Jak Wall Street ocenia niespodziewane działania Departamentu Skarbu USA? Nadchodzi nowy wariant QT, kolejny „Trumpowski put opcyjny”, Walsh ma kłopoty z kontrolą inflacji

Departament Skarbu USA niespodziewanie rozszerzył skalę wykupu długoterminowych obligacji skarbowych, wysyłając sygnał interwencji w obliczu presji na rynku długu i wywołując szeroką dyskusję na Wall Street — czy jest to jedynie techniczne zarządzanie płynnością, czy początek świadomego tłumienia rentowności po długiej stronie przez rząd?

W środę Departament Skarbu ogłosił, że podwoi limit wykupu obligacji skarbowych o terminie zapadalności od 10 do 30 lat, pojedyncza operacja wzrośnie do co najmniej 4 mld dolarów. Po ogłoszeniu tych informacji rentowność 10-letnich obligacji spadła o 6 punktów bazowych, a rentowność 30-letnich obligacji w trakcie sesji spadła aż o około 10 punktów bazowych — te ostatnie właśnie osiągnęły najwyższy poziom od 19 lat.

Wielu analityków podkreśla, żesam wybór momentu ogłoszenia wysyła silny sygnał: urzędnicy są zaniepokojeni obecną sytuacją.

Jednak rynek podchodzi ostrożnie do faktycznego efektu tej operacji. Wielu analityków akcentuje, żewspomniany wykup nie zmienia podstaw takich jak deficyt fiskalny i presja podażowa. Jednocześnie pojawiają się opinie, żeruch ten może uczynić zadanie powrotu inflacji do celu 2% przez prezesa Fed Walsha jeszcze trudniejszym.

Dlaczego ogłoszenie rozszerzenia programu wykupu obligacji skarbowych jest tak istotne?

Rząd USA kupuje stare, tzw. „off-the-run” obligacje skarbowe już od prawie dwóch lat, dotychczas taka praktyka nie wywoływała większych emocji. Tym razem jednak sytuacja jest ewidentnie inna.

Z technicznego punktu widzenia wykup obligacji przez Departament Skarbu ma na celu zapewnienie „wspierania płynności” — nie chodzi o obniżenie rentowności najnowszych obligacji benchmarkowych, lecz o to, by zapobiec nadmiernemu wzrostowi rentowności starszych, mniej aktywnie handlowanych obligacji tylko ze względu na ich niższą płynność.

W środę, gdy Departament Skarbu ogłosił dalsze powiększenie skali wykupu długoterminowych obligacji, rentowność 30-letnich amerykańskich obligacji skarbowych właśnie osiągnęła najwyższy poziom od 19 lat.

John Briggs, dyrektor strategii rynku stóp procentowych w Natixis Corporate & Investment Banking USA, stwierdził, że gdyby Departament Skarbu ogłosił ten sam plan przy okazji rutynowego kwartalnego refinansowania, reakcja rynku nie byłaby tak silna.

Dodał jednak, że wybór momentu pokazuje, iż urzędnicy „nie lubią tego, co się dzieje w tym momencie”.

„Teraz musisz się martwić, czy w pewnym momencie Departament Skarbu nie podejmie dalszych kroków, by powstrzymać wzrost rentowności.”

Jeśli wykupy będą finansowane emisją krótkoterminowych obligacji zamiast długoterminowych, będzie to fiskalna wersja „operacji twist” (QT)

Departament Skarbu nie precyzował w środę, jak będzie finansować wykup obligacji. Uczestnicy rynku spodziewają się, że Departament Skarbu będzie finansować te działania poprzez emisję krótkoterminowych obligacji. Jeśli urzędnicy faktycznie będą zamieniać emisję krótkoterminowych obligacji na długoterminowy dług, najnowsze działania ogłoszone w środę będą fiskalną wersją "operacji twist" (QT).

James Knightley, główny ekonomista międzynarodowy ING, podkreślił:„Możemy zobaczyć więcej emisji na krótkiej stronie rynku w celach płynnościowych”. Inny analityk, Murray, również zauważył, „biorąc pod uwagę wolumen potrzebny na finansowanie deficytu, oznacza to, że na krótkiej stronie krzywej rentowności będzie pojawiać się coraz więcej emisji”.

Peter Boockvar, główny strateg inwestycyjny One Point BFG Wealth Partners, stwierdził wprost: „To nie jest spłata długu, to jedynie zmiana terminu zapadalności na tabeli obligacji skarbowych”.

Strateg Deutsche Bank George Saravelos napisał w swoim raporcie: „QT nadchodzi”. Opisał tę praktykę jako właściwie „łagodną formę represji finansowej”.

Ekonomiści Evercore Krishna Guha i Marco Casiraghi określili działania Departamentu Skarbu jako „bardzo małą skalę QT” i ostrzegli, że jeśli ograniczona skuteczność polityki nie przyniesie trwałych rezultatów, finalnie może wręcz przynieść efekt przeciwny. Zwrócili również uwagę:„Ta operacja praktycznie nie zmienia żadnych fundamentów.”

