La liquidation des “16 milliards de jetons ensanglantés” est terminée : Citadel désamorce-t-il la vague de chute de l’IA, s’agit-il de la fin de la sortie ou du début d’un effet domino ?

L'application financière intelligente a appris que Citadel, le géant des fonds spéculatifs dirigé par le milliardaire de Wall Street Ken Griffin, a conclu un accord avec Situational Awareness, un nouveau fonds pris dans une crise de liquidation, déclenchant une vague mondiale de rallye sur les actions liées au thème de la puissance de calcul de l’IA, notamment les semi-conducteurs étroitement liés à cette thématique. Ce mouvement a alimenté un débat parmi les traders de Wall Street : la phase la plus sombre de la vente massive liée à l'IA serait-elle derrière nous, ou de nouveaux événements de liquidation du marché d'actions dans la chaîne d'infrastructure de puissance de calcul de l’IA sont-ils encore à venir ?

Jeudi sur le marché américain et vendredi sur les places boursières de l’Asie-Pacifique, une reprise spectaculaire de type "revanche" a été observée dans le secteur des semi-conducteurs liés à l’infrastructure de puissance de calcul de l’IA, passant d'une liquidation forcée des positions à fort effet de levier à un rallye massif. En combinant les résultats récemment publiés de Lam Research, Samsung Electronics, UMC, TSMC, SK Hynix et Seagate — tous leaders de la chaîne de puissance de calcul de l’IA — ainsi que leurs perspectives à venir, la conclusion semble claire : la demande physique associée à l’infrastructure de puissance de calcul de l’IA ne s’est pas détériorée en phase avec la chute des cours et la liquidation des positions à effet de levier.

L’indice composite KOSPI de la Corée du Sud, abritant deux géants mondiaux des puces mémoire que sont SK Hynix et Samsung Electronics, a rebondi de façon spectaculaire de 18% après trois sessions de ventes à la baisse ayant provoqué des "circuit breakers". À Taïwan, où "le roi de la fabrication de puces" TSMC détient un poids considérable, l’indice de référence a grimpé de 8%, tandis que le Nikkei 225 japonais, qui compte les leaders de la chaîne de puissance de calcul de l'IA comme Kioxia, Tokyo Electron et Advantest, a progressé de 4%. Jeudi, l’indice très suivi des semi-conducteurs américains (le Philadelphia Semiconductor Index, véritable baromètre mondial du secteur) a enregistré son plus fort rebond depuis avril 2025.

Comme illustré ci-dessus, l’indice KOSPI de la Corée du Sud a bondi d’environ 18% et l’optimisme lié à l’IA est revenu en force.

Pour certains intervenants du marché, la liquidation forcée par Situational Awareness de presque toutes ses positions IA cotées sur les marchés publics explique la pression intense de liquidation sur le secteur mondial des semi-conducteurs en juillet : la pression vendeuse se transmet de marché en marché, entraînant de nouveaux cycles. Avant que les investisseurs particuliers et les traders professionnels ne réduisent drastiquement leurs emprunts, la taille des financements sur marge sur le marché financier coréen avait même atteint un record historique le mois dernier.

Après que Citadel ait racheté la majorité des positions cotées à un prix réduit, le marché n’a plus eu à subir des ventes forcées par des fonds spéculatifs à haut effet de levier sur les places publiques, les autres investisseurs n’étant plus inquiétés par d’éventuelles liquidations de grande ampleur inconnues. La combinaison de rachats de positions vendeuses, d’ajustements de couverture par les market makers et de retours de capitaux fondamentaux a déclenché le rebond massif du secteur mondial des semi-conducteurs à partir de jeudi.

En absorbant la plupart des positions cotées de Situational Awareness, Citadel a en quelque sorte retiré du marché un vendeur forcé, massif et indifférent au prix; combinée à l’amélioration des résultats de Microsoft, Amazon et d’autres géants technologiques qui ont apaisé les craintes liées à la rentabilité des investissements en IA, ainsi qu’aux signaux très positifs sur la demande de puissance de calcul émis par TSMC, UMC et Seagate côté offre, le KOSPI a immédiatement bondi de 17,91%, et les valeurs de puces, dont Micron, AMD, TSMC, Samsung Electronics et SK Hynix, ont connu un rebond de revanche. Cela signifie que le rôle des découpleurs marginaux du marché est passé rapidement du rachat de marge, du rachat d’ETF à effet de levier et de liquidation forcée à un retour des achats à la baisse par institutionnels et particuliers, combinés à une expansion continue des fondamentaux de la puissance de calcul IA.

