Чи настане для боргів, пов'язаних з AI, "момент субпрім"? Справжній небезпечний етап, можливо, ще не з'явився.

За останні два роки обговорення AI на ринку переважно зосереджувались на можливостях моделей, обсягах поставок GPU та зростанні хмарних сервісів, але зі стрімким зростанням капітальних витрат Hyperscaler (гігантських хмарних провайдерів), на перший план виходить інша проблема: чи не перетворяться ризики, коли AI-інфраструктура дедалі більше залежить від зовнішнього капіталу, з галузевого рівня на кредитні, і чи не призведе це навіть до фінансових потрясінь, подібних до іпотечної кризи 2008 року?

На даному етапі прирівнювати борги AI до "повторення іпотечної кризи" не зовсім коректно. На ринку AI справді з’являються певні фінансові ознаки, які викликають занепокоєння, наприклад, збільшення позабалансового фінансування, швидке входження приватного кредитування, розширення структур SPV і сек’юритизації. Але кредитна якість основних позичальників, прямий вплив на банківську систему та ступінь залучення домогосподарств суттєво відрізняються від ситуації перед кризою 2008 року. Правильніше буде сказати: AI переходить від циклу капітальних витрат до фази кредитної експансії, яку потрібно серйозно проаналізувати.

I. Що відбувається? — AI переходить від циклу капітальних витрат до фази кредитної експансії

1. Внутрішній грошовий потік Hyperscaler вже не встигає за темпами інвестицій:

Поява теми боргового навантаження AI першочергово пов’язана з тим, що масштаби та тривалість капітальних витрат значно перевищили очікування на початку нинішнього AI-циклу. Центральний банк Великої Британії у липні цього року зазначив, що вже у 2025 році попит AI-компаній на інфраструктурні інвестиції перевищить можливості генерувати внутрішній грошовий потік. Прогнози щодо сукупних капітальних витрат п’яти найбільших Hyperscaler на 2028 рік наприкінці 2025 року становили менше ніж 600 мільярдів доларів, а зараз вже перевищують 1 трильйон доларів; згідно з очікуваннями JPMorgan, у 2026 році капітальні витрати Hyperscaler складуть близько 697 мільярдів доларів.

Цей інвестиційний цикл відрізняється від традиційної індустрії програмного забезпечення: GPU лише частина витрат, кошти також вкладаються у сервери, комутатори, рідинне охолодження, енергетичні системи, землю, будівництво дата-центрів і навіть підключення до енергомережі. Оскільки обсяг інвестицій у кожен великий AI-парк сягає декількох мільярдів доларів або більше, навіть найбільші технологічні гіганти з надлишком грошових потоків дедалі більше змушені покладатися на зовнішній капітал для підтримки темпів експансії.

Це швидко змінює структуру фінансування. До кінця 2025 року Meta, Alphabet, Amazon, Microsoft і Oracle займали лише близько 3% загального обсягу інвестиційних облігацій в США, але вже на початку травня 2026 року формували понад 15% обсягу розміщених IG-облігацій у цьому році; на початок липня сукупний обсяг облігацій, випущених цими п’ятьма компаніями з початку року, склав близько 194 мільярди доларів, що на 79% більше, ніж минулого року. За підрахунками Citigroup, сім компаній (п’ять Hyperscaler, NVIDIA і SpaceX) вже емітували доларових облігацій на 207 мільярдів доларів з початку 2026 року — це вдвічі перевищує показник за весь 2025 рік. AI-інфраструктура переходить від фінансування за рахунок корпоративних грошових потоків до етапу, коли її розширення підтримується ринком облігацій і стороннім капіталом.

2. Більш важливий аспект — кредитна експансія поза балансом:

Публічно розміщені корпоративні облігації — це лише видима верхівка айсберга. Все важче відстежити, що Hyperscaler усе частіше фінансують AI-інвестиції через лізинг, довгострокові закупівельні гарантії, SPV та проектне фінансування, перетворюючи колись прямі капітальні інвестиції на багаторічні зобов’язання з оплати у майбутньому. Обсяг відсоткових зобов’язань на балансі компаній не завжди відображає їхню фактичну потребу у капіталі.