Доходность долгосрочных американских облигаций растет, и Симпозиум в Джексон-Хоул затмевает результаты Nvidia! Речь Пауэлла может определить следующий этап для рисковых активов

По информации Zhihu Finance APP, Анн Милетти (Ann Miletti), старший руководитель из известной инвестиционной компании Уолл-стрит Allspring Global Investments, недавно отметила, что по сравнению с ожидаемым на следующей неделе свежим отчетом и прогнозами "глобального флагмана искусственного интеллекта по вычислительным мощностям" — гиганта AI-чипов Nvidia (NVDA.US) с рыночной капитализацией более 5 трлн долларов, большее беспокойство для Уолл-стрит и частных инвесторов вызывает грядущий мировой симпозиум центральных банков по экономической политике в Джексон-Хоуле.

Несколько видных стратегов Уолл-стрит, включая Милетти, в последнее время предупреждают, что риски, связанные с Джексон-Хоулом, превышают опасения по поводу отчета Nvidia. Их логика схожа: на фоне того, как доходность долгосрочных (10 лет и старше) гособлигаций США недавно достигла 20-летнего максимума, тем самым оказывая давление на мировые рисковые активы, значимость этих двух событий стала разной. Отчет Nvidia переоценивает лишь спрос на AI-вычисления, маржу прибыли и заказы в цепочке поставок AI — то есть выступает "якорем прибыли" для одной отрасли. В то же время выступление Walsh может изменить ожидания от процентной ставки ФРС, премию за длительный срок по гособлигациям, долларовую ликвидность и ставки дисконтирования мировых рисковых активов, выступив как "системный ценообразующий якорь".

На 20 августа доходности 10-летних и 30-летних гособлигаций США достигли соответственно 4,69% и 5,23%; базовая цена заимствования для корпораций на рынке кредитных облигаций также выросла с менее 5% в начале года до 5,5% и выше. Несмотря на то, что министерство финансов США неожиданно объявило о расширении программы обратного выкупа долгосрочных трежерис, рынок длинных облигаций почти сразу нивелировал эффект от этих мер. Для строительства дата-центров, зависящих от крупных капиталовложений в AI-мощности и долговое финансирование, а также в целом для перспектив индустрии AI-вычислений глобально, быстрое повышение доходностей снижает внутреннюю норму доходности проектов, приведенную стоимость свободных потоков и мультипликаторы для технологических акций.

Рыночная капитализация Nvidia в 5,2 трлн долларов уступает место бешеному росту доходностей на долгосрочные гособлигации США, а предстоящее программное выступление Walsh может задать ориентиры для мировых рисковых активов

“Во всей этой сложной ситуации мы всегда стараемся сосредоточиться на тех переменных, которые реально можем контролировать,” — комментирует Милетти, глава направления акций в Allspring. — “Изучая компании ‘снизу вверх’, важно понять, какими обладают средствами и гибкостью, чтобы выдержать любой рыночный шторм. Это то, на чем действительно следует фокусироваться — то, что мы можем контролировать.”

В пятницу в интервью Милетти заявила, что инвесторам стоит снизить ожидания перед симпозиумом глобальных центробанков в Джексон-Хоуле. Это мероприятие, организуемое Федеральным резервным банком Канзас-Сити, откроет программной речью главы ФРС Kevin Walsh 28 августа — спустя два дня после публикации квартального отчета Nvidia, которая с капитализацией 5,2 трлн долларов теперь крупнейшая публичная компания мира.

И отчет Nvidia, и симпозиум в Джексон-Хоуле войдут в фокус внимания Уолл-стрит на следующей неделе. Но центробанковское мероприятие под руководством ФРС может принести гораздо большую неопределенность, ведь с момента последнего заседания FOMC в прошлом месяце доходности 10-летних и длиннее гособлигаций США резко выросли. Неясная позиция Walsh на пресс-конференции по итогам прошлого решения ФРС заставила трейдеров сомневаться в его готовности к антиинфляционным действиям.

Милетти отмечает, что базовые корпоративные ставки заимствования выросли с менее 5% в начале года до 5,5% и выше. Хотя абсолютные уровни исторически не экстремальны, “реально важно — это скорость и масштаб изменений”, особенно учитывая огромные капитальные затраты, связанные с AI. Милетти также является главным директором по разнообразию в Allspring.