Après la réduction du levier chez Situational Awareness, on peut conclure que la plus forte pression vendeuse mécanique est passée, sans pour autant affirmer que toutes les institutions surleviées l’ont été. Même si le KOSPI a bondi de près de 18% en une seule journée, il reste environ 30% sous ses sommets historiques; le Philadelphia Semiconductor Index a perdu plus de 20% en juillet, et a chuté jusqu’à près de 30% par rapport à son sommet de juin. L’atmosphère familière d’un optimisme généralisé sur les fondamentaux de puissance de calcul IA semble de retour, mais une confirmation du nouveau cycle haussier piloté par l’IA exige une combinaison de rapports financiers, commandes, retours sur investissement en capital IA, et tests de supports techniques.

Des prophéties AGI sur 165 pages à l’effondrement du “plus encombré des longs”, la “réponse version IA” a vu juste sur l’industrie mais perdu sa position, la légende 439% balayée par la falaise du levier

Leopard Aschenbrenner a brillé par sa capacité à transformer des analyses technologiques aiguës en prises de positions sur les marchés financiers : diplômé à 19 ans premier de la classe de Columbia, il a rejoint l’équipe “Super Alignment” d’OpenAI et publié en 2024 un rapport de 165 pages intitulé “Situational Awareness”, affirmant que l’AGI imposerait au monde une acquisition exponentielle d’équipements électriques de datacenters, de refroidissement liquide, de CPU pour datacenters, de DRAM/NAND/HBM, de communications optiques/interconnexion, d’infrastructures réseaux Ethernet haute performance, de transformateurs, turbines à gaz, etc., pour la livraison intégrale des datacenters IA.

Il a ensuite fondé un fonds du même nom, attirant des capitaux notoires tels que Jane Street, le fondateur de Stripe, puis géré plus de 20 milliards de dollars en deux ans; à fin juin 2026, le fonds affichait un rendement net annuel stupéfiant de 439%, et plus de 1000% depuis sa création, devenant l’acteur le plus légendaire de ce bull market IA, qualifié par certains investisseurs particuliers de “réponse version IA du super cycle d’investissement”.

Son effondrement ne s’explique pas par une défaillance soudaine du raisonnement IA de long terme, mais par le fait qu’un même récit macro régissait à la fois le long, le short et le financement. Situational Awareness concentrée sur SK Hynix, SanDisk, Nebius, CoreWeave, Bloom Energy et autres actifs liés à l’IA, tout en shortant certains éditeurs logiciels potentiellement menacés par l’IA; suite au retournement des trades hardware IA très congestionnés en juillet, les longs ont chuté ensemble, certains shorts ont rebondi, la corrélation s’est intensifiée sous stress, transformant ainsi le portefeuille long-short en pertes unidirectionnelles.

Son fonds spéculatif a chuté d’environ 67% en juillet, contraint de choisir entre “lever rapidement de nouveaux capitaux” ou “vendre le portefeuille public”, aboutissant au transfert de la majorité des 16 milliards de dollars de positions publiques à Citadel; Goldman Sachs, JP Morgan, Bank of America et Citi ont participé à la coordination, le fonds conservant environ 10 milliards de dollars d’actifs dont du private equity tel que Anthropic. Il n’y a donc pas eu “fonds ramené à zéro” ni “Citadel reprenant tous les actifs” — c’est bien la stratégie à effet de levier sur les marchés publics qui s’est effondrée.

La "liquidation en une nuit" résulte en fait d’un passage du seuil de financement dans les 24-36h après plusieurs semaines de pertes comptables. Ce qui menace le plus un portefeuille à effet de levier, ce n’est pas une mauvaise direction finale, mais le fait que les actifs nets ne sont qu’une fine couche sous la position brute : avec un levier de quatre fois, une chute de 25% du portefeuille suffirait à effacer tout le capital initial, poussant les brokers à augmenter la marge et réduire le financement, forçant la vente de positions. Dès que le marché identifie un vendeur forcé insensible au prix, d’autres desks peuvent vendre à l’avance les mêmes titres, acheter de la protection ou ouvrir des shorts, aggravant le prix d’exécution.

