Не надмірне інвестування в AI і жодного викупу акцій — чи зможе «ощадлива» JD.com втримати позиції?

Можливо, це наразі найбільш "видатна" вітчизняна e-commerce платформа — JD (JD.US) — яка ввечері 13 серпня оприлюднила фінансові результати за 2 квартал 2026 року. Загалом можна сказати, що результати "стабільні", але й "звичайні". З точки зору очікувань: як дохід, так і загальний прибуток трохи перевищили Bloomberg-прогноз, але по відношенню до прогнозів деяких великих фінансових установ — відповідали або трохи поступалися.

У тенденції, внаслідок ослаблення внутрішнього споживання у 2 кварталі, загальний дохід цього сезону впав у негативну зону, але зважаючи на заздалегідь очікуване слабке рітейл-споживання, це не стало несподіванкою. Попри зниження прибутку в магістральному сегменті магазину, у порівнянні з минулим роком, коли через "війну доставок" прибуток був майже вичерпаний, загальний прибуток групи, навпаки, помітно відновився у річному вимірі.

Детальніше:

1. Дохід і прибуток зменшилися, але без потрясінь: JD цього сезону отримав загальний дохід близько 346,4 млрд, річне зниження — 3%. У порівнянні з минулорічним зниженням на 5%, показник помітно впав, однак співпадає з ринковими очікуваннями й не є шокуючим, тренд відповідає загальному темпу зростання роздрібного обороту цього сезону.

Груповий операційний прибуток склав 4,55 млрд, скоригований — 5,48 млрд. За скоригованими даними, трохи перевищив Bloomberg-прогноз, але поступився очікуванням окремих великих банків. Детально, основна причина — збитки нових напрямків бізнесу були більшими, ніж прогнозовано.

2. Значне падіння продажу споживчих товарів і реклами: Найважливіший внутрішній сегмент магазину, цього сезону дохід знизився на 4,7% порівняно з минулим роком, темп очікувано погіршився, спад менший за ринкові очікування, але відповідає прогнозам провідних банків.

Зокрема, найбільш хвилюючий напрямок — продаж електротоварів фактично погіршився незначно, цього сезону спад менше 12% проти минулого кварталу (-8,4%). Це, ймовірно, результат позитивного впливу держаних субсидій, які раніше спрямовувалися офлайн, а тепер почали повертатися в онлайн.

Натомість, продаж споживчих товарів і рекламних послуг, які теоретично не залежать від субсидій, демонструють більш помітне зниження темпу. Темп продажу споживчих товарів зменшився з 15% до 5,6%, темп росту рекламних послуг — з майже 19% до близько 8%. Обидва показники впали приблизно на 10 процентних пунктів.

Хоча ринок і очікував таке уповільнення (ефект електротоварів і доставки на платформу послабився), ці два напрями залишаються головною рушійною силою росту JD у середньостроковій перспективі і можуть викликати сумніви щодо відновлення темпу зростання після завершення впливу субсидій, чи зможе JD повернутися до більш швидкого зростання (наприклад вище 10%).

3. Війна доставок охолола, темп зростання логістики і нових напрямів знижується: Через період високої бази, спричиненої "доставочною війною", а також скорочення кількості замовлень, цього сезону доходи від логістики і нових напрямів бізнесу також сповільнилися.

Зокрема, темп зростання доходів від логістики та інших напрямків знизився до 5,9%, після зменшення ефекту доставки, показники повернулися до класичного середнього темпу зростання, характерного для 2025 року.

Якщо брати тільки доходи від підприємницьких напрямків, квартальний приріст близько 15%. Звідси можна припустити, що внесок закордонних напрямків збільшився.

4. Рентабельність магазину ще зростає, збитки нових напрямків трохи більші: Загалом прибуток групи цього сезону відповідає очікуванням.

Відповідно до підсегментів, JD магазин цього сезону отримав операційний прибуток близько 13,5 млрд, трохи випередив Bloomberg-прогноз (~13 млрд). У тенденції не вдалося компенсувати скорочення доходу, прибуток також знизився на 3% порівняно з минулим роком, не вдалося знову вразити ринок сильно більшими результатами.

