名創優品，兩大引擎同時降速

名創優品日前發布了2026年二季度財報，上半年累計錄得營業收入115.0億元，同比增長22.4%；毛利率44.3%，淨利潤9.6億元，同比增長5.6%。（財報一圖流如下，單位億元；數據來源為Wind，下同）

從表象上看，名創優品依然維持著消費寒冬中難得的擴張高勢能，但資本市場給出的卻是截然相反的冷遇。

因為增長表象下，增收不增利概括了名創優品當下的處境。

我們的核心觀點如下：

1.名創優品的營收增長有真實的基本面支撐，海外擴張和TOP TOY是兩大引擎，但海外直營的高成本正在吞噬利潤。

2.IP戰略是一把雙刃劍，授權IP貢獻了流水，但授權費用和行銷費用正在瘋狂吞噬利潤空間。

3.自有IP YOYO是名創優品從「搬運工」轉向「原創者」的關鍵棋子，但目前仍需母公司持續輸血，是成本中心。

4.回顧名創優品過去兩年的動作，管理層顯然是想通過追逐消費熱點來對沖週期波動，但現在看來，追得過快反而不是好事。

01

兩大引擎同時降速，營收增速創三年新低

2026年第二季度，名創優品錄得單季度營收58.11億元，同比增長17%，單季度營收增速滑落至20%以下，創三年來增速新低。

上半年整體來看，國內營收72.8億元，同比增長24.4%，海外收入42.2億元，同比增長19.3%，海外增速下滑相對明顯。

去年下半年，通過與迪士尼、漫威等全球頂級IP聯名，配合本土化推動，針對中東推出長袍口袋濕巾，為東南亞開發拖鞋，名創優品的海外占比一度達到42.3%，但今年以來營收貢獻下滑至36.7%，反而跑輸國內增速。

分品牌來看，TOP TOY 的表現尚可。這個直接對標泡泡瑪特的潮玩品牌上半年錄得營收9.9億元，同比增長32.7%，門店增至365家。在名創優品體系裡，TOP TOY 是增速最快的業務線，也是最有想像空間的部分。但相較於去年全年接近翻倍的增速，也出現了下滑。

兩個增長引擎都在不同程度上踩下剎車，影響了名創優品整體增速。失速背後的核心原因，是核心經營效率變差。

實際上自去年以來，海外高增長掩蓋了同店銷售的疲態：

一方面，海外增長雖然速度快，但質量有限。2026年Q1\Q2，直營店相關開支明顯快於海外收入的增速。據業績會管理層表示，海外門店目前貢獻的利潤占比僅為10%-15%，而營收貢獻在35%-45%區間，海外開得越多，賺得越薄。

另一方面，國內門店的擴張效率越來越低。今年上半年，名創國內門店較去年年末新開97家，環比去年下半年增速也出現明顯下滑。

02

IP溢價未至，成本和費用已提前咬合

2026年第二季度名創優品的毛利率回升至45.26%，同比增加98bp。

而利潤的真正流失點在費用端，2026年二季度銷售及分銷開支15.7億元，同比增長36%，費率同比提升373bp。上半年整體來看：直營店門店租金增加100bp，推廣及廣告開支增長50bp，IP授權費用增長50bp，股權支付薪酬增加40bp。

其中，IP授權費用是最剛性的一筆，從歷史數據看，2024年全年已達4.21億元，2025年僅上半年又花掉2.41億元、同比再增31.7%；2026年一季度授權費同比增長42%，佔收入約2.6%。

名創優品與超過180個全球IP建立合作。門店裡90%的IP商品來自迪士尼、三麗鷗、哈利波特這些外部IP。每賣一件聯名商品，先要交一筆「過路費」。IP越火，授權費越貴，名創優品賣得越多，分給版權方的錢也越多。

名創優品本質上還是在給IP方「打工」的搬運工。對比一下泡泡瑪特，差距就出來了。

泡泡瑪特2025年營收371.2億元，同比增長184.7%，毛利率72.1%。LABUBU所屬的THE MONSTERS系列年收入141.6億元。名創優品45%的毛利率，比泡泡瑪特低了27個百分點。泡泡瑪特賣的是自有IP，毛利大頭留在自家。名創優品賣的是別人的IP，賺的只是渠道分銷的血汗錢。

名創優品提出「好看，好玩，好用」的產品理念。這一理念放在過去以平價日用品為主時還行，但放在IP零售語境中，前兩個字才是真正吸引年輕人進店的原因。產品本身好不好用，在IP面前反而居次。

這正說明了問題——消費者是衝著IP來的，不是衝著名創優品來的。IP的熱度決定客流，IP的授權方決定利潤空間，名創優品在整條鏈裡只是個執行者。

名創優品當前正在推行一場激進的門店形態變革。從頂級奢華商圈MINISO SPACE到千坪沉浸式樂園MINISO LAND，再到面對Z世代的MINISO FRIENDS，以及超級名創、旗艦店、常規店與快閃店，七個等級的IP濃度依序遞減。