Le rôle clé de Citadel n’a pas été de "sauver un génie", mais de transformer des ventes forcées répétées pesant sur le carnet d’ordres pendant des semaines en un transfert massif d’actifs assuré par une institution financière robuste. Une fois que le marché a compris que Situational Awareness n’avait plus à vendre de façon désordonnée, l’offre vendeuse s’est effondrée, laissant place au rachat de positions vendeuses et à l’achat fondamental : le KOSPI a bondi de 17,9%, Samsung Electronics et SK Hynix ont respectivement grimpé d’environ 28% et 30%, et le Philadelphia Semiconductor Index a lui aussi fortement rebondi.

Fin de l’explosion des trades IA encombrés ou veille d’un effet domino?

L’issue de cette légende offre un enseignement majeur : Aschenbrenner avait vu juste sur la direction long terme de l'industrie de la puissance de calcul IA, mais il a confondu certitude technique et chemin boursier. La demande pour HBM, NAND, packaging avancé, CPU, équipements optiques, électricité et refroidissement liquide peut encore croître, mais une stratégie d’investissement performante doit résister à la compression des valorisations, aux surprises de corrélation, au resserrement des conditions de financement et au retournement de trades encombrés. Le fondement du "critère de Kelly" n’est pas “fort taux de réussite = grosse position", mais maximiser l’intérêt composé à long terme en évitant la banqueroute ; outrepasser le ratio optimal, même si le raisonnement sectoriel est bon, exposera l’investisseur à une variance de court terme qui peut le sortir avant la matérialisation du thème.

Situational Awareness prouve la règle la plus dure de ce bull IA : le marché ne récompense pas celui qui voit le futur en premier, mais celui qui le voit et dispose d’assez de liquidité pour survivre jusqu’à ce futur.

"C'était bien une partie de la pression de vente des dernières semaines", déclare Calvin Yeoh, co-responsable du fonds Merlion chez Blue Edge Advisors, à propos du fonds spéculatif dirigé par Leopold Aschenbrenner, "de plus, tous les particuliers coréens utilisant un levier extrême ont déjà été forcés à liquider, il n'y a plus de force vendeuse supérieure ou de grande ampleur sur place."

"Cela ne signifie pas pour autant que le marché remontera d’un trait", poursuit Yeoh, "cela veut juste dire que, pour l’instant, la purge du levier est essentiellement finie."

Le rebond des deux derniers jours clôture un mois de juillet tumultueux. Le Philadelphia Semiconductor Index reste en baisse de plus de 20% ce mois-ci, affichant sa pire performance mensuelle depuis la crise financière mondiale.

L’indice KOSPI de Corée du Sud a chuté de 22% en juillet, SK Hynix et Samsung Electronics tirant le marché vers le bas, alors que ces deux valeurs avaient propulsé la bourse coréenne au premier rang mondial quelques mois plus tôt. Le portefeuille de Situational Awareness incluait SK Hynix, dont le prix du certificat de dépôt américain est même passé sous son prix d’émission.

L’effondrement de Situational Awareness rappelle inévitablement celui du fonds LTCM (Long-Term Capital Management) en 1998 et la crise de 2008.

Yeoh n’est pas le seul à penser que la pression de vente temporaire a diminué, mais l’événement fait aussi craindre la présence d’autres fonds dans une situation similaire. Certains traders comparent cela avec la débâcle soudaine de LTCM en 1998 – où la Fed était intervenue pour organiser le sauvetage à cause du risque systémique.

D’autres analystes repensent au contexte de rachats de banques et de fonds durant la crise financière mondiale.

"S’il y a déjà un Situational Awareness, combien d’autres structures similaires existent sur le marché?" interroge Cusson Leung, directeur des investissements chez KGI International Wealth Management, "ce matin, cela m’a rappelé un moment très similaire à celui où JP Morgan a racheté Bear Stearns en 2008." déclare-t-il en interview. "Le marché avait connu un rebond de secours, puis Lehman Brothers avait déposé le bilan."