На этой неделе турбулентность на глобальном рынке облигаций и скачок доходности стали причиной отката мировых фондовых индексов, что только усилило опасения: 30-летние US Treasuries поднимались выше 5,3%, после чего министр финансов США Скотт Бессент внезапно удвоил объем программы обратного выкупа до 4 млрд долларов. Это дало рынку кратковременный оптимизм, но не принесло заметного долгосрочного ослабления давления.

Что касается фондового рынка, Милетти считает: после существенной коррекции мировых технологических акций в июле она “не возражает против дальнейшей корректировки”, ведь это даст рынкам “более привлекательные ценовые уровни для поддержания стабильности до конца года”.

Среди ее ключевых инвестиционных предпочтений — сектор здравоохранения и акции малых промышленных компаний. Хотя бумаги здравоохранения ранее отставали, теперь, когда инвесторы замечают потенциал преобразований через искусственный интеллект, а еще учитывая традиционную защитную привлекательность сектора в периоды турбулентности технологий, капитальные перетоки ускоряются.

Резкий рост доходностей на гособлигации США стал главным стресс-тестом для Уолл-стрит, Walsh фактически контролирует “главный выключатель” мировой оценки активов

Скачок доходностей долгосрочных бондов США за считанные дни спровоцировал на макроуровне столкновение с исключительно хрупкой структурой длинных позиций в американских акциях. Данные торгового стола Goldman Sachs показывают: системные лонг-шорт стратегии просели за день на 1,4% (выше трех стандартных отклонений дневной волатильности за три года); глобальный фактор momentum рухнул за сутки на 4,7 стандартных отклонения, а американский momentum от Goldman всего за 48 часов просел почти на 7%. Это свидетельствует: цены активов сейчас определяются не только фундаментальными факторами, но и нелинейно — под воздействием плеча, ликвидности и количественного риск-менеджмента.

В то же время дискуссия о суперальтку AI сместилась с вопроса “реален ли спрос на вычисления” к “насколько прибыль сможет угнаться за крайне агрессивными ожиданиями по росту”. Именно поэтому Goldman Sachs рассматривает отчет Nvidia скорее как нейтральный катализатор: даже если результаты будут сильны, если Walsh после Джексон-Хоула поспособствует дальнейшему росту реальных ставок и капитальных расходов, акции цепочки AI (полупроводники, облако, AI-приложения, поставщики дата-центров) могут оказаться под системным давлением мультипликаторов.

28 августа Walsh проведет первую программную речь на Джексон-Хоуле как председатель ФРС. Ключевым будет не просто “ястребиная” или “голубиная” риторика, а готовность под его руководством ответить на инфляцию реальными действиями — какие цифры вызовут повышение ставки, как смотрят на текущий диапазон 3,50%—3,75%, как сочетается сокращение баланса и выкуп трежерис Казначейством, и сохраняется ли целевой уровень инфляции в 2%.

Протокол июльского заседания ФРС указывает: несколько чиновников поддерживают повышение ставки на 25 базисных пунктов; тем временем инициатива Walsh по уменьшению форвард-гайденса и сокращению заявлений повысила неопределенность политики. Goldman Sachs отмечает: активная коммуникация ФРС ранее снижала волатильность ставок на 10%, так что если Walsh останется туманным, инвесторы могут начать “наказывать молчание” требованием большей премии — и тогда даже без ужесточения ФРС доходности длинных трежерис продолжат рост.

Для мировых акций технологий наилучший сценарий — не безусловная “голубиная” политика, а четкая, проверяемая и зависящая от данных антиинфляционная траектория, способная уменьшить уровень неопределенности и премию за срок; определенная ястребиная риторика поднимет реальные ставки и доллар, что ударит по миру роста, но поможет вновь привязать ожидания по инфляции в долгом цикле. Самый же опасный сценарий — краткосрочный словесный мягкий тон при отсутствии долгосрочных ограничений публики и инфляционных — тогда короткая доходность падает, а длинная резко растет (“медвежья крутка”). О том, что рынку важнее доверительная политика, чем сиюминутная ликвидность, свидетельствует быстрое восстановление доходностей вверх после того, как Казначейство США удвоило объем единовременного выкупа бондов сроком 10–30 лет до 4 млрд долларов.