等級越高的門店，獨家首發及限量款優先配置，IP佔比越高。一般消費者想買稀缺IP款得衝前三檔，常規基本款逛普通店就足夠。這套分級邏輯聽上去清晰，但背後有個根本性的矛盾必須直面：

大店模式改變了名創優品的周轉基因。MINISO LAND全球1號店在上海南京東路開業9個月銷售額破億，預計年GMV超1.5億，確實亮眼。但這樣的門店要2000平米、核心商圈、高昂租金與人力，是上半年行銷開支飆升的又一大原因。

當公司計劃把樂園系門店由現在的65家擴展到2026年底200家時，實則破壞了名創優品過去「小店高坪效、快進快出」的零售精髓。大店帶來體驗，卻拉長了用戶停留時間及庫存周轉天數。

03

YOYO 現階段還不是解藥

名創優品顯然意識到「幫別人賣貨」的局限性。於是有了YOYO。

YOYO是名創優品首個原創藝術家IP，2025年6月推出首系列產品。2026年一季銷售額1.65億元，2026年6月單月中國市場銷售額突破1億元。全年國內目標6億元，加上海外有望衝擊10億元。上線未滿一年便登上Met Gala、巴黎時裝週、央視春晚。葉國富稱這是「目前國內市場最快實現銷售破億的IP商品」。

速度確實快，但快不一定好。

這多是靠用「打造爆款快銷」的行銷砸出來的，2026年二季度推廣及廣告費用同比增加36%。經調整淨利潤僅5.29億元，經調整利潤率由去年同期13.94%大降至9.1%。

顯然，自有IP目前還談不上自負盈虧，還是需要母公司持續輸血的成本中心。

葉國富對IP運營有自己的方法論：「第一步簽約獨家IP或孵化自有IP；第二步開發產品；第三步門店上架銷售同時跑數據；第四步對數據好的IP進行種草推廣。」

這套方法論本質上是零售爆品邏輯，數據篩選、集中爆款、賽馬機制。用種白菜的方法種樹，用零售極致效率來運營IP。種白菜可以速成，種樹需要時間。IP需要用戶投入時間去發現、理解、認同並給其賦予個人意義。此過程不可加速，泡泡瑪特的LABUBU從簽約到爆紅用了5年。

目前YOYO正經歷典型的「過度曝光症」。原本屬於用戶「辦公桌上的小玩伴」被推上Met Gala紅毯，用戶從主人變觀眾。閒魚上YOYO盲盒已跌至5~6折包郵。營銷堆出來的熱度，退潮也快。

更關鍵是，名創優品目前共有16個自有IP，真正有熱度的才兩三個。整個IP化轉型的基礎，是建立在可能走下坡的IP上。若YOYO熱度消退前未孵化出第二個同級IP，戰略就會斷檔。

04

心急吃不了熱豆腐

顯然，過去兩年，葉國富確實有些著急。

收購永輝、入股AI公司、大舉擴張海外直營、力推自有IP YOYO、鋪開MINISO LAND大店。每件事單看有邏輯，合一起，只說明一件事：掌舵人在焦慮中尋找增量，試圖用速度對沖消費市場的不確定性。

2024年9月，名創優品以62.7億元收購永輝超市29.4%股權。從葉國富7月底實地考察胖東來調改店，到9月23日官宣出手用時不到兩月；交割於2025年第一季度完成，永輝自當年二季起以權益法併表。

一年後交出成績單。2025年永輝全年虧損25.52億元。名創優品按持股比例分攤，確認投資虧損8.13億元。淨利潤由26.35億元腰斬至12.10億元，永輝貢獻了57%的降幅。

永輝2026年略有好轉，但也是顧此失彼，盈利2.53億元，營收卻下滑近兩成。

名創優品和永輝，一個賣IP周邊輕資產零售，一個賣生鮮重資產商超。供應鏈、營運邏輯、用戶群像幾乎完全沒重疊。這筆投資的協同效應，到目前都沒有明確路徑。

另一筆投資AI公司MiniMax，也給名創優品帶來近6億元的浮虧。

與此同時，名創優品的資產負債率已由2024年底的42.85%升至2026年中報的65.6%。偏離主業的多元化，正在推高資產負債表槓桿。

學泡泡瑪特，學胖東來，投資AI——名創優品在每個熱點賽道都想復制他人成功公式，但商業世界沒有「抄作業」式成功。

名創優品也逐漸意識到自身問題，中報業績會上，管理層對降速的海外業務作出深刻反思，並明確將調整擴張速度，提升單店模型的盈利能力。

歸根結底，名創優品的成功靠「供應鏈效率」和「平價心智」，若一味追求不擅長領域，反而失去供應鏈和成本優勢，顯然本末倒置。

心急的人跑得快，但不一定跑得遠。（作者：歲語）