La valeur des actifs détenus par Situational Awareness est passée de 45 milliards de dollars début juillet à environ 10 milliards aujourd’hui. Aschenbrenner a dû liquider ses positions pour répondre aux appels de marge. Ensuite, selon une source anonyme impliquée dans l’affaire, le fonds Citadel de Griffin est entré en contact avec Situational Awareness et lui a racheté la majorité de ses actifs à prix réduit.

"La vraie question est : ce secteur surleviéré est-il unique sur le marché?" commente Ulrich Urbahn, directeur stratégique multi-actifs chez Berenberg, "si d’autres fonds aussi concentrés sur l’IA, la puissance de calcul et les semi-conducteurs existent, une liquidation pourrait être la première pièce tombée du domino, et non la dernière."

Selon des statistiques exclusives de Bloomberg Intelligence, ces deux dernières semaines, les fonds cotés à effet de levier en lien avec Samsung Electronics et SK Hynix (ETF à effet de levier sur titres individuels) ont connu de forts flux sortants; produits identifiés comme facteurs aggravant la volatilité du marché coréen. Bloomberg Intelligence indique que leur encours a fondu de plus de 11 milliards de dollars le 25 juin à 4,1 milliards jeudi. Le gouvernement coréen a promis cette semaine de prendre d’autres mesures pour stabiliser le marché et de limiter la participation des particuliers dans ces ETF à effet de levier.

"La liquidation massive des paris à effet de levier touche à sa fin, et le sauvetage de Situational Awareness en est la dernière pièce", estime Joshua Crabb, responsable actions Asie-Pacifique chez Robeco, "les marchés asiatiques en profitent, car leurs valorisations étaient basses, et certains titres technologiques liés à l’infrastructure IA en Corée sont désormais très bon marché."

Ce rebond est actuellement porté par la réduction des positions, la baisse des valorisations et l'amélioration du sentiment de marché.

"Tout cela rappelle la vieille leçon du cas LTCM", analyse Amir Anvarzadeh, stratégiste actions chez Asymmetric Advisors basé au Japon. "C’est la célèbre maxime de Keynes : ‘Le marché peut rester irrationnel plus longtemps que vous ne pouvez rester solvable.’"

Après la chute du prophète IA, le sentiment joyeux autour de la puissance de calcul IA est-il enfin de retour ?

Le système de marge, en quelque sorte, élimine automatiquement les acheteurs à fort levier incapable de financer leurs positions. Lorsqu’un fonds détient massivement SK Hynix, des actifs mémoire, d’infrastructure de puissance de calcul et autres IA, tout en amplifiant l’exposition par effet de levier, une baisse des actions réduit la valeur des collatéraux, déclenchant des appels de marge; pour répondre, le fonds doit vendre les mêmes actifs, générant une spirale négative : “baisse — appel de marge — vente — baisse”. Après que Citadel ait absorbé la majorité des positions publiques à prix réduit, le marché n’a plus eu à endurer des ventes progressives en bourse, les autres investisseurs ne craignant plus de grosses liquidations inconnues, les rachats de short, les ajustements de couverture et le retour des capitaux fondamentaux ont ainsi provoqué un violent rebond.

La stratégie sous-jacente de Situational Awareness visait à exprimer un raisonnement potentiellement valide à long terme mais très risqué à court terme via un levier élevé : l’AGI et les agents intelligents entraîneraient une expansion exponentielle de la demande mondiale de puissance de calcul, justifiant une concentration sur les semi-conducteurs, la mémoire, les data centers, l’électricité et les sociétés privées de modèles IA, tout en amplifiant les rendements par financement.

