Немає спотової ціни, як Anthropic торгує? Entropy планує використовувати ордерну книгу для оцінки приватних активів

Автор: Alea Research

Переклад: TechFlow від DeepFlow

Вступ від DeepFlow: Приватні компанії ніколи не розкривають безперервні ринкові ціни, а оцінювання фіксується на кожному раунді фінансування. Entropy, який діє як HIP-3 деплойер, запустився на Hyperliquid, залучивши $14 мільйонів фінансування під проводом Ribbit Capital і 40 мільйонів HYPE у стейкінгу, а їхній перший флагманський ринок одразу орієнтований на імпліцитну оцінку Anthropic. Основна ставка полягає в тому: якщо двостороння глибина в книзі заявок достатньо «надійна», ринок сам може визначати безперервну ціну для неліктвидних активів; як тільки глибина зникає, оракул повертається до застарілих приватних даних. У цьому матеріалі ми розбираємо, як Entropy ціноутворює «не торговані активи», коли їхній оракул надає перевагу власному ринку, і що відбувається, якщо зрештою не буде можливості розрахунку по спотовій ціні.

Що таке Entropy

Entropy — це HIP-3 деплойер, який надає на Hyperliquid безстрокові контракти на акції, індекси, сировину та pre-IPO компанії по всьому світу (торгові пари Entropy позначені як «io»). HIP-3 дозволяє Entropy налаштовувати активи, параметри ризику, оракули й фронтенд, одночасно використовуючи рушій зіставлення, інфраструктуру розрахунків і вже наявний торговий потік Hyperliquid.

Наразі немає відкритих даних про кількість акцій для розрахунку ціни за акцію, а приватні біржові цінники із вторинних передач, тендерних пропозицій і оцінок фондів з'являються надто рідко, аби бути актуальним орієнтиром. Entropy розв’язує першу проблему, використовуючи «безпосереднє повідомлення ринкової капіталізації»; для другої — вимагає, щоб їхній власний ринок став частиною процесу ціноутворення.

Як ціноутворюються активи без спотової ціни

Entropy змішує внутрішній середній показник книги замовлень із агрегованими зовнішніми приватними ринковими даними. Внутрішня ціна є 5-хвилинною EMA, але її вплив обмежується «двосторонньою глибиною з виконанням у межах 200 bps від середньої ціни», а ліквідність ордерів дисконтується згідно ймовірності виконання.

Коли книга замовлень глибока, Entropy дозволяє своєму ринку отримувати до 95% ваги в оракулі; коли ж ліквідність зникає, керують зовнішні референтні показники. В результаті трейдери не можуть «дешево» впливати на оракул порожньою книгою — адже коли ліквідність падає, вплив книги на оракул послаблюється. Знята ліквідність втрачає вплив швидше, ніж нова заявлена ліквідність, що обмежує цінність спуфінгу ринку.

Це означає, що ціноутворення безстрокових контрактів значною мірою залежить від того, наскільки «надійна» ліквідність. І це пояснює, чому множник ставки фінансування нижчий: прив'язка контракту до зовнішнього орієнтиру карає тих, хто першим знаходить інформацію, яку зовнішній орієнтир поки не врахував.

Pre-IPO ринок Anthropic

Якщо Anthropic залишатиметься приватною компанією на момент закінчення терміну, ANTH буде розраховано по 30-денному TWAP власної mark price. Тобто контракт не обов'язково сходиться до кінцевої «фундаментальної» або IPO оцінки Anthropic, а буде розрахований згідно «консенсусу, який виробив сам ринок».

Глибша ліквідність надає ринку більше впливу в його ж оракулі; надійне ціноутворення приваблює більший потік користувачів; більший потік створює глибину, потрібну для довіри до оракула. Якщо цей цикл працює, Entropy зможе перетворювати приватну оцінку у безперервну ринкову ціну; якщо ж ні — оракул повертається до старих приватних ринкових даних.

Ширший pre-IPO ринок Hyperliquid вже продемонстрував, що ці контракти інколи можуть досить близько співпадати з фінальною публічною ціною. Наприклад, ринок Cerebeas (CBRS) закрився в межах 1,3% від $350 стартової ціни на Nasdaq. Зараз Entropy робить ставку на те, що така ж ринкова структура може функціонувати навіть до появи зовнішньої ціни для майбутнього IPO.