Kolejna „Trumpowska put opcja”

Prowadzący CNBC Jim Cramer powiedział, że zwiększenie skali wykupu obligacji przez Departament Skarbu może krótkoterminowo pomóc złagodzić napięcie na rynku, ale taki nietypowy rodzaj interwencji również pokazuje, że rynek obligacji rządowych USA jest pod dużą presją.

Cramer powiedział: „Wydaje mi się, że ludzie bardzo chcą, aby obecna hossa (na rynku akcji) mogła się utrzymać. Niektórzy mogliby powiedzieć, że próbują tego dokonać w najgorszy możliwy sposób.”

„To jest put opcja, wyraźnie put.” — powiedział Cramer. Wcześniej Cramer i inni określali politykę sprzyjającą rynkowi, którą promował rząd Trumpa, jako „Trumpowska put opcja”.

Cramer uważa, że wzrost rentowności długoterminowych obligacji USA ma wiele przyczyn, w tym rosnące wymagania inwestorów względem rekompensaty ryzyka za trzymanie długoterminowego długu rządowego, zmianę struktury inwestorów amerykańskich obligacji, a także masowe emisje obligacji przez firmy w związku z budową infrastruktury AI.

Ogólnie Cramer pozostaje ostrożny. Wskazuje, że wykup obligacji przez Departament Skarbu może ograniczyć presję na wzrost rentowności, ale nie jest w stanie wyeliminować podstawowych obaw inflacyjnych, które początkowo napędzały wzrost rentowności — szczególnie inflacyjnych ryzyk spowodowanych przez wzrost cen ropy na skutek wojny z Iranem.

Operacja ta wywołała również obawy niektórych ekonomistów dotyczące kontroli nad inflacją.

Joe Brusuelas, główny ekonomista RSM, podkreślił, żepróby kontrolowania rentowności mogą uczynić zadanie Fed powrotu do celu inflacyjnego 2% jeszcze trudniejszym. Przywołał stanowisko prezesa Fed Walsha, który preferuje, aby to rynek decydował o poziomie stóp procentowych, podczas gdy takie działania Departamentu Skarbu mogą sztucznie obniżać rentowności, czyniąc kontrolę inflacji bardziej skomplikowaną.

Brusuelas napisał w swoim raporcie, że Sekretarz Skarbu Besent jest „osobą zaangażowaną politycznie, której interesy są wyłącznie krótkoterminowe, skoncentrowane wokół nadchodzących wyborów, a nie przywrócenia stabilności cen.”

Wielu uczestników rynku podchodzi ostrożnie do realnego efektu tego wykupu.

Krishna Guha, dyrektor globalnej strategii polityki i banków centralnych w Evercore ISI, napisał w raporcie dla klientów, że rozszerzona operacja „może pomóc przyciągnąć potencjalnych nabywców zwabionych wcześniejszym wzrostem rentowności oraz skłonić krótkoterminowych spekulantów do zamknięcia pozycji, a także powstrzymać inwestorów przed nadmiernym shortowaniem z obawy przed kolejnymi interwencjami”. Ale dodał, że „sama operacja praktycznie nie zmienia fundamentów, zwłaszcza potrzeb finansowania super dużych inwestycji w infrastrukturę AI oraz ogromnego deficytu rządowego.”

Jack McIntyre, menadżer portfela Brandywine Global Investment Management, przyznał, że globalne nastroje na rynku długoterminowym „są najgorsze, jakie widziałem od bardzo dawna” i podkreślił, że „to spowolnienie gospodarcze lub rozwiązanie konfliktu z Iranem naprawdę może obniżyć długoterminowe rentowności, a obecnie nie jestem pewien, czy ten etap już nadszedł.”

Wraz ze wzrostem skali operacji wykupu, zwłaszcza ciągłą interwencją na długoterminowych obligacjach,na rynku pojawiły się dyskusje, czy nie jest to w pewnym sensie ‘fiskalna kontrola krzywej rentowności (YCC)’.

Ekonomista Mohamed El-Erian napisał na platformie X, że planowany wykup „jest mały zarówno w wartości absolutnej, jak i względem netto emisji obligacji”, stanowi bardziej element „szerszego wdrożenia ‘kontroli krzywej rentowności’”.

Obecny wykup wysyła sygnał niezadowolenia Departamentu Skarbu z obecnej sytuacji i powoduje redukcję pozycji short.

John Briggs, dyrektor strategii rynku stóp procentowych Natixis Corporate & Investment Banking USA, zwrócił uwagę, że gdyby Departament Skarbu ogłosił ten sam plan podczas standardowego kwartalnego refinansowania, reakcja rynku byłaby dużo mniej gwałtowna. Stwierdził, że obecny moment oznacza, iż urzędnicy „nie są zadowoleni z obecnej sytuacji” i ostrzegł, że „teraz musisz się martwić, czy Departament Skarbu nie podejmie kolejnych działań, aby powstrzymać wzrost rentowności.”

Makrostrateg Cameron Crise określił te działania jako „jasny sygnał, że Departament Skarbu obserwuje rynek i martwi się o rentowności po długiej stronie, ale sam rozmiar tych działań nie odmieni trendu wyprzedaży na długoterminowym końcu, choć sygnał może być wystarczający, by skłonić do dalszego zamykania pozycji short.”