Новые правила страхового регулирования в США еще не вступили в силу, но отрасль уже нашла пути их обхода

Источник: Глобальный рыночный обзор

Американские органы страхового надзора в этом месяце одобрили новые правила капитала в отношении облигаций, обеспеченных кредитами (CLO), объем которых, находящийся на балансе страховых компаний, составляет около 314 миллиардов долларов. Это направлено на усиление защиты держателей страховых полисов. Однако за четыре года разработки данных правил страховая отрасль уже нашла альтернативные инвестиционные инструменты для обхода этих новых требований.

Согласно данным регуляторов, с 2018 по 2022 год объем CLO у страховых компаний удвоился. После этого надзорные органы начали обсуждать требования к значительному увеличению капиталов резерва для страховых компаний, владеющих CLO, чтобы снизить риски убытков, тогда же доходность CLO стала менее привлекательной. Страховые компании начали переключаться на другие долговые инструменты, обладающие аналогичным потенциалом и характеристиками риска, но не подпадающие под действие новых правил. В этот период страховые компании продолжали увеличивать объем CLO, но темпы ежегодного роста замедлились до однозначных значений, тогда как совокупный годовой прирост суммы структурированных ценных бумаг, обеспеченных такими активами, как студенческие и автомобильные кредиты, а также музыкальные авторские права, стабильно сохранялся на уровне около 10%. Некоторые специалисты отрасли отмечают, что ожидания жесткого регулирования CLO побудили к развитию других каналов инвестиций в структурированные ценные бумаги.

Этот феномен подчеркивает одну из основных причин, по которой крупнейшие частные инвестиционные компании с Уолл-стрит устремились в сферу страхования жизни: в отличие от органов банковского надзора, страховые комиссары отдельных штатов не провели кардинальную реформу капитальных правил после финансового кризиса 2008–2009 гг. В настоящее время страховые компании, находящиеся под контролем таких private equity как Apollo, KKR, являются значимыми продавцами аннуитетных продуктов. Благодаря длительному удержанию капитала эти компании могут инвестировать в сложный высокодоходный долг, при условии, что регуляторы не требуют хранения избыточных резервов. Однако скорость, с которой частные управляющие капиталом создают новые долговые инструменты, опережает способность страховых комиссаров штатов реагировать — процесс регулирования иногда сравнивают с игрой «вышибала» игра, когда регулятор ужесточает требования к одной категории рискованных инвестиций, средства уже переходят в другую. По статистике, более 1 трлн долларов активов американских страховых компаний размещены на Бермудских островах.

Национальная ассоциация страховых комиссаров США заявляет, что органы надзора определяют приоритеты в зависимости от потенциального влияния, масштабов и релевантности инвестиций страховых компаний, а также корректируют фокус в ответ на изменения рыночных условий и рисков. Комиссары штатов могут запустить процесс создания правил для некло-структурированных ценных бумаг уже этим летом.

Крупнейший мировой поставщик аннуитетов Athene в прошлом году скорректировал свой портфель CLO на сумму 25 млрд долларов и одновременно увеличил долю других видов структурированных кредитов, включая инструменты класса BBB на 676 млн долларов, купленные у своей аффилированной компании Apollo Asset Management. Эти инструменты не относятся к CLO, поэтому не требуют хранения двойного резерва по новым правилам.

Фактически новые правила для CLO, которые вступят в силу к концу года, оказались не столь жесткими, как опасалась отрасль в 2022 году. Тогда внутренний меморандум предупреждал о необходимости пресечь практику «регулятивного арбитража» капитала и отмечал, что страховые компании могут сократить требования к капиталу на две трети, просто изменив структуру инвестиций на структурированный долг. Структурно структурированные ценные бумаги переводят облигации с низким рейтингом в более высокие — базовый пул активов обычно состоит из спекулятивного или «мусорного» долга, но после ранжирования согласно приоритету выплат его «старшие» транши часто получают инвестиционный рейтинг. Согласно меморандуму за май 2022 года, если страховая компания покупает все транши CLO, требуемый капитал составляет лишь около трети по сравнению с прямым владением базовыми кредитами.

Основной автор этого меморандума затем начал разрабатывать модель оценки рисков CLO для NAIC, однако его команда подверглась широкой критике из отрасли. К концу лета 2022 года регуляторы обратились к Американскому обществу актуариев, которое начало собственный независимый анализ CLO. Ассоциация страховщиков жизни США выступила за принятие новой нормы на основе предложения общества актуариев, а не первого проектного варианта. Анализ показал, что исходная модель могла бы «существенно повысить» требования к капиталу для инструментов рейтинга A (наиболее распространенная категория CLO у страховщиков), а в одобренной версии требования, наоборот, были снижены. Автор меморандума покинул NAIC в ноябре 2025 года и перешел работать в страховую компанию.