Втім, рентабельність прибутку трохи зросла — на менш ніж 0,1 процентного пункту. Оптиміст може сказати, що JD підвищує рентабельність навіть при зниженні виручки; песиміст — що потенціал підвищення рентабельності магазину вже практично вичерпано.

За поясненням компанії, зростання рентабельності пов’язано зі структурними змінами на користь високорентабельних напрямків та оптимізацією логістичного ланцюга постачання.

Що до включених до доставки інноваційних напрямків, цього сезону збиток становив майже 9,9 млрд, і як очікував "Дельфін", у порівнянні з минулим кварталом практично не змінився; також трохи перевищив Bloomberg-прогноз.

За загальними очікуваннями ринку, збитки доставки цього сезону порівняно з минулим кварталом скоротилися на 1 млрд, а витрати на інші напрямки бізнесу, як-от закордонні інвестиції, збільшилися на близько 0,5 млрд (виглядає не надто масштабно).

5. Витрати і собівартість: По-перше, цього сезону загальна валова рентабельність групи ще зросла з 16,8% до 17,1%. І тому, валовий прибуток все ще показує близько 5% зростання.

Головна причина — після зниження субсидій на доставку, валова рентабельність інноваційних і логістичних напрямків зросла, причому інноваційні відіграли більшу роль — рентабельність зросла на 3 пункти. Для магазину рентабельність валового прибутку, навпаки, трохи знизилася на 0,1 пункту (хоча порівняно з минулим роком — зросла на 1,2 пункту), що свідчить: отримати більше валового прибутку з ланцюга постачання майже неможливо.

З точки зору витрат: цього кварталу загальні витрати компанії знизилися на 4,4% порівняно з минулим роком, падіння більше, ніж доходів, що сприяє прибутку. Головний чинник — маркетингові витрати зменшилися на 25% рік до року. Важливо, що витрати на R&D все ще ростуть дуже швидко — на 38%, що свідчить: попри відсутність значних вкладень у розробку AI-моделей, JD все ж інвестує у деякі внутрішні AI-рішення.

По сегментах: у магазині загальна витратна частка виросла у квартальному та річному вимірі приблизно на 1 пункт, що означає: після зменшення субсидій, компанія змушена самостійно компенсувати витрати для користувачів, а це головна причина невеличкого підвищення рентабельності прибутку магазину.

Загальне скорочення витрат групи — головним чином завдяки зменшенню інвестицій у нові напрями, зниження на приблизно 1,8 млрд у річному вимірі.

6. Віддача акціонерам падає, компанія не вкладає в AI, а інвестує закордон: Ще одна перевага JD — у китайському сегменті вона була однією з найкращих щодо акціонерної віддачі. Але за перше півріччя 2026 року компанія викупила акцій лише приблизно на 1 млрд доларів, що щодо поточної капіталізації річна віддача становить приблизно 5% — помітне зниження.

На відміну від Alibaba чи Tencent, у JD немає колосальних витрат на AI Capex, тож тиск на грошові потоки невеликий. У цьому сезоні у JD відтік інвестиційних коштів приблизно 29,5 млрд, але, здебільшого, це витрати на короткострокові інвестиції, фінансові продукти — не справжні стратегічні вкладення. Виглядає дивно: компанія воліє купувати фінансові продукти, ніж розподіляти дивіденди акціонерам.

Погляд "Дельфін"-дослідження:

1. Із вище викладеного видно, що результати JD цього разу не вирізняються очікуваним відхиленням, тобто без сенсацій. Тенденція: через макроекономічне уповільнення темп зростання сповільнився, хоча загальний прибуток, внаслідок скорочення збитків з доставки, виглядає покращеним, але прибуток основного магазину знижується. Висновок — результати не можна назвати добрими.

Суть основних недоліків: а) Спад доходів магазину був очікуваним, але раніше прибуток магазину значно перевищував очікування, а цього разу — звичайний, наче тренд підвищення прибутковості магазину зустрів межу; б) Попри скорочення збитків доставки, унаслідок закордонних вкладень, загальні збитки нових напрямів бізнесу майже не скоротилися; в) Значне зниження темпу зростання споживчих товарів і реклами — виправдано, але це негатив для середньострокового доходу; г) Компанія воліє купувати фінансові продукти, ніж розподіляти дивіденди.

