На фоне опасений по поводу инвестиций в искусственный интеллект акции Broadcom рухнули на 7% на торгах; потенциальный риск в размере 370 миллиардов долларов вызывает тревогу

Модель финансирования AI-чипов переходит от повествования о «благоприятном спросе» к нарративу о «кредитных рисках», а основному конкуренту Nvidia, Broadcom, приходится сталкиваться с явным давлением на продажу.

В пятницу, 14 августа, акции Broadcom (AVGO) открылись с понижением и продолжили снижение, в середине сессии обновив дневной минимум с падением около 7% за день, закрывшись с потерей более 5,9%. СМИ отмечают, что инвесторы переоценивают кредитные риски, связанные с быстрым расширением финансирования AI-инфраструктуры, и внимание рынка привлекла запущенная ранее Broadcom платформа AI XPV Funding.

Причиной распродажи стали не внезапно ухудшившиеся финансовые показатели Broadcom, а переоценка рынком ее модели роста в сфере AI. Основные опасения связаны с тем, что Broadcom в партнерстве с Apollo, Blackstone и другими институциональными игроками совмещает дорогостоящие AI-чипы и вычислительную инфраструктуру с частным кредитованием, ускоряя закупки клиентов за счет финансирования; по мере расширения платформы остаточная стоимость чипов, платежеспособность клиентов и потенциальная гарантийная ответственность Broadcom могут стать новыми источниками кредитных рисков.

Еще более значимо, что в то время, как Broadcom испытывает давление, Nvidia также продвигает платформу AI-финансирования еще большего масштаба. На днях появилась информация, что Nvidia сотрудничает с Apollo, Blackstone, BlackRock, Goldman Sachs и другими шестью гигантами с Уолл-стрит, чтобы привлечь через вычислительную платформу финансирования более 500 млрд долларов сторонних инвестиций.

Аналитики отмечают, что такая схема отражает стремительно возрастающую зависимость создания AI-инфраструктуры от внешнего финансирования и вызывает вопросы: насколько текущий бум капитальных расходов на AI обеспечен реальными денежными потоками, а насколько он держится на финансовом рычаге, если для поддержания спроса на вычислительные мощности используется все больше долгового финансирования?

Платформа AI финансирования Broadcom: от сделки на $3,5 млрд к 20 GW вычислительной мощности

Платформа AI XPV Broadcom была официально запущена в июне этого года в партнерстве с Apollo и Blackstone, стартовый объем финансирования составил 35 млрд долларов, а цель — поддержать более 20 GW AI-вычислительной мощности к 2028 году.

Первая сделка была направлена на расширение вычислительных мощностей Anthropic более чем на 1 GW и предусматривала использование специализированных чипов XPU Broadcom и сетевые решения. В Apollo заявили, что это одна из крупнейших частных сделок в их истории.

Ключ данной модели в том, что изначально крупные капитальные затраты для AI-компаний и облачных провайдеров трансформируются в инфраструктурное финансирование за счет частного кредита.

Для Broadcom выгода очевидна: клиенты могут снизить давление на начальные капиталовложения, а сама компания, пользуясь поддержкой финансовых институтов, масштабирует развертывание XPU, что увеличивает доход от AI-чипов.

Но как раз здесь и кроется проблема.

Если AI-чипы становятся основным залогом по финансируемым сделкам, их остаточная стоимость напрямую влияет на безопасность таких сделок. В отличие от зрелых серверов, самолетов и других активов, специализированные XPU имеют неразвитый вторичный рынок, и в случае дефолта клиента остается большая неопределенность — можно ли быстро найти нового покупателя и по какой цене реализовать эти чипы.

Аналитик Bank of America Том Куркуруто отмечает, что сейчас концентрация арендаторов на XPV-платформе высока — основная первая сделка полностью зависит от Anthropic, пока только OpenAI может стать будущим клиентом, а другие арендаторы пока не определены.

Bank of America снижает кредитный рейтинг Broadcom: опасения не по поводу текущего положения, а будущего расширения платформы

Рынок уже начал концентрироваться на рисках XPV-платформы на этой неделе.

В понедельник Bank of America понизил рейтинг эмитента и облигаций Broadcom с Overweight до Marketweight из-за неопределенности кредитных рисков, связанных с ростом XPV.

Bank of America отметил, что с начала июня спреды по облигациям Broadcom против аналогов среди полупроводниковых компаний того же рейтинга выросли примерно на 20–30 базисных пунктов. В настоящее время спред по облигациям Broadcom с погашением в 2036 году и купоном 4,95% составляет 105 базисных пунктов, а по бумаге с погашением в 2056 году и купоном 5,7% — 118 базисных пунктов, что на 30–45 базисных пунктов выше, чем у Texas Instruments, Qualcomm и других не-AI чиповых компаний.

Важно, что Bank of America не изменила фундаментальный взгляд на Broadcom; напротив, в том же отчете прогноз по выручке и EBITDA компании на 2026 финансовый год был повышен на 10% и 13% соответственно.

Это означает, что сейчас рынок оценивает не риски «обвала AI-бизнеса Broadcom», а другой уровень риска: чем сильнее AI-бизнес и быстрее рост платформы финансирования, тем выше потенциальные кредитные риски.

Bank of America считает, что основные риски XPV связаны с двумя моментами: во-первых, отсутствие зрелого вторичного рынка для XPU и неопределенная остаточная стоимость; во-вторых, высокая концентрация клиентов. Если инвесторы начнут учитывать часть рисков XPV при оценке кредитоспособности головной компании Broadcom и хеджировать их при помощи CDS Broadcom, это может дополнительно повысить стоимость финансирования.

