La pression des rachats de Besant ne parvient pas à soulager la pression sur les obligations à long terme, les rendements des bons du Trésor américain constituent la plus grande épreuve pour les actions américaines.

Selon les informations de l'application de finances intelligentes, si les investisseurs professionnels s'inquiètent réellement que la hausse mondiale des rendements obligataires puisse dérailler le marché haussier des actions, cela n'apparaît guère dans la composition effective de leurs portefeuilles gérés. La dernière enquête de Bank of America indique que les actions représentent actuellement 56 % des portefeuilles des gérants de fonds mondiaux, le niveau le plus élevé depuis novembre 2021. Bien que la même enquête montre que la "hausse désordonnée des rendements obligataires" soit considérée comme le deuxième plus grand risque menaçant le marché boursier, juste derrière les inquiétudes liées à la bulle de l’IA, les investisseurs restent cependant optimistes sur les actions.

L’optimisme règne sur le marché boursier américain

Bien que de nombreux stratèges de Wall Street surveillent la hausse des rendements des obligations américaines avec une certaine inquiétude, la plupart concluent que l’ampleur actuelle de cette hausse n’est pas suffisante pour remettre en cause la logique haussière des marchés d’actions. Après tout, l’histoire montre que des envolées soudaines de rendement ne constituent pas toujours un "poison" pour les marchés boursiers.

JC O'Hara, stratège technique en chef chez Roth Capital Partners LLC, affirme que malgré la hausse continue des rendements et la proximité des sommets historiques des marchés boursiers, « il faut être optimiste ou au moins saisir les opportunités ». Il estime que l'appétit pour le risque s'améliore principalement grâce à « des prévisions de bénéfices plus solides, de meilleures perspectives économiques et une attention réduite des marchés sur la situation au Moyen-Orient ». Il souligne également que lorsque l'appétit pour le risque s'améliore, les rendements futurs du S&P 500 s’avèrent souvent robustes.

Pour ceux qui craignent la montée des rendements des obligations américaines, quelques signes d'apaisement sont apparus mercredi. Alors que les rendements des obligations de long terme atteignaient récemment leur plus haut niveau depuis des années, le Trésor américain a annoncé mercredi de manière inattendue son intention d'accroître le volume de rachats sur la dette à long terme. Il a précisé que ses « opérations de soutien à la liquidité sur les obligations d’une durée de 10 à 30 ans » au moins doubleraient de taille. Janet Yellen, la Secrétaire au Trésor, avait lancé l’an dernier ce programme considéré comme l’un des « outils disponibles en cas de besoin » pour réagir à des turbulences sur ce marché. Après cette annonce, les rendements américains de toutes échéances ont chuté.

Mais à présent, les gains obtenus après l’annonce du Trésor ont été totalement effacés : jeudi, le rendement à 30 ans a bondi de 6 points de base, à 5,26 %, revenant à son niveau d’avant l’annonce, et celui à 10 ans a lui aussi progressé d’un montant similaire. Cela reflète la perception des investisseurs selon laquelle les mesures du Trésor pourraient n’avoir qu’un impact temporaire dans la lutte contre la hausse des coûts d’emprunt.

Tyler Richey, rédacteur en chef du Sevens Report Technicals, a déclaré lors d’un entretien que la montée des rendements des obligations américaines est « l’éléphant dans la pièce » qui menace la bourse. Matt Maley, stratège marché en chef chez Miller Tabak + Co., ajoute : « Les rendements montent, le marché agit comme s'il ne voulait pas le voir — jusqu’à ce que ça lui saute aux yeux. »

Le rendement des Treasuries sert de référence au coût du crédit mondial. Sa hausse se transmet le long de la chaîne « dette d'État — taux de marché — économie réelle » et entraîne une réévaluation sur les marchés de capitaux. La valorisation des actions repose sur l’actualisation des bénéfices futurs via les taux d’intérêt ; une hausse des taux longs réduit les valorisations, et cela affecte en premier lieu les valeurs de croissance à forte valorisation outre-Atlantique. L’an passé, la bourse américaine a franchi des records mais a peiné à conserver ces niveaux élevés, la persistance des rendements élevés des Treasuries étant l’une des raisons majeures.

Pour d’autres analystes boursiers, l’élément clé demeure la courbe des rendements — c’est-à-dire l’écart entre les Treasuries à long et court terme. À ce jour, le rendement à 10 ans surpasse celui à 2 ans d’environ 49 points de base.

Ed Clissold, stratège en chef US chez Ned Davis Research, a expliqué mardi dans une note à ses clients que le marché boursier se trouve à présent sur le « point doux » de la courbe. Il décrit cette « pente modérément ascendante de la courbe » comme un environnement favorable. Si le rendement à 10 ans est au plus 1,5 point supérieur à celui à 2 ans, cela offre typiquement au S&P 500 ses plus larges et stables progressions. Selon l'analyse de NDR depuis 1976, dans cette configuration de courbe, le rendement annuel moyen du S&P 500 est d’environ 11 %.