2. Прогнози та логіка на майбутнє

Цього разу результати не надто високі, що ж стосовно прогнозів? На думку "Дельфін"-дослідження, ключові чинники, що вплинуть на майбутню динаміку бізнесу та акціонерної вартості — це:

1) Чи зможе внутрішній e-commerce в другій половині року показати виразне відновлення? З макроекономічної точки зору, у другому кварталі — як у цілому, так і онлайн-споживання, справді були найгіршими за останні роки. Але найновіший приріст рітейл-обороту в червні вже трохи відновився порівняно з травнем. Загальний приріст з -0,6% до +1%, онлайн-фізичний сегмент — з 2,6% до 3,9%.

Особливо важливі для JD електроприлади — за даними статистики, у червні продажі електроприладів, меблів і засобів зв’язку також значно покращилися (зниження сповільнилося), і цього сезону темп падіння продажу електротоварів справді невеликий.

Згідно досліджень однієї закордонної фінансової установи, у другій половині року державні субсидії скорегують напрямок із офлайн на онлайн-канали. До того ж база стає все нижчою, тож середньострокові результати JD, ймовірно, стабілізуються та почнуть відновлюватися.

2) Інший ключовий чинник — політика інвестування в нові напрями бізнесу й зміна збитків, які вплинуть на загальний прибуток групи.

Зараз, коли учасники "доставочної війни" скорочують вкладення й покращують ефективність, JD, ймовірно, далі скорочуватиме збитки від доставки. Але, оскільки обсяг доставки в JD впав нижче 20 млн замовлень на день і навряд чи зросте без нових субсидій, якщо JD не повністю відмовиться від доставки, збитки цього напряму будуть тривалими, тобто після досягнення "мінімального рівня збитків", їх скорочення буде ускладненим.

Оскільки "стеля" основного бізнесу в Китаї очевидна, компанія навряд чи припинить диверсифікацію. Тому джерело прибуткової гнучкості — JD "Jingxi" та закордонні напрямки. Середньостроково вкладення JD в закордонні напрями не скоротяться, адже JoyBuy тільки починає розширення бізнесу, і вже працює в майже 30 містах 7 країн.

Отже, найближчим часом збитки нових напрямів, найімовірніше, поступово скорочуватимуться, і різкого скорочення не варто очікувати — сезон це підтверджує.

3) Але, останні кілька кварталів JD магазину вдалося регулярно перевершувати очікування щодо рентабельності — цього разу приріст зупинився. Для інвесторів, які очікують, що JD компенсує зовнішній вплив шляхом внутрішньої ефективності, це розчарування.

На щастя, JD не вступає у "AI-модельні війни", не витрачає "божевільні" суми на AI Capex, і тому його прибуток і грошові потоки не постраждають. Хоча результати цього сезону звичайні, вони відповідають прогнозам: якщо у другій половині року ринок e-commerce покращиться, JD, із досить однорідним і внутрішньо орієнтованим бізнесом, залишається одним із найстабільніших і цінних оборонних активів китайського e-commerce.

3. За оцінкою, оскільки результати насамперед відповідають очікуванням, прогнози на рік практично не змінюються. Операційний прибуток JD магазину за рік прогнозується на рівні приблизно 56 млрд (+1 цифра відсотків).

Збитки нових напрямків (доставка, Jingxi та закордонні проекти) не скоротяться через закордонні вкладення, тому очікується річна сума -36,5 млрд, сукупний прибуток групи — 19,5 млрд (податки не враховуються додатково).

Середньостроково, волатильність JD не буде значною, стабільність — головний чинник. Якщо компанія підтримуватиме належну акціонерну віддачу, то для тих, хто цінує безпеку і визначеність, JD — придатний актив. Але цього разу акціонерний підхід не переконав, тому "Дельфін" не бачить достатньо переконливих причин для поточного розміщення активів у компанії. Можна спекулювати на другій половині року, але JD — не найбільш гнучкий актив для цієї стратегії.

- КІНЕЦЬ -

Стаття непроста, натисни “поділитися”, підтримай мене енергією~