Что такое $370 млрд? Гарантийная ответственность в стрессовом сценарии

Реальный источник тревоги для рынка — стресс-тест Bank of America по будущим масштабам XPV.

Broadcom не предоставляет клиентам все финансирование напрямую, а поддерживает связанные обязательства через механизмы остаточной гарантии ценности (RVG). По данным Broadcom, по первому траншу XPU-активов на $35 млрд при экстремальном сценарии полной потери залоговой стоимости из-за 100%-го дефолта максимальный убыток составит $29 млрд.

Bank of America в еще более жестком стресс-тесте допустил ежегодное удешевление чипов на 20% и их дальнейшее падение на 25% при дефолте. В результате для первой сделки пиковая ответственность по RVG достигнет около $26 млрд, а максимальный реальный убыток — примерно $2,9 млрд.

Самое интересное — оценки для сценария масштабного расширения.

Если XPV будет расти на 2 GW поквартально до 20 GW, по расчетам Bank of America к середине 2029 года максимальная ответственность по RVG Broadcom может составить $370 млрд, в случае 100%-го дефолта — максимальные потери составят $42 млрд. При вероятности дефолта 25% возможные убытки будут в районе $10,5 млрд.

Важно подчеркнуть, что цифра $370 млрд не означает, что Broadcom уже взяла такую сумму долга или что Bank of America прогнозирует именно такие потери — это показатель максимальной гарантийной ответственности по результатам расширения XPV до 20 GW в крайне стрессовом сценарии. BofA акцентирует: 100% дефолта — крайне маловероятная гипотеза.

Более того, даже в таком экстремальном сценарии, по оценке банка, свободный денежный поток Broadcom (без учета дивидендов) к 2027 году составит около $85 млрд, что обеспечивает высокий уровень абсорбции убытков; XPV сам по себе не может поколебать кредитную основу компании.

Таким образом, сейчас рынок беспокоит не «немедленная проблема с платежеспособностью Broadcom», а постепенная передача части рисков — изначально лежащих на клиентах и финансовых институтах — самой Broadcom через гарантийные обязательства, кредитные спрэды и премию за риск.

«Программа финансирования Nvidia на $500 млрд» еще сильнее обостряет проблему

Падение акций Broadcom в пятницу произошло на фоне того, что вся бизнес-модель AI-финансирования получает свежую переоценку рынком.

Согласно сообщениям в понедельник, Nvidia совместно с Apollo, Blackstone, Goldman Sachs, KKR и другими компаниями с Уолл-стрит запускает платформу «compute financing» с целью мобилизовать более $500 млрд внешнего капитала для поддержки AI-инфраструктуры. Глава Nvidia Дженсен Хуанг на следующий день подтвердил, что компания готова предоставить до $125 млрд гарантированной поддержки для отдельных сделок, что эквивалентно 25% потенциального объема операций.

СМИ отмечают, что за этой моделью скрывается все более очевидная проблема: многие AI-клиенты испытывают огромную потребность в вычислительных ресурсах, но не располагают балансом, способным самостоятельно покрывать затраты на дата-центры и закупку чипов.

В результате именно Уолл-стрит становится ключевым источником капитала, соединяющим поставщиков AI-чипов и тех, кто возводит AI-инфраструктуру.

С индустриальной позиции это подстегнет спрос на AI-чипы; но с точки зрения финансовых рынков это означает, что AI-бум все больше полагается на частный кредит, секьюритизацию активов и структуру гарантий.

Reuters в пятницу со ссылкой на данные Bank of America сообщил, что к середине 2029 года проекты финансирования чипов Broadcom могут привести к формированию $370 млрд долговых обязательств для поддержки 20 GW вычислительных мощностей, причем только в 2027 году может прибавиться до $150 млрд нового долга.

Это объясняет, почему рынок теперь рассматривает проекты финансирования Broadcom и Nvidia в едином контексте: AI-инфраструктура эволюционирует из «истории о продаже чипов» в «историю о чипах + дата-центрах + частном кредите».

Следующий вызов капитальных расходов на AI: кто возьмет на себя риски?

Последние два года основной вопрос инвесторов в цепочке AI был «достаточно ли силен спрос»; теперь, когда масштаб отдельных AI-проектов достигает десятков миллиардов долларов, рынок задает еще один ключевой вопрос:

Кто, в конечном итоге, будет за эти инвестиции платить?

Если расходы полностью несут такие гиганты, как Microsoft, Google, Meta, Amazon, риски ложатся на CAPEX, амортизацию и свободный денежный поток; в случае AI-стартапов вопрос превращается в проблему бизнес-модели и способности привлекать капитал; а когда финансирование обеспечивается частным кредитом и поддерживается чиповыми компаниями через механизмы гарантии, риски перемещаются на рынок кредитования.

Падение акций Broadcom — иллюстрация этого сдвига.

В краткосрочной перспективе AI-бизнес чипов Broadcom продолжает расти быстрыми темпами, и фундаментальные показатели компании, по мнению Bank of America, не вызывают сомнений; но финансовый рынок осознает: если спрос на AI-вычисления в дальнейшем можно будет удовлетворить лишь за счет масштабных платформ финансирования, в оценках индустрии придется учитывать не только динамику роста, но и остаточную стоимость активов, уровень дефолтов клиентов, стоимость долгового финансирования и гарантии поставщиков.

Для AI-чиповых компаний с высокой рыночной капитализацией этот переход от нарратива «риски роста» к «рискам кредитования» способен вызывать резкие колебания котировок.

Падение акций Broadcom в пятницу, возможно, отражает как раз процесс быстрого пересмотра этих рисковых премий.