摩根大通：聯準會已將黃金牛市從「暫停」變成「深度凍結」

摩根大通最新判斷顯示，在聯準會政策立場轉向的背景下，貴金屬與大宗商品市場的邏輯正在發生階段性變化，其中黃金的上行節奏被明顯壓制，而工業金屬則逐漸成為關注焦點。

該行基礎金屬與貴金屬策略主管格雷戈里·謝雷爾（Gregory Shearer）在最近的採訪中指出，聯準會在凱文·沃什（Kevin Warsh）領導下釋放出的鷹派訊號，以及最近一次聯邦公開市場委員會（FOMC）的政策溝通，“已真正將結構性黃金看漲故事中的暫停變成了更深層次的凍結”。

他強調，在升息預期持續存在的情況下，市場參與黃金投資的意願明顯下降。最新數據顯示，美國聯邦基金利率期貨進一步下跌，暗示聯準會9月升息機率約為80%。

與黃金形成對比的是，銅等基礎金屬被認為具備更強吸引力。謝雷爾表示，當前銅市場的支撐來自全球工業活動回暖以及供給端持續偏緊。「我們預計2026年下半年中國將出現更強勁的增長動能，而礦產供應依然非常疲弱，」他說。

圍繞銅價走勢，政策因素同樣關鍵。謝雷爾指出，美國針對精煉銅的關稅審議將成為影響市場的核心變數。他預計，美國將在維持進口吸引力的前提下設計關稅結構，從而延續這種資源競爭，並可能推動銅價升至每噸約15000美元。

在能源市場方面，摩根大通對供應恢復路徑作出具體判斷。謝雷爾表示，霍爾木茲海峽恢復通行是大概率情境，其團隊預計石油運輸量將在7月左右恢復至衝突前約68%的水準，並在2026年內逐步接近100%。不過，他同時提醒，這一過程可能伴隨反覆與延誤。

庫存變化是其價格預測的核心依據。謝雷爾指出，經合組織（OECD）商業庫存的下降幅度低於預期，顯示需求端可能出現更明顯的收縮。「這意味著庫存下降帶來的價格上行壓力，較我們一兩個月前的判斷已經明顯減弱，」他說。

基於上述判斷，摩根大通預計布倫特原油價格在2026年第三季度均價約為每桶86美元，第四季度約80美元，並在年底回落至約78美元。進一步看，2027年均價或降至64美元，低於當前遠期曲線水準。但他同時強調，從供需恢復節奏來看，2026年下半年的油價仍可能高於遠期市場所反映的水準。

黃金的角色定位也在內部觀點中發生調整。4月9日，摩根大通資產管理公司亞太區首席市場策略師Tai Hui在媒體簡報會上表示，伊朗衝突期間黃金價格的大幅下跌，削弱了其作為避險工具的可靠性。他直言：「黃金在對沖地緣政治風險方面並未發揮作用。」

具體來看，在對伊朗發動襲擊後的20天內，金價從每盎司5415美元高位跌至4100美元低點，跌幅達24%，且在衝突持續期間始終未能恢復明確上漲動能。Tai Hui指出，從長期統計看，黃金在地緣政治事件中的表現並不穩定，「大概是五五開，就像拋硬幣一樣」。

他進一步解釋稱，黃金不僅與風險資產的相關性不穩定，其波動率也接近新興市場股票，同時不產生收益。「如果你持有黃金是因為央行購金或貨幣貶值邏輯以增強回報，這是合理的；但如果是為了對沖市場回調，它並不是特別可靠的工具，」他說。

不過，他並未否認黃金的配置價值。他指出，各國央行持續推動儲備多元化、降低對美元依賴，以及投資者對沖政府債務擴張和貨幣供應增長的需求，仍構成長期支撐。「由於黃金供應增長有限，它仍具有投資價值，但必須明確，它是投資資產，而不是對沖資產。」

儘管短期邏輯受到壓制，摩根大通整體仍維持對黃金長期走勢的積極判斷。2月17日，該行觀點團隊曾表示，市場中關於黃金難以持續上漲的看法並不成立。

摩根大通私人銀行執行董事Kriti Gupta與全球投資策略師Justin Biemann指出，過去五年金價已累計上漲超過170%，背後關鍵驅動來自地緣政治格局動盪。

兩人寫道：「黃金在過去五年中漲勢凶猛，飆升超過170%。」並進一步表示，疊加對貨幣貶值、通脹、經濟增長以及財政狀況的擔憂，這種貴金屬在壓力時期持續受到投資者青睞。