cen.

Tegoroczna konferencja jest szczególna, ponieważ rynek obligacji i dolar są w wyjątkowo wrażliwym stanie. Departament Skarbu USA ogłosił w zeszłym tygodniu zwiększenie wykupu długoterminowych obligacji, co w dniu publikacji spowodowało gwałtowny spadek dolara. Bank of America uważa, że działania te odzwierciedlają troskę rządu o rosnącą rentowność długoterminowych papierów. Na to nakładają się "gołębie" akcenty z lipcowego posiedzenia FOMC oraz słabe dane gospodarcze z sierpnia — dolar znajduje się pod wieloma negatywnymi wpływami.

Warsh od dawna unikał wskazówek naprzód; podczas konferencji prasowej po lipcowym posiedzeniu powiedział, że kierunek przemówienia w Jackson Hole nie jest jeszcze ustalony, wyliczając dwa możliwe scenariusze: pierwszy – skupienie się na produktywności, demografii i długoterminowych tematach makroekonomicznych; drugi – bezpośrednie omówienie perspektyw polityki od września do grudnia.

Bank of America uważa, że efekt "nacisku" rynku zmienia tę decyzję. W raporcie przytoczono słowa boksera Mike'a Tysona – "Każdy ma plan, dopóki nie zostanie trafiony w twarz" – i wskazuje, że rynek obligacji wywiera na Warsha ciągłą presję, uniemożliwiając mu dalsze unikanie jasnego stanowiska.

Strategowie Bank of America przewidują, że Warsh podejmie styl ostatnich wypowiedzi przedstawicieli Fed, Paulsona i Cooka, i przedstawi ścieżki polityki dla dwóch scenariuszy: jeśli proces dezinflacji będzie kontynuowany – utrzymanie obecnego stanowiska; jeśli inflacja pozostanie wysoka – jasne deklaracje gotowości do wznowienia podwyżek stóp. Bank of America uważa, że takie ramowe stanowisko pozwoli skutecznie przekazać funkcję reakcji polityki bez deklarowania konkretnej ścieżki.

Barclays podziela podobną opinię i wskazuje, że Warsh może także wypowiedzieć się na temat samego systemu wskazówek naprzód – od dawna krytykuje je za ograniczanie elastyczności polityki, co prowadziło do historycznych błędów, a po objęciu stanowiska utworzył specjalny zespół do oceny tego zagadnienia. Ponadto Warsh może przedstawić więcej informacji o polityce bilansu Fed, lecz w obecnej sytuacji wysokich rentowności długoterminowych, każda próba skrócenia okresu portfela wymaga szczególnej ostrożności.

Bank of America na podstawie treści przemówienia Warsha przedstawia dwie klarowne prognozy rynkowe.

Scenariusz pierwszy: Warsh wyśle sygnał podwyżki stóp zgodnie z oczekiwaniami. Jeśli jasno zadeklaruje gotowość do wznowienia podwyżek w razie braku spadku inflacji, Bank of America przewiduje: prawdopodobieństwo podwyżki na wrześniowym posiedzeniu FOMC wzrośnie z obecnych ok. 9 punktów bazowych do 12,5 punktów bazowych (czyli pół na pół); łączna skala obecnego cyklu podwyżek wzrośnie z ok. 40 do blisko 50 punktów bazowych; nominalna i rzeczywista krzywa zysków stanie się bardziej płaska; dolar ma szansę odrobić część strat.

Scenariusz drugi: Warsh unika jasnych stanowisk w polityce. Jeśli skoncentruje się na produktywności, dezinflacji napędzanej przez AI i innych narracjach strukturalnych, lub celowo pominie kwestie polityki z powodu braku wskazówek naprzód, Bank of America ostrzega, że rynek może zinterpretować to jako sygnał "gołębi", co wywoła dalsze zwiększenie nachylenia krzywej, rentowność 30-letnich obligacji może szybko przekroczyć 5,5%, a dolar ponownie znajdzie się pod presją sprzedaży.

Bank of America podkreśla, że w ostatnim czasie pojawił się niepokojący sygnał – po ogłoszeniu wykupu, spadek dolara miał miejsce przy poszerzaniu różnicy stóp między USA a innymi krajami, co jest klasyczną oznaką ekspansji premii ryzyka i odzwierciedla obawy rynku związane z "dominacją fiskalną". Jeśli stanowisko Warsha jeszcze bardziej podważy niezależność polityki Fed, obóz "deprecjacji dolara" zyska nową siłę.

Historiczne dane wskazują, że wydarzenie w Jackson Hole zwykle wywiera ograniczony wpływ na rynek obligacji USA. Według danych Bank of America, od 2010 roku rentowność 10-letnich obligacji często lekko spada po sympozjum, ale ten ruch zwykle jest korygowany w ciągu 10 sesji handlowych po konferencji; wyjątkiem był rok 2025 — Fed podkreślał wtedy ryzyko spadku na rynku pracy, co wywołało utrzymujący się spadek rentowności i wyraźne osłabienie dolara.

Podobny schemat obowiązuje na rynku walutowym: przed i po konferencji dolar zwykle lekko traci na wartości, lecz zazwyczaj w kolejnych tygodniach odzyskuje pozycję; za kadencji Powella reakcja dolara na Jackson Hole była średnio większa. Najbardziej wyrazistym przypadkiem ostatnich lat był rok 2022 — wtedy Powell wygłosił zdecydowane przemówienie przeciw inflacji, bezpośrednio wywołując wzrost stóp procentowych i umocnienie dolara.

Bank of America wskazuje, że w tym roku tło jest inne niż podczas wcześniejszych edycji sympozjum: Departament Skarbu był pierwszy, który zainterweniował w sprawie długoterminowych rentowności — "Bessent zadziałał, teraz piłka jest po stronie Warsha". W tej szczególnej chwili, jeśli Warsh nie spełni choćby minimalnych oczekiwań co do wiarygodności polityki, tegoroczne sympozjum może mieć najgłębszy wpływ na rynek od lat.