Bien entendu, même les investisseurs les plus haussiers reconnaissent qu’une nouvelle montée des rendements obligataires US finirait par atteindre un seuil critique pour la bourse. Liz Ann Sonders, stratège en chef chez Schwab Center for Financial Research, déclare : « Le niveau actuel reste acceptable, mais si le rendement à 10 ans se rapproche à nouveau de 5 %, le marché risque de s'inquiéter vraiment, comme on l’a vu en 2023. » Cette année-là, le rendement à 10 ans avait brièvement touché 5 %, conduisant le S&P 500 à chuter de 10 % entre fin juillet et fin octobre.

Alerte des institutions : l’effort accru du Trésor américain sur le rachat d’obligations longues aura du mal à freiner la pentification de la courbe des taux

Bien qu’une certaine bouffée d’air ait été accordée au marché du Treasury sous pression après les annonces du Trésor mercredi, la reprise rapide des rendements jeudi témoigne du scepticisme des investisseurs sur l’efficacité réelle de ces mesures, une méfiance partagée par plusieurs institutions qui avertissent d’un risque de remontée durable des rendements américains.

Selon les stratèges de JPMorgan, l’initiative surprise du Trésor américain pour contenir les coûts de financement à long terme pourrait manquer de crédibilité aux yeux du marché, ce qui, à terme, accroîtra les primes de terme et les taux. Jay Barry et ses collègues écrivent : « À défaut d’un véritable redressement budgétaire, nous craignons que le marché ne considère ces mesures comme manquant de crédibilité », « Si le Trésor rend sa gestion de la dette plus hasardeuse et s’écarte de ses principes de régularité et de prévisibilité, avec le temps, cela pourrait entraîner des primes de terme et des taux encore plus élevés. »

JPMorgan admet également que l’élargissement du rachat n’est qu’un pansement. Selon ses analystes, l’opération ne traite que le symptôme de la hausse des taux longs, sans s’attaquer à sa cause profonde : une économie américaine proche du plein-emploi, un déficit budgétaire d’environ 6 % du PIB et une demande de financement élevée restent les principaux moteurs de pression sur les taux longs. Elle anticipe un besoin de financement supérieur à 3 500 milliards de dollars pour les prochains exercices. Sans consolidation budgétaire sérieuse, l’effet de ce rachat sera probablement de courte durée.

La société de gestion Aegon Asset Management reste convaincue que l’écart de rendement entre les Treasuries américains à court et long terme va continuer à s’élargir. Pour James Lynch, gérant de portefeuille chez Aegon, élargir les rachats sur le long terme « ne change pas grand-chose » et ne remet pas en cause sa prévision d’une poursuite de la pentification des courbes aux États-Unis et en Europe. Il estime : « Les problèmes budgétaires — des déficits élevés, des émissions massives de dettes d’entreprises, une inflation supérieure à la cible, et une communication confuse de la Fed — ajoutent des primes aux marchés. À mon avis, ces facteurs ne vont pas disparaître de sitôt. »

Pour Barclays, l’effet direct des nouvelles mesures du Trésor sera limité mais leur signal politique ne doit pas être ignoré : les investisseurs savent désormais que si les rendements à long terme continuent de grimper, le Trésor est prêt à ajuster sa stratégie d’émission. À l’avenir, il pourrait encore accroître les rachats ou annoncer en novembre une réduction des émissions à long terme. Mais, citant l'expérience japonaise, la banque rappelle que restreindre l’offre de dettes longues ne fait que gagner du temps : après la réduction de ses émissions de dette ultra-longue en 2025, le rendement japonais à 40 ans avait chuté de 50 points de base avant d’atteindre de nouveaux records — la vraie solution passera in fine par un redressement budgétaire.

En outre, selon des économistes et des traders obligataires, si le Trésor US persistait à comprimer les taux longs en modifiant la composition de la dette, cela pourrait stimuler l’activité économique et renforcer le caractère collant de l’inflation, tout en rendant le coût du financement public plus sensible à l’évolution des taux courts. Cela mettrait également sous pression la Réserve fédérale qui souhaite défendre son indépendance.

Joseph Brusuelas, chef économiste de RSM US, estime que les politiques en cours convergent progressivement vers une situation où la banque centrale serait amenée à soutenir l’objectif budgétaire. Selon lui, ces interventions du Trésor risquent de distordre le marché et de compliquer la tâche pour la Fed sous la direction de Waller. Wil Stith, gérant sénior obligataire chez Wilmington Trust, ajoute que si l’inflation ne se calme pas, voire continue de grimper, le relâchement monétaire induit par la baisse des taux longs orchestrée par le Trésor forcerait la Fed à resserrer plus vigoureusement sa politique de taux.

Plus important encore, le marché américain des Treasuries, déjà sous pression, fera face à une nouvelle vague de financement de grande ampleur. Après la fête du Travail (Labor Day), le marché des obligations d’entreprises de catégorie investissement entre traditionnellement dans sa période de pic d'émissions. Avec la demande accrue de financement par des géants du cloud, les émissions de dettes d’entreprises pourraient atteindre 200 milliards de dollars en septembre, représentant un nouveau défi pour le marché des Treasuries. Comme l'avertissent certains observateurs, les rendements des Treasuries pourraient finalement grimper jusqu'à des niveaux qui ne pourront plus être ignorés, et alors cet « éléphant dans la pièce » pourrait renverser le sentiment toujours optimiste des haussiers de Wall Street.