Il a été confirmé dans les publications publiques que Situational Awareness s’est fortement endetté et a fait face à des rappels de marge, mais la composition exacte des contrats n’a pas été divulguée, donc il est impossible d’affirmer que toutes les positions étaient construites via des Total Return Swaps (TRS). En général, dans ce système de levier extrême, le fonds ne dépose qu’une faible partie de la marge initiale auprès du courtier principal, obtenant ainsi un rendement sur un panier de titres bien plus important que son capital; il récolte les gains à la hausse et paie un intérêt de financement, tout en assumant toutes les pertes à la baisse. Le broker achète d’ordinaire les titres pour delta-hedging; lors d’une chute, si le fonds ne peut compléter la marge variable, la banque termine le swap, vend les couvertures ou liquide les collatéraux transformant la perte comptable en vente réelle.

Selon les grandes banques de Wall Street, alors que cette vague de liquidation forcée touche à sa fin, un nouveau super bull market sur le thème de la puissance de calcul IA montre des signes de redémarrage, sans que l’on puisse encore confirmer la phase d’expansion au niveau des flux.

Mixo Das, stratégiste chez JP Morgan, anticipe que le processus de réduction des ETF à effet de levier coréens est probablement terminé, surtout que les hedge funds ont réduit le levier d’environ 90%, faisant que les “vendeurs irrationnels” ont quasiment disparu; ce point concorde avec le transfert par Citadel des 16 milliards de dollars de positions publiques de Situational Awareness — une liquidation massive qui a été absorbée d’un coup, stoppant la spirale baissière mondiale des actifs IA.

Selon JP Morgan, les actifs des ETF à effet de levier coréens sont passés du pic de 50 milliards à 17 milliards de dollars, le ratio long/short des hedge funds est passé de 5.7x à 3.2x; ces chiffres indiquent que la poursuite des ventes ETF à effet de levier, la compression du financement par swap et les clôtures synchronisées de stratégies momentum sont en voie de disparition.

Les prix de crise observés sur le marché actions coréen sont certes très attractifs, mais un ratio PE prospectif de 5x ne suffit pas à prouver un point bas absolu. L’industrie de la mémoire est très cyclique, d’où des PE bas en période de profit élevé, le PE “le plus bas de l’histoire” coïncidant parfois avec des profits proches du sommet.

Les fondamentaux industriels fournissent un moteur plus durable que le rachat de shorts pour ce rallye des semi-conducteurs. Azure de Microsoft a affiché une croissance de revenus trimestrielle de 43%, dépassant l’attente du marché (environ 39.98%), preuve que les dépenses en IA commencent à générer des revenus cloud et cash-flow; Amazon AWS a affiché une hausse de 37% à 42,2 milliards de dollars, largement supérieure aux attentes, le carnet de commandes est passé de 364 milliards à 496 milliards de dollars, la direction précisant même que la majorité de la capacité de calcul de 2027 est déjà réservée, et que même en augmentant les capex à 220 milliards pour 2026, une demande insatisfaite perdure. Lam Research prévoit des revenus au T2 de 8,1 milliards, largement au-dessus des attentes (7,09 milliards), preuve que la demande IA s’étend du GPU vers HBM, DRAM, NAND, packaging avancé, gravure-dépôt et SSD de classe entreprise.

Une véritable confirmation de reprise sur les semi-conducteurs exigera que les indices de référence du secteur tiennent leurs supports techniques lors des corrections, que les flux sortants sur les ETF à levier coréens cessent, et que Microsoft, Amazon et autres géants du cloud continuent de montrer que les dépenses de capitaux se transforment en revenus cloud, carnets de commandes et périodes de récupération d’actifs acceptables.

JP Morgan estime que le vrai ressort durable à moyen terme de la hausse sur le marché actions coréen et sur les semi-conducteurs liés à la puissance de calcul IA est un expansion continue quasi illimitée de la demande pour HBM, DRAM serveur, SSD entreprise et autres infrastructures, soutenue par une discipline de l’offre maintenant les prix au comptant et à terme. Les derniers résultats d’Amazon, Google et Microsoft apaisent aussi les inquiétudes sur la dépense de capital en IA, propulsant le KOSPI à un record de +17,91% le 31 juillet, Samsung Electronics et SK Hynix bondissant de 28% et 30% respectivement; cela montre que le rebond ne provient pas seulement du rachat de shorts, mais aussi de la confirmation que “les investissements IA peuvent encore se traduire durablement en revenus cloud, commandes de mémoire et profits de puces”, avec un réajustement des fondamentaux IA vers la prospérité.